8月30日，騰訊財(cái)經(jīng)發(fā)起“秉持遠(yuǎn)見 超越未見”夏季線上直播活動(dòng)，在“關(guān)鍵時(shí)刻，全球經(jīng)濟(jì)如何爭取最好結(jié)果”的圓桌環(huán)節(jié)中，中泰證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家李迅雷在直播中發(fā)表題為《全球經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)分析》的主旨演講，以下為演講內(nèi)容。

對(duì)于下一階段全球經(jīng)濟(jì)的看法，我的一個(gè)比較長期的邏輯就是認(rèn)為全球經(jīng)濟(jì)會(huì)步入到高震蕩、低增長的時(shí)代。

1?

全球經(jīng)濟(jì)會(huì)步入高震蕩、低增長時(shí)代

2018年我就在思考全球經(jīng)濟(jì)的未來走勢(shì)，我的邏輯在于從二戰(zhàn)到現(xiàn)在為止已經(jīng)持續(xù)了77年時(shí)間了。在這77年時(shí)間過程當(dāng)中，人與自然的關(guān)系發(fā)生了巨大的變化，國與國之間的關(guān)系也發(fā)生巨大的變化，人與人之間的關(guān)系也發(fā)生了巨大變化，這三個(gè)大的變化促成了當(dāng)今全球社會(huì)經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)發(fā)生嚴(yán)重扭曲，人與自然之間、國與國之間和人與人之間的不平衡、不和諧現(xiàn)象層出不窮，分歧乃至敵對(duì)情緒越來越明顯。

第一，以人與自然的關(guān)系為例，在二戰(zhàn)結(jié)束到現(xiàn)在為止，持續(xù)了人口大擴(kuò)張，1945年的人口全球是26億，現(xiàn)在接近80億，由于人的預(yù)期壽命大幅的延長，和平環(huán)境下出生人口數(shù)量大幅增加，故人口的規(guī)模大幅增加，人類要占有更多的土地、更多的資源來維持人口的繁衍和發(fā)展，這樣的話其他生物的領(lǐng)地就縮小了。

根據(jù)世界自然基金會(huì)的統(tǒng)計(jì)，過去50年70%的生物被滅絕，大概有100萬種生物正面臨滅絕，病毒是要尋找一個(gè)載體、一個(gè)宿主。當(dāng)很多生物被消滅之后，人類又?jǐn)U張了，所以尋找到的宿主自然是人類。人類對(duì)病毒的應(yīng)對(duì)能力還是有限的，到目前為止能夠?qū)θ祟惍a(chǎn)生影響的病毒大概有30萬種。但是人類只征服了兩種，一種是天花，一種是牛瘟，可見病毒要被人類征服是很難的，我們今后還是要習(xí)慣于跟各種病毒共處。但是新冠病毒導(dǎo)致了全球產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈的阻斷，由此也引發(fā)了通脹，引發(fā)了經(jīng)濟(jì)的下行，甚至負(fù)增長，這是跟經(jīng)濟(jì)直接相關(guān)的。

第二個(gè)跟經(jīng)濟(jì)相關(guān)的是地緣政治和沖突的加劇。30多年前，原先的超級(jí)大國蘇聯(lián)解體，取而代之俄羅斯，目前的經(jīng)濟(jì)體量大概只有中國的1/10。中國經(jīng)濟(jì)則在90年代初開始崛起，在全球GDP的份額從60年前的3%提高到18%，而美國從60年前的39%下降到了24%，減少15%。所以，這樣原先的中美互補(bǔ)關(guān)系現(xiàn)在越來越變?yōu)楦偁庩P(guān)系了。當(dāng)前世界上的地緣沖突，包括貿(mào)易戰(zhàn)、金融戰(zhàn)不斷，加上疫情的持續(xù)，由此也影響了全球的產(chǎn)業(yè)鏈和供應(yīng)鏈的問題，進(jìn)而引發(fā)了通脹。

第三，在過去70多年的和平期間，貧富差距不斷擴(kuò)大，收入分化現(xiàn)象越來越普遍，有美國學(xué)者形容當(dāng)今的全球經(jīng)濟(jì)是K型經(jīng)濟(jì)，少數(shù)發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體份額越來越大，少數(shù)個(gè)人在社會(huì)財(cái)富當(dāng)中所占的比重越來越大，為何會(huì)產(chǎn)生這樣的情況呢？因?yàn)樵诤推江h(huán)境下，只要不發(fā)生戰(zhàn)爭，財(cái)富的增長率必然高于GDP增長率，而投資的平均回報(bào)率必然高于工薪的增長率。

