經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 歐陽曉紅 這個世界正在發(fā)生什么？如果中國大幅提高赤字率，會對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生什么影響？面對經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)，中國有何應(yīng)對工具？赤字率的“安全線”又該如何界定？

當(dāng)前，中國經(jīng)濟(jì)正處于周期性調(diào)整階段，面臨房地產(chǎn)市場需求持續(xù)下滑、地方政府債務(wù)壓力加大、經(jīng)濟(jì)增長動能轉(zhuǎn)換陣痛、有效需求不足等挑戰(zhàn)。對此，中國新供給五十人論壇理事、望正資本全球宏觀對沖基金董事長劉陳杰提出了一劑獨特的“綜合解藥”——姑且稱之為“三心三點”，即“耐心、信心和平常心”與“提高3個百分點的財政赤字率”。

在劉陳杰看來，耐心、信心和平常心，代表著對經(jīng)濟(jì)周期性調(diào)整的理解與包容，而提高赤字率的“3個百分點”則成為硬約束下不可或缺的具體行動。二者相輔相成，共同構(gòu)建了應(yīng)對經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)的整體思維方式——一種兼顧短期刺激與長期可持續(xù)發(fā)展的全局觀。

這不僅僅是一個政策建議，也是一種面對當(dāng)前復(fù)雜經(jīng)濟(jì)環(huán)境的全新思維框架。

正如歷史學(xué)家托馬斯·卡萊爾所言：“困難是我們的恩人，因為它能讓我們成長。”在劉陳杰看來，面臨當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)，單靠市場的自我調(diào)節(jié)已顯得力不從心，必須依靠財政政策的積極干預(yù)來確保經(jīng)濟(jì)穩(wěn)中求進(jìn)。

全球經(jīng)濟(jì)之困

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：你曾任高盛中國首席策略分析師，亦曾供職于世界銀行經(jīng)濟(jì)部，如何看待全球經(jīng)濟(jì)的趨勢？當(dāng)下的中國經(jīng)濟(jì)正在發(fā)生什么？

劉陳杰：全球經(jīng)濟(jì)正面臨增長放緩的風(fēng)險。盡管美國貨幣政策緊縮的步伐有所減緩，包括將在今年9月大概率降息，但并未有效恢復(fù)經(jīng)濟(jì)增長的動能。隨著財政政策空間縮小、居民超額儲蓄的消退，以及疫情期間貨幣政策紅利的逐漸減弱，美國的服務(wù)和商品消費增長乏力，這對全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇形成了拖累。

歐洲經(jīng)濟(jì)在通脹高企和能源危機(jī)的影響下緩慢復(fù)蘇，新興市場經(jīng)濟(jì)體則面臨資本外流和貨幣貶值的壓力，這些因素加劇了全球經(jīng)濟(jì)增長的不確定性。

中國經(jīng)濟(jì)當(dāng)前正面臨多重調(diào)整和挑戰(zhàn)。首先是房地產(chǎn)市場的深度調(diào)整，供需結(jié)構(gòu)發(fā)生了系統(tǒng)性變化。人口結(jié)構(gòu)變化、城鎮(zhèn)化速度放緩和收入增長預(yù)期下降等因素導(dǎo)致需求中樞持續(xù)下移，房地產(chǎn)市場需求疲軟，預(yù)計未來幾年年均銷售面積可能從10億平方米降至8億—9億平方米，甚至更低，對經(jīng)濟(jì)增長形成顯著影響。

其次是地方政府債務(wù)問題。過去依靠債務(wù)推動經(jīng)濟(jì)增長的模式已接近尾聲，地方政府債務(wù)總規(guī)模接近100萬億元，占2023年名義GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）的78%。債務(wù)擴(kuò)張若持續(xù)下去，將對金融穩(wěn)定和經(jīng)濟(jì)發(fā)展構(gòu)成威脅。地方政府融資平臺的利息負(fù)擔(dān)不僅壓縮了財政空間，也會影響整體經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定。

