經(jīng)濟觀察報 記者 鄒永勤 房地產(chǎn)板塊最近暖風(fēng)頻吹。

12月6日召開的高層會議強調(diào)推進保障性住房建設(shè)，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展和良性循環(huán)。同日，央行發(fā)布降準(zhǔn)消息釋放流動性。而在此之前的12月4日，中國恒大（03333.HK）違約公告一出，一行三會立即輪番表態(tài)，監(jiān)管層對地產(chǎn)融資端的態(tài)度相比此前明顯積極。

于是，有專家認為房地產(chǎn)行業(yè)至暗時刻已過，即將迎來復(fù)蘇。但亦有專家認為，調(diào)控還是主基調(diào)，開發(fā)商不要被“市場回暖”的假象迷惑。

那么，站在當(dāng)前的時點，樓市的未來走向及地產(chǎn)板塊的投資機會究竟如何？

融資環(huán)境轉(zhuǎn)暖 信用壓力仍存

自去年下半年以來，在“房住不炒”的總基調(diào)下，為防止資金違規(guī)流入房地產(chǎn)市場，監(jiān)管層陸續(xù)出臺了包括三條紅線和房地產(chǎn)貸款集中度要求等精準(zhǔn)調(diào)控政策。在政策持續(xù)收緊的預(yù)期下，房企爆雷事件此起彼伏，地產(chǎn)行業(yè)悲觀情緒逐漸蔓延。

但踏入四季度后，這一情況開始有所改觀。據(jù)通聯(lián)數(shù)據(jù)Datayes!的統(tǒng)計，10月末，銀行業(yè)金融機構(gòu)個人住房貸款余額37.7萬億元，當(dāng)月增加3481億元，較9月多增1013億元；同時，10月房地產(chǎn)貸款投放較9月大幅回升，環(huán)比多增超過1500億元，其中房地產(chǎn)開發(fā)貸款環(huán)比多增500多億。此外，11月房地產(chǎn)企業(yè)境內(nèi)債券發(fā)行金額471億元，環(huán)比增長84%。

通聯(lián)數(shù)據(jù)判斷，11月房地產(chǎn)貸款投放在10月大幅回升基礎(chǔ)上，有望繼續(xù)保持環(huán)比、同比雙升態(tài)勢，初步預(yù)計同比多增約2000億元。

對此，在深圳某投資機構(gòu)任職研究員的秦笑云在接受記者采訪時表示，其實自9月份以來，監(jiān)管層針對房地產(chǎn)行業(yè)密集發(fā)聲，其政策基調(diào)已逐漸軟化。隨著恒大事件短期沖擊的逐步明朗化，行業(yè)預(yù)期將進一步改善，金融機構(gòu)對房地產(chǎn)企業(yè)的融資行為恢復(fù)至正常狀態(tài)是必然趨勢。

而招商滬深300地產(chǎn)基金的基金經(jīng)理王巖則向記者指出，雖然近期房地產(chǎn)行業(yè)的數(shù)據(jù)在不同維度上確實陸續(xù)出現(xiàn)改善的跡象，但是現(xiàn)在還不能說是全面的回暖或者好轉(zhuǎn)。

王巖進一步解釋稱，“在當(dāng)前的節(jié)點，我們既要看到邊際上的改善和具體改善的節(jié)奏，也要意識到房地產(chǎn)行業(yè)的壓力其實并沒有完全釋放。簡單來說，目前較為清晰的是房地產(chǎn)穩(wěn)定的主基調(diào)不變，但是框架內(nèi)金融審慎管理，地方因城施策會持續(xù)相當(dāng)長的時間；金融支持的力度在逐步加大，可以期望的政策諸如‘定向融資支持、并購貸’等可能未來會有具體細則；但政策邊際上更友善的背景恰恰是基本面在未來幾個季度其實依然有下行壓力，銀行和債券市場對房地產(chǎn)企業(yè)的風(fēng)險偏好也沒有修復(fù)，信用壓力依然存在。”

當(dāng)然，王巖亦同時認為，“站在當(dāng)前節(jié)點，負面沖擊和邊際再惡化事件發(fā)生的概率越來越低，那么自然未來正面樂觀事件的發(fā)生概率相對會更高，從這個角度看房地產(chǎn)行業(yè)的基本格局終究會慢慢改善。”

房地產(chǎn)調(diào)控總基調(diào)難有大改變

如果說融資端的逐漸放寬是房地產(chǎn)業(yè)的陣陣暖風(fēng)的話，那么12月6日高層會議對房地產(chǎn)業(yè)的新表述，則被市場視為樓市的強心針。當(dāng)天的會議強調(diào)，要推進保障性住房建設(shè)，支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展和良性循環(huán)；而更讓市場關(guān)注的是，當(dāng)天的會議并未提及“房住不炒”。