目前來看，主流國家占總?cè)丝谇?%的富豪擁有的全社會(huì)財(cái)富占比普遍都在30%以上，其中美國、俄羅斯都在40%左右，而前10%的富裕階層占全社會(huì)財(cái)富的比重普遍在50%以上。階層固化，年輕人的發(fā)展機(jī)會(huì)減少了。居民家庭的資產(chǎn)負(fù)債表也面臨縮表，社會(huì)矛盾的進(jìn)一步加劇。

所以，以上三個(gè)方面都會(huì)促成經(jīng)濟(jì)增速的放緩，通脹的居高不下。

這些問題在短期內(nèi)似乎化解不了，在歷史上，遇到這類問題的時(shí)候往往是通過戰(zhàn)爭的方式來解決，包括發(fā)生世界大戰(zhàn)。戰(zhàn)爭導(dǎo)致了整個(gè)社會(huì)和經(jīng)濟(jì)推倒重來，民族矛盾、國家矛盾、階級(jí)矛盾等都通過這樣的簡單粗暴方式解決了。解決之后又迎來戰(zhàn)后的重建過程，百廢待興，戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)又能夠恢復(fù)到比較快速的增長。

但是現(xiàn)在很難實(shí)現(xiàn)歷史上那種“和平-戰(zhàn)爭-和平”的循環(huán)往復(fù)了，因?yàn)榇蠹叶贾缿?zhàn)爭的代價(jià)越來越大。過去是冷兵器時(shí)代，戰(zhàn)爭的代價(jià)比較小；現(xiàn)在是核武器時(shí)代，所以戰(zhàn)爭的代價(jià)非常大。局部戰(zhàn)爭還時(shí)有發(fā)生，但是世界大戰(zhàn)甚至強(qiáng)國之間的戰(zhàn)爭都很難出現(xiàn)。但即使是局部戰(zhàn)爭，也會(huì)導(dǎo)致了全球產(chǎn)業(yè)鏈、供應(yīng)鏈?zhǔn)茏瑁瑥亩l(fā)通脹和經(jīng)濟(jì)下行。

同時(shí)，病毒的傳播也是很難阻斷的，我們過去認(rèn)為它是暫時(shí)的，現(xiàn)在變成持續(xù)了；原先認(rèn)為俄烏沖突是一個(gè)閃電戰(zhàn)，現(xiàn)在可能變成持久戰(zhàn)了。這樣一種疫情的反復(fù)、地緣沖突的長期化，又會(huì)使得原本已經(jīng)比較脆弱的、存在嚴(yán)重經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)扭曲的全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步走弱。我認(rèn)為，這種情況在短期內(nèi)幾乎得不到解決。

從目前來看，美國的7月份CPI雖然降到了8.5%，似乎是見頂了，但是要大幅度回落恐怕還是比較難。

第一、能源價(jià)格雖然是有所回落，但是我們看對(duì)CPI影響比較大的房租，好像還在上漲，因?yàn)檎麄€(gè)美國的房地產(chǎn)比我們預(yù)期的要強(qiáng)。在嚴(yán)重的、嚴(yán)厲的加息縮表背景之下，房地產(chǎn)還是依然處在比較堅(jiān)挺的狀態(tài)，房地產(chǎn)的庫存處在歷史的低位。那么房租對(duì)于房價(jià)大概有8到10個(gè)月的滯后，這樣房租回落首先要房價(jià)要回落，這個(gè)過程會(huì)滯后。

第二，勞動(dòng)力成本的不斷上升，因?yàn)楝F(xiàn)在存在的勞動(dòng)力結(jié)構(gòu)性短缺，勞動(dòng)力短缺的狀況在近期也很難得到修復(fù)。這種情況下如果說大宗商品價(jià)格下跌，能源價(jià)格下跌了，但是勞動(dòng)力價(jià)格又上漲，取代了能源價(jià)格的下跌所帶來對(duì)于通脹減緩的作用。所以這樣一種循環(huán)往復(fù)，我覺得通脹在短期內(nèi)還是很難回落，估計(jì)還是在一個(gè)比較高的位置震蕩。