另外，經(jīng)濟(jì)目前遭遇了“資產(chǎn)負(fù)債表衰退”階段，表現(xiàn)為資產(chǎn)價格下跌、居民和企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表惡化，以及地方政府債務(wù)收縮。在這種背景下，居民和企業(yè)的消費與投資意愿減弱，形成了需求疲軟和債務(wù)收縮的負(fù)向循環(huán)，進(jìn)一步抑制了經(jīng)濟(jì)動能。

同時，投資回報率也在下降。自2008年以來，中國實體經(jīng)濟(jì)投資回報率持續(xù)下降，并在2014年降至金融市場的無風(fēng)險融資成本附近。這意味著流動性進(jìn)入實體經(jīng)濟(jì)的意愿在下降，而更傾向于在各類資產(chǎn)之間空轉(zhuǎn)，形成局部泡沫，威脅經(jīng)濟(jì)和金融穩(wěn)定。

怎么辦？我認(rèn)為，未來提升實體經(jīng)濟(jì)投資回報率的關(guān)鍵在于推動改革紅利的釋放、提升人口質(zhì)量和資源稟賦，以及在中高端制造業(yè)中持續(xù)增加資本投入。

全球經(jīng)濟(jì)的不確定性加劇，中國經(jīng)濟(jì)面臨房地產(chǎn)市場調(diào)整、地方債務(wù)問題等多重壓力，這些因素共同構(gòu)成了當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的核心背景。

隨著中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入調(diào)整期，貨幣政策的邊際效應(yīng)減弱，降低利率或放松貨幣政策無法有效刺激需求。尤其是在房地產(chǎn)市場需求系統(tǒng)性下降的背景下，利率調(diào)整難以逆轉(zhuǎn)這種趨勢。因此，僅依靠貨幣政策不足以持續(xù)推動經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

建議采取更積極的財政政策，如提高赤字率來支撐需求，同時為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性改革贏得時間和信心。以“耐心、信心和平常心”的策略，積極應(yīng)對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和推動可持續(xù)增長。

“3個百分點的財政赤字率”

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：你建議“財政赤字率提高3個百分點”，為什么會是這個數(shù)字？可以如何應(yīng)對當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)？

劉陳杰：我們建議將財政赤字率提高3個百分點，是為了在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下發(fā)揮更強(qiáng)的財政作用。

首先，1個百分點用于補貼居民消費和企業(yè)稅收減免。增加的1個百分點赤字率應(yīng)優(yōu)先用于直接補貼居民消費，尤其是對低收入群體進(jìn)行支持。同時，通過減稅或補貼等措施，幫助中小企業(yè)減輕負(fù)擔(dān)，直接增強(qiáng)內(nèi)需，恢復(fù)市場信心。這一部分支出可以迅速增強(qiáng)消費活力，為經(jīng)濟(jì)增長提供基礎(chǔ)支撐。

其次，1個百分點用于幫助地方政府償還債務(wù)與支持民營企業(yè)。面對地方政府債務(wù)壓力加大的情況，用1個百分點的赤字率來幫助地方政府償還歷史債務(wù)，尤其是償還對民營企業(yè)工程項目的欠款。這將有助于恢復(fù)民營企業(yè)的信心，減少他們的資金壓力，從而促進(jìn)更多的民間投資和經(jīng)濟(jì)活力。

最后，1個百分點應(yīng)投資于科技創(chuàng)新和高端制造等新興產(chǎn)業(yè)，特別是科技創(chuàng)新、高端制造、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域。這些投入將用于提升國家的創(chuàng)新能力，推動全要素生產(chǎn)率的提高，從而為中國經(jīng)濟(jì)的長期增長提供新的動能。

這種安排旨在平衡短期需求和長期需求，確保經(jīng)濟(jì)發(fā)展的可持續(xù)性。

重新定義“安全”赤字率

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：按照歐洲《馬斯特里赫特條約》規(guī)定，赤字率標(biāo)準(zhǔn)為3%，你如何看待傳統(tǒng)的財政赤字率標(biāo)準(zhǔn)？