對此，國信證券的任鶴分析師認為，此次會議傳遞出的政策積極信號更加明顯，主要有：一是此次會議重提滿足購房者的合理住房需求，上次類似表述則要追溯到2015年；二是首次提出促進房地產(chǎn)業(yè)良性循環(huán)，關(guān)注點著眼房企。

任鶴表示，房地產(chǎn)行業(yè)當(dāng)前面臨需求端持續(xù)低迷、供給端融資困難的雙重困境，2015年后成為主流的快周轉(zhuǎn)模式的弊端迅速顯現(xiàn)，并呈現(xiàn)逐漸蔓延的趨勢，土地市場受此影響持續(xù)冷清，地方政府財政壓力增加。展望明年，地產(chǎn)投資、開工、銷售等均面臨壓力，并有可能拖累經(jīng)濟增長。而此次會議表態(tài)要促進房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展和良性循環(huán)，說明監(jiān)管層不僅關(guān)注房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)發(fā)展，同時也開始關(guān)注房地產(chǎn)企業(yè)當(dāng)前面臨的巨大壓力。

相對于任鶴的樂觀，光大證券的高瑞東分析師則不那么認為。他撰文表示，相比于4月及7月份的高層會議，本次會議未提“房住不炒”，但是，這并不代表“房住不炒”的總基調(diào)會有所動搖；因為去年12月高層會議也未直接提及“房住不炒”，而2019年12月的高層會議則更是直接未提及房地產(chǎn)。在房地產(chǎn)信貸政策已經(jīng)開始糾偏和全面降準(zhǔn)的背景下，預(yù)計在今年底的中央經(jīng)濟工作會議上，關(guān)于“房住不炒”，和不把房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟手段的相關(guān)表述，會再次出現(xiàn)。

而碧桂園智庫專家、梅龍湖智能制造產(chǎn)業(yè)新城產(chǎn)業(yè)運營總監(jiān)張康松亦持相同觀點。

他在接受經(jīng)濟觀察網(wǎng)記者采訪時稱，“隨著調(diào)控‘政策筑底’，目前整個行業(yè)是以穩(wěn)定的大格局為主；雖然短時間不會一刀切地出臺更嚴(yán)厲的調(diào)控政策，但‘房住不炒’還是一貫的主旋律。”

雖然同樣認為“房住不炒”主旋律不變，但王巖的分析則更為深入。他對記者表示，“房地產(chǎn)政策調(diào)控的總基調(diào)我認為不會有大的轉(zhuǎn)變，但是在細節(jié)上有所突出和分化。首先明確的是在首套購房上政策是有支持的，只不過偶爾階段性被影響；改善是定調(diào)層面的最高級別，此前2008年/2012年/2014~2015年/2017年等幾個周期下行階段均有提及，此次再提重點支持改善，金融層面的寬松信號意義很強，結(jié)構(gòu)性降首付也有可能，二套認定也可能有結(jié)構(gòu)性寬松的新局面。但總體上應(yīng)該關(guān)注的是邊際有限的改善，而不是全面轉(zhuǎn)向”。

王巖進一步指出，另外諸如市場關(guān)注的支持房企合理融資，支持房企合理開發(fā)貸和并購貸，這都一定程度上可化解短期風(fēng)險偏好過低的難題，但更多是結(jié)構(gòu)性的優(yōu)化，穩(wěn)健地產(chǎn)行業(yè)健康發(fā)展的角度，所以尚不能做出總基調(diào)發(fā)生變化的判斷。

政策對房地產(chǎn)業(yè)適度托底已是明牌？

就在房地產(chǎn)業(yè)受到高層會議關(guān)注的當(dāng)天，央行發(fā)布了降準(zhǔn)的消息，決定于2021年12月15日下調(diào)金融機構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個百分點，共計釋放長期資金約1.2萬億元。

“此次降準(zhǔn)符合市場預(yù)期，降準(zhǔn)釋放低成本的長期資金，可降低金融機構(gòu)的資金成本，增強貸款的額度和投放能力，有助于緩解房地產(chǎn)市場的資金壓力”，秦笑云表示，之所以在此時刻選擇降準(zhǔn)，很大的因素是因為臨近年底，政策或更側(cè)重穩(wěn)定房地產(chǎn)企業(yè)銷售情況，通過幫助房企實現(xiàn)較快的現(xiàn)金回流來緩釋存量風(fēng)險；因此，在降準(zhǔn)后，不排除后續(xù)降低5年期LPR的可能。