同樣道理，歐元區(qū)7月份的HICP同比增長到8.9%，已經(jīng)連續(xù)14個(gè)月上升。歐洲可能受到能源價(jià)格影響會(huì)更大一些，因?yàn)闅W洲對(duì)于原油、天然氣，對(duì)于俄羅斯的依賴度就更大了。中國為什么通脹還是比較溫和的？中國的能源消費(fèi)以用煤為主，而且全球煤炭儲(chǔ)量中國又是最大的。所以中國通過擴(kuò)大煤炭采掘規(guī)模、控制煤價(jià)來控制通脹還是比較容易做到。

既然通脹揮之不去，美聯(lián)儲(chǔ)加息還是會(huì)持續(xù)，即便是9月份加息不會(huì)達(dá)到70個(gè)基點(diǎn)也應(yīng)該會(huì)達(dá)到50個(gè)基點(diǎn)，這樣的話又進(jìn)一步會(huì)壓縮需求。同時(shí)，由于美國、歐盟的加息又會(huì)導(dǎo)致新興市場也追隨著加息，這樣的話，全球金融市場動(dòng)蕩會(huì)加劇。所以，這就是為什么全球經(jīng)濟(jì)會(huì)步入到一個(gè)低增長、高震蕩的趨勢(shì)中。

即便沒有疫情，2019年就已經(jīng)看到了全球經(jīng)濟(jì)走弱的勢(shì)頭，只不過由于疫情又進(jìn)一步加速了經(jīng)濟(jì)下行的步伐。今年一大黑天鵝就是俄烏沖突，又進(jìn)一步讓全球經(jīng)濟(jì)更加低迷、震蕩，同時(shí)帶來了更多的不確定性。

對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)加息和縮表的節(jié)奏，我們認(rèn)為很難放緩。最近這段時(shí)間以來，十年期美債收益率再度上行，也是表明了大家對(duì)于加息預(yù)期的一種擔(dān)憂。其他貨幣對(duì)于美元的貶值也加大了其他國家經(jīng)濟(jì)的不確定性。

2?

歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)大于美國

至于美國會(huì)不會(huì)出現(xiàn)衰退？從目前的數(shù)據(jù)來看，似乎滯脹是一個(gè)用數(shù)據(jù)可以來說明的，美國連續(xù)兩個(gè)季度GDP環(huán)比都是負(fù)的，出現(xiàn)了經(jīng)濟(jì)衰退的苗頭。

但是，在美國經(jīng)濟(jì)貨幣政策如此嚴(yán)厲的情況下面，美國房價(jià)還是比較堅(jiān)挺，相比之下我國在減息背景之下，房地產(chǎn)市場顯得很弱，說明美國這一輪的滯脹后不一定就是經(jīng)濟(jì)衰退。我覺得“經(jīng)濟(jì)減速”更加能夠反映當(dāng)前及未來的美國經(jīng)濟(jì)態(tài)勢(shì)，它未必是一個(gè)經(jīng)濟(jì)大衰退。明年美國的GDP增速大概率還是會(huì)回落，但是不一定代表美國經(jīng)濟(jì)一定會(huì)出現(xiàn)衰退，因?yàn)榘ň蜆I(yè)率指標(biāo)，包括上市公司的盈利狀況，似乎還是比較強(qiáng)。所以我們不能用歷史上的某些案例來對(duì)應(yīng)現(xiàn)在的經(jīng)濟(jì)特征。

從歷史上看，凡是原油價(jià)格漲幅超過一倍之后，第二年經(jīng)濟(jì)減速是一個(gè)大概率事件。但是減速跟衰退還是不一樣的。

但是我覺得明年可能更應(yīng)該擔(dān)憂的是歐洲經(jīng)濟(jì)，尤其是歐洲的南部國家可能會(huì)發(fā)生歐債危機(jī)，就像2008年美國次危機(jī)之后也爆發(fā)過歐債危機(jī)，當(dāng)年屢屢被提及所謂的“歐豬五國”，包括意大利在內(nèi)的南歐的債務(wù)國，一直以來都是歐洲經(jīng)濟(jì)的一大隱患。

在意大利初級(jí)能源消費(fèi)中占比超過40%，且對(duì)外依存度超過90%。俄烏沖突背景下，俄羅斯天然氣供應(yīng)不確定性不斷加大，與德國相比，意大利所面臨的經(jīng)濟(jì)下行壓力和能源短缺形勢(shì)更為嚴(yán)峻。