劉陳杰：事實上，歐洲《馬斯特里赫特條約》規(guī)定的3%財政赤字率標(biāo)準(zhǔn)并不科學(xué)，也不具備普遍適用性。這一標(biāo)準(zhǔn)制定于1992年，具有明顯的時代局限性，最初是為了統(tǒng)一歐盟成員國的經(jīng)濟(jì)政策，并作為加入歐盟的門檻條件，而不是一個普遍適用于所有經(jīng)濟(jì)體的標(biāo)準(zhǔn)。

當(dāng)時的設(shè)置3%的赤字率并沒有嚴(yán)謹(jǐn)?shù)睦碚撘罁?jù)或準(zhǔn)確的測算基礎(chǔ)，僅僅是幾個專家達(dá)成的共識，具有相對隨意性。更重要的是，歐洲國家在實踐中也并未嚴(yán)格遵守這一標(biāo)準(zhǔn)。例如，在2008年全球金融危機(jī)期間和之后，許多歐洲國家都大幅突破了3%的赤字率標(biāo)準(zhǔn)，卻沒有因此立即陷入不可控的財政危機(jī)。

我覺得判斷一個國家的財政赤字率是否安全，不能簡單地按照3%的標(biāo)準(zhǔn)，而應(yīng)根據(jù)經(jīng)濟(jì)增長率、債務(wù)率與赤字率之間的動態(tài)平衡來確定。只要財政赤字率小于經(jīng)濟(jì)增長率減去利息率的差值，從長期來看，財政赤字率就是安全的。這是因為，經(jīng)濟(jì)增長帶來的回報能夠抵消債務(wù)融資的成本，從而確保財政的可持續(xù)性。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：應(yīng)該如何重新定義“安全”的赤字率？

劉陳杰：中國的財政政策不應(yīng)拘泥于這一傳統(tǒng)的赤字率上限。在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)背景下，可以考慮提高赤字率至3.6%，甚至更高。建議赤字率可以適度提高到4.5%甚至5%，以更有效地支持經(jīng)濟(jì)增長和結(jié)構(gòu)性改革。實際上，“安全”的赤字率是一個動態(tài)概念，應(yīng)根據(jù)實際經(jīng)濟(jì)增長和債務(wù)可持續(xù)性來決定。在經(jīng)濟(jì)面臨挑戰(zhàn)較大的時期，可以容許更高的赤字率；待經(jīng)濟(jì)恢復(fù)穩(wěn)定后，再逐步降低赤字率，保持財政健康。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：就此，有哪些國際經(jīng)驗可供借鑒？

劉陳杰：事實上，包括美國和日本在內(nèi)的許多國家在面對經(jīng)濟(jì)危機(jī)或增長放緩時，都曾臨時提高財政赤字率。例如，美國在2008年全球金融危機(jī)期間和2020年新冠疫情期間大幅提高了赤字率，日本則長期維持較高的赤字率水平。這些國家的經(jīng)驗表明，只要經(jīng)濟(jì)增長能夠維持在高于債務(wù)成本的水平，較高的財政赤字是可行的，甚至是必要的。

在關(guān)鍵時刻，財政政策在特定環(huán)境中的重要性不容忽視。中國應(yīng)根據(jù)當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢，采取更加靈活的財政政策，以應(yīng)對經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和全球經(jīng)濟(jì)不確定性所帶來的挑戰(zhàn)。適度提高赤字率不僅可以為中國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整提供支撐，還能用于支持科技創(chuàng)新和提升全要素生產(chǎn)率，為未來經(jīng)濟(jì)增長提供必要的資金保障。

總的來說，中國不應(yīng)拘泥于傳統(tǒng)的3%赤字率標(biāo)準(zhǔn)，而是應(yīng)根據(jù)實際的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、增長潛力和政策需求來動態(tài)調(diào)整赤字率。通過適度提高赤字率和積極的財政政策，支持經(jīng)濟(jì)增長和結(jié)構(gòu)性改革，確保財政的長期可持續(xù)性。這種靈活且適應(yīng)性強(qiáng)的財政策略將有助于中國在復(fù)雜多變的全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境中保持穩(wěn)健發(fā)展。

“三心”：面對經(jīng)濟(jì)調(diào)整的冷靜智慧

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：你提到當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)正處于一個較長的調(diào)整周期。為什么這次調(diào)整會更持久？何謂“三心”之治？