國信證券的任鶴認為，未來政策對房地產(chǎn)行業(yè)進行適度托底已是明牌，疊加此次降準(zhǔn)對行業(yè)帶來的合理流動性，未來政策將在供需兩端同時發(fā)力，需求端按揭額度有望更加寬松，供給端融資更趨正常化，行業(yè)流動性有望邊際轉(zhuǎn)好。

任鶴進一步指出，降準(zhǔn)釋放的信貸資金盡管多數(shù)并不會直接流入房地產(chǎn)，但信貸的邊際寬松亦有望增加銀行涉房貸款總量，同時地產(chǎn)鏈融資的好轉(zhuǎn)也在一定程度上能夠降低“爛尾”風(fēng)險。結(jié)合高層會議“支持商品房市場更好滿足購房者的合理住房需求，促進房地產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展和良性循環(huán)”的最新表態(tài)，可以認為地產(chǎn)政策自9月底“糾偏”后，友好程度將進一步加碼，地產(chǎn)行業(yè)有望否極泰來。

相對于大多數(shù)專家的看好，王巖則相對謹(jǐn)慎得多。他對記者表示，雖然此次降準(zhǔn)總的來說惠及地產(chǎn)，但是并不直接；因為余額占比如果其他口徑多了，房地產(chǎn)相關(guān)的空間也自然會大，不過影響相對有限；但是從整體流動性角度看如果有溢出，肯定邊際上總是正面的。

王巖強調(diào)，“大的宏觀背景上，疫情沖擊依然脈沖式發(fā)生，海外經(jīng)濟復(fù)蘇節(jié)奏并不是一帆風(fēng)順，國內(nèi)的經(jīng)濟增速要維持穩(wěn)定等都對貨幣和財政政策有期待，我認為可以在未來期待進一步更多的一系列政策利好，直接或間接的會影響到房地產(chǎn)行業(yè)。”

那么，究竟此次降準(zhǔn)會對樓市帶來什么樣的影響？地產(chǎn)業(yè)會就此否極泰來，抑或影響相對有限？都說股市是經(jīng)濟的晴雨表，或許我們可以通過近年來每次降準(zhǔn)后地產(chǎn)板塊的趨勢來一窺究竟。

從2011年12月份起的十年內(nèi)，央行共進行了16次降準(zhǔn)行動。在這16次降準(zhǔn)后第1個交易日，第1個月內(nèi)以及3個月內(nèi)，反映地產(chǎn)板塊動向的申萬房地產(chǎn)指數(shù)（801180）如何表現(xiàn)呢？

根據(jù)通聯(lián)數(shù)據(jù)Datayes!的統(tǒng)計，申萬房地產(chǎn)指數(shù)在降準(zhǔn)實施的第1個交易日是8漲8跌，平均漲幅接近0；第1個月內(nèi)的表現(xiàn)是9漲7跌，平均漲幅約為1.89%；降準(zhǔn)后3個月內(nèi)的表現(xiàn)同樣是9漲7跌，但平均漲幅高達7.03%。

總體來看，降準(zhǔn)對地產(chǎn)行業(yè)的影響偏正面，但并不是立竿見影式的否極泰來，而是以較為溫柔的形式展現(xiàn)，且隨著時間周期的拉長，其影響更為突出。

房地產(chǎn)板塊迎來布局時機？

雖然信貸政策邊際寬松信號不斷釋放，調(diào)控政策邊際調(diào)整預(yù)期不斷增強，但現(xiàn)實卻是市場下行的態(tài)勢短期內(nèi)似乎仍沒有改變。據(jù)克而瑞最新公布的數(shù)據(jù)，11月百強房企實現(xiàn)全口徑銷售金額8452億元，同比下降39.3%，降幅較上月擴大9.2個百分點，下行形勢更加嚴(yán)峻。

那么，站在當(dāng)前的時點，我們該如何理性看待樓市的未來走向以及地產(chǎn)板塊的投資機會？

對此，秦笑云向記者表示，11月的銷售數(shù)據(jù)只能反映過去，當(dāng)前政策積極信號更加明顯、供需兩端流動性有望邊際寬松，這都是不爭的事實，只不過由于政策效應(yīng)及信心恢復(fù)存在時滯，行業(yè)短期仍將面臨陣痛期，投資、銷售承受壓力，結(jié)算業(yè)績存在挑戰(zhàn)。從這個角度來看，無論是本次高層會議對經(jīng)濟政策的定調(diào)轉(zhuǎn)向了穩(wěn)增長，還是對房地產(chǎn)行業(yè)的表態(tài)趨于積極，抑或央行的適時聯(lián)準(zhǔn)，這些都意味著房地產(chǎn)行業(yè)的至暗時刻已經(jīng)過去。

