王慶/文 Q：請問重陽投資，如何解讀美聯(lián)儲(chǔ)3月加息及后續(xù)走勢？

A：盡管美國地區(qū)銀行危機(jī)尚未平息，美聯(lián)儲(chǔ)在3月議息會(huì)議進(jìn)一步加息25bp至4.75%至5.00%區(qū)間。在我們看來，當(dāng)前美國國內(nèi)地區(qū)銀行危機(jī)和通脹前景并不明朗，美聯(lián)儲(chǔ)需要更多的時(shí)間進(jìn)行觀察評估，而3月小幅加息正是穩(wěn)定市場預(yù)期，為自己贏得更多時(shí)間的最優(yōu)方式。

3月以來硅谷銀行破產(chǎn)引發(fā)的美國區(qū)域性銀行危機(jī)，對美聯(lián)儲(chǔ)最大的啟示是需要從單一的抑制通脹轉(zhuǎn)向控通脹與防風(fēng)險(xiǎn)并重。自去年3月開始加息以來，由于就業(yè)市場持續(xù)偏緊，可以說抑制通脹是美聯(lián)儲(chǔ)唯一的政策目標(biāo)。硅谷銀行和其他地區(qū)性銀行危機(jī)的案例盡管成因各不相同，但無疑向美聯(lián)儲(chǔ)敲響了警鐘，隨著加息進(jìn)程的深入，金融體系的脆弱性開始顯現(xiàn)。美聯(lián)儲(chǔ)必須把握控通脹和防風(fēng)險(xiǎn)的微妙平衡，這意味著加息的終值和速度都將受到抑制。這一點(diǎn)對市場來說是最大的確定性。

但是，區(qū)域性銀行危機(jī)如何影響美國經(jīng)濟(jì)和通脹，仍存在高度的不確定性。歷史上，金融危機(jī)是通過金融條件的收緊傳導(dǎo)到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的。3月初硅谷銀行事件爆發(fā)以來，盡管信用利差和美元匯率代表的部分金融條件有所收緊，但無風(fēng)險(xiǎn)利率的下行、股市的相對穩(wěn)定，都對整體的金融條件起到了支撐作用。事實(shí)上，3月以來高盛美國金融條件指數(shù)不升反降，表明金融條件是略有寬松的，這顯然和以往的金融危機(jī)并不相同。有一種觀點(diǎn)認(rèn)為，高盛金融條件指數(shù)過于偏重高頻的資本市場價(jià)格和利率等指標(biāo)，忽略了銀行信貸條件等低頻的、較難實(shí)時(shí)獲取的數(shù)據(jù)指標(biāo)，而信貸條件收緊正是地區(qū)性銀行危機(jī)影響美國經(jīng)濟(jì)的主要方式。但是，對于美國這樣一個(gè)以直接融資為主的經(jīng)濟(jì)體，信貸條件收緊后對經(jīng)濟(jì)增長和通脹的傳導(dǎo)可能是偏慢的。這意味著，美聯(lián)儲(chǔ)在政策路徑上仍然面臨著巨大的不確定性。目前代表美國國債市場波動(dòng)率的MOVE指數(shù)盡管已經(jīng)有所回落，但仍處在2020年3月疫情爆發(fā)初期的極端水平，也表明市場對未來利率的走勢存在較大的分歧。

在這種情況下，美聯(lián)儲(chǔ)在3月順應(yīng)市場預(yù)期，加息25bp是非常明智的。盡管市場上有不少聲音呼吁美聯(lián)儲(chǔ)在3月停止加息，但暫停加息不僅有助推通脹的風(fēng)險(xiǎn)，還可能使市場認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)是因?yàn)榭吹搅艘恍┦袌鑫粗娘L(fēng)險(xiǎn)信號(hào)而停止加息，進(jìn)一步加劇市場的恐慌情緒。3月的小幅加息，可以使美聯(lián)儲(chǔ)有更多時(shí)間評估銀行危機(jī)的影響和通脹的變化情況，作出最優(yōu)決策。