劉陳杰：首先是耐心。這次調(diào)整確實與以往不同，因為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨的挑戰(zhàn)具有深層次和結(jié)構(gòu)性特點。例如，房地產(chǎn)市場的供需關(guān)系已發(fā)生系統(tǒng)性變化，需求中樞的下降并非短期現(xiàn)象，而是由人口結(jié)構(gòu)變化、城鎮(zhèn)化速度放緩及過去幾年需求透支等多重因素造成的。利率調(diào)整或政策松綁無法迅速逆轉(zhuǎn)這一趨勢，因此，無論是政策制定者還是投資者，都需要耐心等待市場的重新平衡。同時，還需保持信心與平常心，避免急于通過短期政策刺激來扭轉(zhuǎn)局面。

其次是信心。盡管當(dāng)前經(jīng)濟(jì)面臨多重挑戰(zhàn)，但中國經(jīng)濟(jì)的基本面依然具有強(qiáng)大的韌性和潛力。尤其是在科技創(chuàng)新和高端制造業(yè)等領(lǐng)域，中國擁有廣闊的發(fā)展空間。相信通過合理的政策支持和持續(xù)的結(jié)構(gòu)性改革，可以逐步激發(fā)經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生動力，重建市場信心。

最后是平常心。平常心是一種應(yīng)對不確定性的態(tài)度。在當(dāng)前復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，不應(yīng)被短期波動所左右，而是要從常識和實際出發(fā)，理性分析經(jīng)濟(jì)形勢，穩(wěn)步推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革和政策調(diào)整。這種冷靜、理性的態(tài)度有助于從容應(yīng)對市場上的各種不確定性和挑戰(zhàn)。

我認(rèn)為，在面對經(jīng)濟(jì)調(diào)整和市場波動時，關(guān)鍵在于保持冷靜的頭腦，不被短期波動和外部不確定性所左右。各方應(yīng)從實際出發(fā)，基于常識和理性分析，避免情緒化決策。經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇需要時間來消化過去過度擴(kuò)張的負(fù)面效應(yīng)，因此，我們更需要耐心、信心和平常心來面對這一調(diào)整周期。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：“三心三點”策略會產(chǎn)生怎樣的效果？

劉陳杰：“三心三點”并非簡單的政策調(diào)整，而是一種針對當(dāng)前經(jīng)濟(jì)調(diào)整的應(yīng)對策略。通過這些措施，政府或能夠彌補需求不足，為結(jié)構(gòu)性改革贏得時間和空間。

首先是彌補需求缺口。通過提高財政赤字率，政府可以直接刺激內(nèi)需，支撐經(jīng)濟(jì)運行，為結(jié)構(gòu)性改革和經(jīng)濟(jì)調(diào)整創(chuàng)造更有利的環(huán)境。增加的財政支出能夠在短期內(nèi)緩解經(jīng)濟(jì)下行壓力，同時為長期改革奠定基礎(chǔ)。

其次是促進(jìn)信心恢復(fù)。合理的財政政策可以有效提振市場信心，激發(fā)投資和消費行為，逐步形成正向循環(huán)。信心的恢復(fù)對于經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)健運行至關(guān)重要，因為它能夠帶動民營企業(yè)和居民對未來的預(yù)期，從而增加投資和消費。

最后是支持長期增長。加大對新興產(chǎn)業(yè)的投資和支持，不僅有助于抵御短期經(jīng)濟(jì)波動，還能為中國經(jīng)濟(jì)的長期發(fā)展打下堅實基礎(chǔ)。通過對科技創(chuàng)新、高端制造、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域的支持，可以提高全要素生產(chǎn)率，為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型提供新的動能。

通過這三個方向的財政支出，可以實現(xiàn)多重目標(biāo)：穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)基本面，保障民生和地方政府的正常運轉(zhuǎn)；激發(fā)市場信心，促使民營企業(yè)和居民增加投資和消費；支持新興產(chǎn)業(yè)，確保經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和長遠(yuǎn)發(fā)展。同時，提高赤字率并非長期措施，而應(yīng)在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正常后逐步回落，以確保財政的可持續(xù)性。這一方案的核心是通過結(jié)構(gòu)性調(diào)整，最大化釋放財政政策的潛力，推動中國經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)過渡到新的增長階段。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：怎樣才能真正保持信心？