更重要的是，作為歐元區(qū)中債務(wù)狀況最糟糕的經(jīng)濟(jì)體之一：意大利2021年政府部門杠桿率達(dá)151%，在歐洲邊緣國中處于較高水平；2021年全年財(cái)政赤字率7.2%，2022年7月政府負(fù)債率130.57%，均遠(yuǎn)超《穩(wěn)定條約》規(guī)定的3%赤字上限和60%債務(wù)上限。在后歐債危機(jī)時(shí)代，意大利政府往往需要通過不斷“借新還舊”發(fā)債才得以維持運(yùn)作。如果這些國家政治不穩(wěn)、債務(wù)上升，通脹又在延續(xù)，經(jīng)濟(jì)又在往下走，這樣今年四季度南歐經(jīng)濟(jì)面臨衰退的可能性還會(huì)更大一點(diǎn)。

盡管我提到，從長期看本輪全球通脹無需過于擔(dān)心，并且美國通脹或見頂回落，但這并不意味著本輪通脹對(duì)全球經(jīng)濟(jì)和資本市場“影響”的最大階段已經(jīng)過去。與國內(nèi)密切關(guān)注的美國通脹風(fēng)險(xiǎn)相比，本輪通脹最可能產(chǎn)生重要“黑天鵝”次生風(fēng)險(xiǎn)或在于被忽視的歐洲，即：德國天然氣危機(jī)引發(fā)意大利等主權(quán)債務(wù)危機(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。

德國天然氣危機(jī)風(fēng)險(xiǎn)早在2014年就已悄然醞釀。由于日本福島核電站泄漏，各國雖認(rèn)為核電已不是安全能源，但這一輿論僅僅停在紙面上。而德國為迎合民意，對(duì)德國核電站進(jìn)行了“一刀切”關(guān)停。由于當(dāng)時(shí)德國核電占全國能源比重超過30%，默克爾從俄羅斯大量進(jìn)口天然氣以彌補(bǔ)核電“一刀切”關(guān)停后留下的巨大能源供求缺口，這為德國的能源結(jié)構(gòu)安全留下隱患。

所以如果我們要比較歐美來講，我覺得歐元區(qū)危機(jī)的概率，經(jīng)濟(jì)衰退的概率可能要比美國更大一些。這一輪的美國經(jīng)濟(jì)問題，主要是出在供給側(cè)上面。當(dāng)然，美國經(jīng)濟(jì)的長期問題始終是存在的，但是它所表現(xiàn)出來主要的問題是供給端的問題，這個(gè)問題解決的路徑主要是看兩大事件，疫情和俄烏沖突。如果俄烏沖突和疫情能夠結(jié)束的話，供給側(cè)的問題可能也會(huì)得到化解。

美國經(jīng)濟(jì)與歐洲經(jīng)濟(jì)相比，我對(duì)美國經(jīng)濟(jì)還相對(duì)樂觀一些。全球來講經(jīng)濟(jì)的下行勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致需求的回落。所以這一輪大宗商品價(jià)格的上漲，它的起因是在于供給側(cè)，應(yīng)對(duì)的辦法從歐美來講，它是通過抑制需求來使得供需得到一個(gè)相對(duì)的平衡，采取這樣一種效率和效果都不是最好的辦法。

如果說全球經(jīng)濟(jì)明年都往下走的話，就有理由相信大宗商品這一輪的上升周期基本上接近尾聲了。接下來會(huì)是一個(gè)大宗商品價(jià)格指數(shù)緩慢的回落，當(dāng)然大宗商品所包含的種類非常多，就是從整體而言，它應(yīng)該是往下走的。個(gè)別品種就不好說了，雖然有漲有跌的，相信漲的是少數(shù)，跌的是大部分的。

總之，全球經(jīng)濟(jì)未來的趨勢(shì)還是低增長、高震蕩，不排除發(fā)生經(jīng)濟(jì)大衰退的可能，這個(gè)過程中，全球各國經(jīng)濟(jì)可能步入一個(gè)比爛的時(shí)代，大家都好不了多少，就看誰先挺不住。全球經(jīng)濟(jì)一體化趨勢(shì)下，沒有一個(gè)國家能夠獨(dú)善其身。我國在這個(gè)趨勢(shì)中還是要穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤，推進(jìn)改革、調(diào)整結(jié)構(gòu)、加大自主創(chuàng)新力度，促進(jìn)消費(fèi)升級(jí)、擴(kuò)內(nèi)需。