經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 張英 資本寒冬中，中國創(chuàng)新藥企估值大幅下滑，在跨國藥企入華“買買買”的同時(shí)，中國傳統(tǒng)藥企也下場(chǎng)抄底了。

8月5日晚，東北制藥（000597.SZ）公告，擬收購免疫細(xì)胞療法公司北京鼎成肽源生物技術(shù)有限公司（下稱“鼎成肽源”）70%的股權(quán)。此后四個(gè)交易日，東北制藥股價(jià)接連漲停。

據(jù)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)了解，早在幾年前，東北制藥就與鼎成肽源有過接觸。東北制藥認(rèn)為，在腫瘤治療上，鼎成肽源專攻的免疫細(xì)胞治療是前沿、終極的治療方式，對(duì)其傾注了很大希望。不過，當(dāng)時(shí)鼎成肽源并沒有表達(dá)明確的合作意愿。今年之所以能收購成功，與資本寒冬中鼎成肽源估值下降有很大關(guān)系。

8月7日，東北制藥財(cái)務(wù)總監(jiān)宋家綸對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，當(dāng)前是傳統(tǒng)藥企出手購買創(chuàng)新藥標(biāo)的的好時(shí)機(jī)，“對(duì)鼎成肽源的收購，是一次極具性價(jià)比的合作”。

東北制藥是一家老牌藥企，始建于1946年，被稱為“民族制藥工業(yè)的搖籃”，長(zhǎng)期以原料藥和仿制藥領(lǐng)域的產(chǎn)品為主。2018年，東北制藥引入遼寧方大集團(tuán)實(shí)業(yè)有限公司（下稱“方大集團(tuán)”）進(jìn)行混合所有制改革，此后東北制藥開始創(chuàng)新轉(zhuǎn)型。這次收購是其轉(zhuǎn)型中的一個(gè)重要節(jié)點(diǎn)。

挑中最熱新賽道

8月上旬最火的生物醫(yī)藥賽道，非TCR-T療法莫屬。

7月30日，香雪制藥（300147.SZ）在研的一款TCR-T新藥被國家藥監(jiān)局納入突破性治療品種名單，此后數(shù)個(gè)交易日公司股價(jià)領(lǐng)漲生物醫(yī)藥版塊。

8月1日，美國食品藥品監(jiān)督管理局批準(zhǔn)了全球首個(gè)TCR-T療法上市，這意味著TCR-T這一療法跑通了商業(yè)化之路，極大提振了全球TCR-T研發(fā)企業(yè)的信心。

TCR-T療法是指，提取出患者血液后，對(duì)血液中的T細(xì)胞進(jìn)行基因改造，使其能夠表達(dá)有效識(shí)別腫瘤細(xì)胞的TCR，再將這些培養(yǎng)擴(kuò)增后的TCR-T細(xì)胞輸回患者體內(nèi)，從而殺死腫瘤細(xì)胞。

與已在血液腫瘤領(lǐng)域大火的“孿生兄弟”CAR-T療法相比，TCR-T在治療實(shí)體瘤上更有優(yōu)勢(shì)，而約90%的癌癥屬于實(shí)體瘤。

東北制藥此次收購的鼎成肽源就是一家以TCR-T療法見長(zhǎng)的創(chuàng)新藥公司，它擁有多款在研TCR-T首創(chuàng)新藥（First-in-class）。其中進(jìn)度最快的處于臨床申報(bào)階段，該產(chǎn)品用于治療胰腺癌和結(jié)直腸癌這兩種中國高發(fā)疾病。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，中國有超20家企業(yè)布局TCR-T，除香雪制藥與鼎成肽源外，還包括來恩生物、百吉生物、恒瑞醫(yī)藥（600276.SH）子公司恒瑞源正等。其中香雪制藥進(jìn)展最快，上述突破性療法產(chǎn)品已進(jìn)入臨床II期。

東北制藥副總經(jīng)理、首席科學(xué)家馮曉表示，此前，東北制藥看過國內(nèi)多個(gè)TCR-T標(biāo)的，最終選中鼎成肽源，有四方面的考量。