劉陳杰：正如古希臘悲劇作家埃斯庫羅斯所言：“只有在風(fēng)暴中，才能看到真正的水手。”面對挑戰(zhàn)，我們必須保持信心——中國的經(jīng)濟(jì)基本面依然堅實。我們擁有巨大的科技創(chuàng)新潛力和產(chǎn)業(yè)升級空間，通過結(jié)構(gòu)性改革和政策支持，可以重建經(jīng)濟(jì)增長的內(nèi)生動力。信心源于對中國經(jīng)濟(jì)長期發(fā)展?jié)摿Φ纳羁陶J(rèn)知，以及對我們應(yīng)對挑戰(zhàn)和實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型能力的信任。

資產(chǎn)配置對策

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：在當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)形勢下，你們在投資策略和資產(chǎn)配置方面有哪些核心觀點？哪些行業(yè)或領(lǐng)域值得特別關(guān)注？

劉陳杰：基于自上而下的大類資產(chǎn)配置和研究，我們認(rèn)為汽車、電子、智能制造等行業(yè)保持高景氣度，智能駕駛、MR（混合現(xiàn)實）、機(jī)器人等新興產(chǎn)業(yè)正處于爆發(fā)前夜，未來發(fā)展趨勢十分明確。我們的投資策略核心在于抓住經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性變化帶來的機(jī)遇。隨著中國經(jīng)濟(jì)從高速增長轉(zhuǎn)向高質(zhì)量增長，科技創(chuàng)新、高端制造、新能源等新興產(chǎn)業(yè)將成為經(jīng)濟(jì)的主要推動力。因此，我們逐步將投資配置轉(zhuǎn)向這些領(lǐng)域，提前布局以捕捉未來的增長機(jī)會。

在當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)不確定性加劇的背景下，我們建議投資者關(guān)注具有穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)，如原材料和必需品，它們在這樣的經(jīng)濟(jì)環(huán)境中往往表現(xiàn)較好。此外，政府應(yīng)積極發(fā)揮作用，通過支持性政策和結(jié)構(gòu)性改革，為經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)創(chuàng)造條件。正如凱恩斯所言：“在長遠(yuǎn)中，我們都死了。”政府不能等待市場自發(fā)調(diào)整，而是應(yīng)采取主動措施。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：如何看待中國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的變化，這對未來的投資策略和資產(chǎn)配置有何影響？

劉陳杰：中國經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)正在發(fā)生深刻變化。傳統(tǒng)的房地產(chǎn)、基建等行業(yè)的驅(qū)動力逐漸減弱，而科技創(chuàng)新、綠色能源和高端制造等新興產(chǎn)業(yè)將成為新的增長引擎。投資策略需要順應(yīng)這種趨勢，提前布局這些具有長期增長潛力的行業(yè)。同時，面對經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型期的不確定性，我們在資產(chǎn)配置中還需增加抗風(fēng)險資產(chǎn)，以確保在市場波動中獲得穩(wěn)健回報。

經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)：面對當(dāng)前復(fù)雜的經(jīng)濟(jì)形勢，你對政策制定者和投資者有什么寄語或建議？

劉陳杰：面對挑戰(zhàn)，其實答案很簡單，就是保持“三心”：耐心、信心和平常心。耐心等待經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的完成，充分相信中國經(jīng)濟(jì)的韌性和潛力，以平常心應(yīng)對短期波動。同時，政策制定者應(yīng)采取更為積極的財政政策，增加財政支出，支持內(nèi)需和創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的成長。正如凱恩斯所說：“在關(guān)鍵時刻，政府果斷行動，才能為經(jīng)濟(jì)注入新的活力。”只有在各方保持冷靜和理性的同時，積極推動改革，才能為中國經(jīng)濟(jì)的未來發(fā)展奠定堅實基礎(chǔ)。