王晉斌/文

依據(jù)WIND數(shù)據(jù)，截至5月15日，美元指數(shù)今年以來上漲了8.84%。美元指數(shù)中經(jīng)濟體歐元、日元、英鎊、加元和瑞郎兌美元分別貶值了8.40%、12.27%、9.36%、2.00%和9.88%。美元指數(shù)中經(jīng)濟體貨幣兌美元集體貶值。

在上一輪美元加息的升值周期中，我們看到了類似的現(xiàn)象。從2014年5月到2015年3月差不多11個月，美元指數(shù)從80左右上漲至100，大約上漲了20%。歐元大約貶值21%、日元大約貶值22%、英鎊大約貶值11%、加元大約貶值了18%、瑞郎大約貶值了10%。

同時，我們觀察到一個現(xiàn)象：2007年次貸危機爆發(fā)后，一直到2011年下半年，美元兌美元指數(shù)中經(jīng)濟體的貨幣在這個階段達到低值。2011年之后，美元兌美元指數(shù)中經(jīng)濟的貨幣再也沒有觸及次貸危機時期的低點。換言之，從2011年之后，美元一直呈現(xiàn)出走強的趨勢，差不多走出了10年的強美元周期。

從2008年之后，美國進入了長達10多年的“大停滯”周期，美元指數(shù)還能保持著強勢，不得不說，“大停滯”基本是發(fā)達經(jīng)濟體的共同周期。是美元指數(shù)中的經(jīng)濟體太弱了，并不是美國經(jīng)濟有多好，最終導致了強美元周期。

這一輪美元指數(shù)上漲差不多從2021年5月開始，從大約90上漲至目前的104.5左右，大約1年時間升值了16%。5月13日盤中高點曾經(jīng)突破105。從美元指數(shù)中經(jīng)濟體目前面臨的貨幣政策選擇來看，美元指數(shù)有可能觸及110。

從歐元來看，歐元區(qū)經(jīng)濟面臨的二大挑戰(zhàn)：俄烏地緣沖突對歐洲經(jīng)濟造成的巨大負面沖擊和通脹高企。前一個問題是政治問題，后一個問題是經(jīng)濟問題，但政治問題加劇了經(jīng)濟問題。歐洲央行面臨著外部政治沖突和內部通脹的雙重壓力。從歐盟出臺的五輪制裁以及還在醞釀的第六輪制裁來看，歐盟與俄羅斯全面“脫鉤”是大概率事件。歐元區(qū)目前失業(yè)率6.8%，低于疫情前的水平，4月份通脹率（HICP）同比高達7.5%。歐元區(qū)的通脹壓力主要來源于進口能源價格沖擊，歐元區(qū)尚未出現(xiàn)工資物價螺旋機制。歐元區(qū)的貨幣政策對于“進口通脹”作用盡管有限，但剔除能源和食品以外的商品和服務價格目前以每年3.5%的速度增長，這是疫情沖擊前歐元區(qū)歷史上平均價格的兩倍多，通脹壓力迫使歐洲央行開始討論貨幣政策正常化的問題。

歐洲央行行長Christine Lagarde近期發(fā)表了“Challenges along Europe’s road”（11 May 2022）的演講，對于歐元區(qū)貨幣政策做了一個前瞻性的表態(tài)。認為在過去不到1年的時間里，經(jīng)濟形勢發(fā)生了顯著變化。需求異乎尋常的快速反彈與供應驚人的緩慢復蘇同時出現(xiàn)，這導致了短缺和供應鏈中斷，導致能源、食品和工業(yè)品通脹飆升。并認為俄烏沖突加劇了通脹的所有主要驅動因素，作為典型的供給沖擊增加了經(jīng)濟不確定性，使得貨幣政策面臨的形勢更加復雜，因為在短期內，通脹和增長正朝著相反的方向發(fā)展。

在這樣的環(huán)境中，Lagarde認為承諾和靈活性是關鍵。鑒于通脹可能在一段時間內保持高位，歐洲央行致力于價格穩(wěn)定的行動對于錨定通脹預期和遏制第二輪通脹效應至關重要。一旦各種供應沖擊過去，這將有助于確保通脹率回到2%。同時，面對增長的不確定性，漸進主義和靈活性仍然很重要，貨幣政策調整速度將是漸進的。并預計在今年第3季度初得出終止資產(chǎn)購買計劃下的凈購買的結論，首次加息將在凈資產(chǎn)購買結束后一段時間進行。

從結束凈資產(chǎn)購買和加息時點來看，歐元區(qū)貨幣政策將滯后美聯(lián)儲6個月及以上，同時歐元區(qū)采取的貨幣政策將是漸進的。

從日元的情況來看，從2021年初至今，日元貶值了大約30%。日本央行并未就日元大幅度貶值而采取行動。重要原因是日本通脹率尚不高，市場普遍預期4月份 CPI在2%左右。日本面臨的問題是，如果沒有工資和物價的普遍上漲，當能源價格上漲放緩時，日本經(jīng)濟中的基礎通脹是無法持續(xù)的，日本央行目前并未改變繼續(xù)寬松的貨幣政策，政策性利率-0.1%。

英國和加拿大已經(jīng)進入了緊縮周期，英國政策性利率水平0.75%，與疫情前持平；加拿大政策性利率為1%，低于疫情前1.75%。瑞典目前是零利率，疫情前是負利率；瑞士疫情前后政策性利率一直維持-0.75%。從加息角度來看，這幾個經(jīng)濟體未來即使加息，加息的幅度應該不會超過美聯(lián)儲此輪加息的幅度。

由于美元指數(shù)的編制只包括了以上6種貨幣，這是一個全球貨幣金融利益集團指數(shù)。從直接影響渠道來看，美聯(lián)儲緊縮的力度和速度均超過美元指數(shù)中經(jīng)濟體的緊縮力度和速度。這種相對性決定了美元指數(shù)依然有進一步走強的基礎。畢竟美聯(lián)儲加息剛剛開始，國際金融市場并沒有來得及完全消化美聯(lián)儲未公布的加息和縮表方案。

在美元指數(shù)持續(xù)上漲通道中，全球貨幣集體貶值屬于正常現(xiàn)象。