第一，盡管從總體研發(fā)進(jìn)度上看，有部分企業(yè)比鼎成肽源走得快，但鼎成肽源在其主攻的KRASG12D靶點(diǎn)上是國內(nèi)第一、全球第二，全球首款獲得臨床試驗(yàn)許可的是阿斯利康旗下管線，其申報(bào)臨床的時(shí)間僅比鼎成肽源快幾個(gè)月。

KRASG12D突變是一種常見的癌癥相關(guān)突變，涉及胰腺癌、結(jié)直腸癌、非小細(xì)胞肺癌和卵巢癌等。攜帶KRASG12D突變的患者通常預(yù)后差，且對(duì)放療和化療具有抵抗性。

第二，鼎成肽源的TCR-T序列篩選能力對(duì)東北制藥很有吸引力。

“CAR-T賽道的抗體發(fā)現(xiàn)技術(shù)是成熟的較為普及的技術(shù)，但TCR-T的序列篩選技術(shù)不像抗體發(fā)現(xiàn)技術(shù)那樣大眾化，鼎成肽源基于自主建立的TCR序列發(fā)現(xiàn)平臺(tái)，儲(chǔ)備了大量TCR序列，在很多靶點(diǎn)上這些序列在臨床前試驗(yàn)中表現(xiàn)出很有潛力的藥效。”馮曉表示，其評(píng)價(jià)一個(gè)標(biāo)的，不是只看它某個(gè)管線的價(jià)值和進(jìn)度，也看研發(fā)團(tuán)隊(duì)和技術(shù)平臺(tái)源頭創(chuàng)新的能力，后者可以為后續(xù)項(xiàng)目的開發(fā)提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。

第三，鼎成肽源是業(yè)內(nèi)成立時(shí)間較早的公司，其團(tuán)隊(duì)已組建了10年，與多位腫瘤免疫學(xué)臨床專家有長(zhǎng)期合作。相比于前幾年在資本熱潮中急就章、攢局組建的公司，馮曉認(rèn)為鼎成肽源的技術(shù)底蘊(yùn)更厚重。

此外，標(biāo)的的估值定價(jià)也有吸引力。目前，東北制藥尚未披露此次股權(quán)收購涉及的金額。東北制藥董事會(huì)秘書閻小佳介紹，收購金額等細(xì)節(jié)此后將會(huì)根據(jù)監(jiān)管要求進(jìn)行披露。

他稱，該收購極具性價(jià)比，“這個(gè)價(jià)格，如果我們?cè)?年前跟鼎成肽源談，或者跟其他任何一個(gè)公司談，都沒人理我們”。

為何選擇股權(quán)并購

與同期跨國企業(yè)入華“買買買”選擇的管線權(quán)益引進(jìn)不同，此次東北制藥采取的是股權(quán)收購形式。

實(shí)際上，東北制藥控股股東方大集團(tuán)就是通過多次并購實(shí)現(xiàn)的快速擴(kuò)張，并購是其長(zhǎng)項(xiàng)。方大集團(tuán)在過去二十多年里，先后收購了撫順炭素廠、南昌鋼鐵、ST錦華、中興商業(yè)、海航控股等多家公司。

2018年，方大集團(tuán)以6.7億元獲得東北制藥13.2%的股份，當(dāng)年陸續(xù)增持至23.45%，成為東北制藥控股股東。2021年，東北制藥原國資股東全部退出，方大系實(shí)現(xiàn)對(duì)東北制藥的絕對(duì)控股，目前其持股54.89%。

此次對(duì)鼎成肽源的收購，是方大集團(tuán)控股東北制藥以來第一次并購動(dòng)作。

馮曉認(rèn)為，傳統(tǒng)藥企轉(zhuǎn)型進(jìn)入生物創(chuàng)新藥板塊，股權(quán)并購是不錯(cuò)的切入方式。“引進(jìn)管線很可能拿不到技術(shù)平臺(tái)，但股權(quán)收購卻可以把目標(biāo)公司的全部?jī)r(jià)值攏在手里。對(duì)于一家原本在生物醫(yī)藥領(lǐng)域沒有基礎(chǔ)的傳統(tǒng)藥企來說，股權(quán)收購不單是收購公司的項(xiàng)目，而是技術(shù)平臺(tái)和專業(yè)人員”。