秦笑云進一步指出，伴隨宏觀政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長，未來包括消費、房地產(chǎn)等領(lǐng)域的偏積極的政策或?qū)㈥懤m(xù)出臺，明年的宏觀經(jīng)濟場景從經(jīng)濟持續(xù)下滑切換至經(jīng)濟最終企穩(wěn)甚至小幅回升的場景已經(jīng)較為確定。而從節(jié)奏上來看，考慮到具體政策的出臺、落地以及產(chǎn)生效果在時間上的滯后，預(yù)計經(jīng)濟增速的見底將出現(xiàn)在明年年中。而經(jīng)濟增速見底，亦往往預(yù)示著樓價的止跌甚至回升；實際上，今年以來，全球多國房價迎來了十年來最大漲幅，其中歐洲、北美、日韓等發(fā)達國家房價漲幅可謂驚人，這亦有利于國內(nèi)樓市價格的回暖。

“綜合來看，我們認為目前地產(chǎn)板塊已迎來布局時機。政策是決定A股地產(chǎn)股收益的關(guān)鍵因素，歷史來看，在偏松的政策環(huán)境下，地產(chǎn)股往往能獲取一定的超額收益。隨著個別房企的風(fēng)險暴露，前期部分過度收緊的行為有望適當(dāng)矯正，市場情緒有所回暖。加之當(dāng)前房地產(chǎn)板塊仍處于歷史低位，市凈率0.97，位于歷史P2分位點，疊加高分紅的特點，可視其為政策邊際改善預(yù)期下的類看漲期權(quán)”。

秦笑云同時強調(diào)，后續(xù)投資者可繼續(xù)關(guān)注中央經(jīng)濟工作會議中就地產(chǎn)政策的表述，若政策超預(yù)期，跨年行情有望再現(xiàn)。

而王巖則認為，房地產(chǎn)行業(yè)的大格局相對過去的快速發(fā)展期肯定已經(jīng)有了質(zhì)的變化，投資的邏輯長期看由之前重彈性逐漸過渡到價值與彈性兼顧。當(dāng)前地產(chǎn)行業(yè)的政策實質(zhì)上邊際是在寬松的，但是尾部房企的風(fēng)險并沒有完全消除，中部頭部房企可能會有所分化，信用修復(fù)與風(fēng)險偏好改善可能會推動地產(chǎn)行業(yè)有一定表現(xiàn)，特別是相對龍頭地產(chǎn)公司可能性價比更高。

“我們目前可以預(yù)期的是地產(chǎn)行業(yè)內(nèi)的優(yōu)結(jié)構(gòu)、低杠桿、高信用地產(chǎn)企業(yè)的估值和性價比逐漸具有吸引力，邊際改善的受益應(yīng)該是明顯的”，王巖強調(diào)，綜合考慮，對于頭部龍頭房地產(chǎn)企業(yè)雖然市場依然有顧慮的方面，但是綜合性價比越來越高，邊際改善的格局可能性更高，還是非常值得關(guān)注的。

有別于上述專家重點地產(chǎn)板塊投資價值的研究，作為碧桂園智庫專家、梅龍湖智能制造產(chǎn)業(yè)新城產(chǎn)業(yè)運營總監(jiān)，張康松更側(cè)重于樓市的發(fā)展趨勢。他對記者表示，包括降準(zhǔn)在內(nèi)的一系列措施確實會給到市場一些“暖心”的信息，相對緩解了當(dāng)前行業(yè)資金緊張的局勢，這給開發(fā)商和購房者都能帶來一些信心。對剛需購房者而言，更可以降低購房資金成本。

“但不要忘記，調(diào)控還是主基調(diào)。因此，房地產(chǎn)開發(fā)商不能憑借幾條因資金適當(dāng)寬松政策引發(fā)的‘市場回暖’假象而繼續(xù)盲目擴張，而應(yīng)該繼續(xù)要理性判斷市場購買力情況，例如產(chǎn)品是否能夠良好去化、定價是否合理、公司現(xiàn)金流是否安全等一系列問題，避免出現(xiàn)違約而引發(fā)新一輪的風(fēng)險”。

張康松進一步提醒稱，購房者務(wù)必更要理性，國家對剛需購房者依舊是支持的，讓更多群眾安居樂業(yè)，但對炒房者肯定是持續(xù)施壓，讓房地產(chǎn)回歸到理性發(fā)展階段。