馮曉表示，未來也會(huì)考慮引進(jìn)研發(fā)管線，不過會(huì)更傾向于處于臨床后期的藥物項(xiàng)目，比如處于臨床III期或II2b期階段的，太早的項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)太高。

目前，東北制藥仍在市場(chǎng)上考察多家創(chuàng)新藥公司。

宋家綸說，現(xiàn)在確實(shí)是傳統(tǒng)藥企收購的好時(shí)機(jī)，但江湖很大，泥沙俱下，要挑出金子也不容易，所以會(huì)慢慢挑選。“對(duì)于正在轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)藥企來說，有時(shí)候慢也是快，為什么？像東北制藥這么多的人員，這么大的底盤，如果在市場(chǎng)最熱的時(shí)候盲目轉(zhuǎn)型到并不擅長(zhǎng)的領(lǐng)域，風(fēng)險(xiǎn)是很大的”。

轉(zhuǎn)型元年

“從研發(fā)投入看，2024年將是東北制藥轉(zhuǎn)型研發(fā)創(chuàng)新藥的元年。”宋家綸說。

作為一家老牌藥企，東北制藥主體業(yè)務(wù)分為醫(yī)藥制造和醫(yī)藥商業(yè)，2023年總營收是82.4億元，凈利潤3.7億元。在醫(yī)藥制造上，它長(zhǎng)期以原料藥和仿制藥為主。它是全球維生素C原料藥的主要供應(yīng)商，2023年其原料藥營收為12.9億元，占醫(yī)藥制造營收的27%。

在仿制藥方面，東北制藥是中國最早開展仿制藥研發(fā)的企業(yè)，產(chǎn)品覆蓋抗感染、生殖、神經(jīng)、抗艾滋病等多個(gè)領(lǐng)域。2023年其仿制藥銷售額約34億元。

這些傳統(tǒng)業(yè)務(wù)將為東北制藥轉(zhuǎn)型研發(fā)創(chuàng)新藥提供資金支持。宋家綸表示，近年來傳統(tǒng)的原料藥和化學(xué)制劑業(yè)務(wù)雖然增長(zhǎng)不大，但一直保持穩(wěn)定，未來每年能夠有穩(wěn)定的現(xiàn)金流來支持創(chuàng)新藥的研發(fā)。

截至2024年一季度末，東北制藥賬面現(xiàn)金約30億元，短期借款15.7億元。

實(shí)際上，東北制藥對(duì)創(chuàng)新藥的投入在2022年就已初現(xiàn)端倪。2022年8月，其以約690萬美元與美國公司就一款抗體的開發(fā)達(dá)成合作，隨后在上海設(shè)立了一家子公司推進(jìn)該項(xiàng)目的研發(fā)。

馮曉介紹，上海是東北制藥研發(fā)布局中的一個(gè)重要據(jù)點(diǎn)，未來抗體和ADC藥物的研發(fā)會(huì)放在上海，而細(xì)胞治療產(chǎn)品將集中在北京的鼎成肽源。

不過，從研發(fā)投入數(shù)據(jù)來看，相比急速發(fā)展的生物醫(yī)藥同行，過去幾年東北制藥在創(chuàng)新上的投入并不顯眼。2019年至2023年，其每年的研發(fā)投入為1.2億元—1.5億元，2023年還出現(xiàn)了同比下滑。

對(duì)此，宋家綸的解釋是，公司對(duì)于研發(fā)投入的決策比較謹(jǐn)慎，但是隨著鼎成肽源的并表，未來公司的研發(fā)投入金額會(huì)逐年大幅遞增，以保證研發(fā)速度和效率。

他補(bǔ)充說，沒有看準(zhǔn)的賽道和技術(shù)，公司輕易不會(huì)出手，因?yàn)閺呢?cái)務(wù)角度看，生物醫(yī)藥的研發(fā)涉及到大額投資，會(huì)增加財(cái)務(wù)壓力。但一旦看準(zhǔn)后，公司不會(huì)吝嗇投入，會(huì)加快助推相關(guān)產(chǎn)品進(jìn)入臨床并產(chǎn)業(yè)化。