張奧平/文 9月20日，中國人民銀行授權(quán)全國銀行間同業(yè)拆借中心公布，2022年9月20日貸款市場報(bào)價(jià)利率（LPR）為：1年期LPR為3.65%，5年期以上LPR為4.3%。以上LPR在下一次發(fā)布LPR之前有效。1年期與5年期LPR均維持前值不變。

LPR是由具有代表性的報(bào)價(jià)行，根據(jù)本行對(duì)最優(yōu)質(zhì)客戶的貸款利率，以MLF利率加點(diǎn)的方式報(bào)價(jià)，即“LPR=MLF利率（政策利率）+商業(yè)銀行加點(diǎn)”，各金融機(jī)構(gòu)應(yīng)主要參考LPR進(jìn)行貸款定價(jià)。LPR報(bào)價(jià)行報(bào)價(jià)時(shí)將綜合考慮自身資金成本、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)和市場供求等因素。LPR會(huì)及時(shí)充分反映市場利率變化。

自2021年12月新一輪降息周期開啟至今，LPR共下調(diào)4次。2021年12月，1年期LPR下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)為3.8%，5年期LPR為4.65%維持不變；2022年1月，1年期LPR為3.7%，5年期LPR為4.6%，分別再次下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)與5個(gè)基點(diǎn)。2022年2月、3月、4月LPR保持不變；2022年5月，1年期LPR為3.7%維持不變，5年期LPR下調(diào)15個(gè)基點(diǎn)為4.45%。2022年6月、7月LPR保持不變；2022年8月，1年期LPR為3.65%，5年期LPR為4.3%，分別再次下調(diào)5個(gè)基點(diǎn)與15個(gè)基點(diǎn)。2022年9月，1年期與5年期LPR均維持前值不變。

從外部環(huán)境來看，當(dāng)前西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體通脹居高不下，將維持強(qiáng)緊縮宏觀財(cái)政貨幣政策選擇，而強(qiáng)緊縮政策選擇也將錯(cuò)殺其市場有效需求，從而使全球總需求大幅下滑，最終使我國出口逐步走弱。美國CPI已連續(xù)半年維持在同比增長8%以上水平（3月8.5%、4月8.3%、5月8.6%、6月9.1%、7月8.5%、8月8.3%），高通脹不僅不是暫時(shí)的，而是頑固的，且私人部門已形成高通脹預(yù)期。面對(duì)頑固的高通脹，以及私人部門的高通脹預(yù)期，即便經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)不斷加大，美聯(lián)儲(chǔ)也不得不維持強(qiáng)緊縮宏觀政策選擇，9月議息會(huì)議繼續(xù)加息75bp基本毫無懸念。歐元區(qū)也面臨同樣境地，近幾個(gè)月CPI同比增速不斷創(chuàng)新高（5月8.1%、6月8.6%、7月8.9%、8月9.1%），不斷創(chuàng)新高的通脹水平也將倒逼歐央行加快緊縮貨幣的步伐。

西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體在需求側(cè)的強(qiáng)緊縮宏觀政策選擇下，已使其居民消費(fèi)欲望被大幅抑制，有效需求被錯(cuò)殺。美國密歇根大學(xué)發(fā)布9月份消費(fèi)者信心指數(shù)為59.5，不及預(yù)期的60.0；歐元區(qū)8月份消費(fèi)者信心指數(shù)終值為-24.9，接近歷史低位。而西方發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體，作為全球最終需求國，其需求下滑，必將對(duì)我國出口造成影響。目前，國內(nèi)出口正在逐步走弱，8月出口同比增長11.8%（7月18%、上半年13.2%）。

從內(nèi)部環(huán)境來看，首先，消費(fèi)雖呈現(xiàn)企穩(wěn)態(tài)勢，但仍處于較弱水平。8月消費(fèi)實(shí)現(xiàn)同比5.4%的較高增長，但主要是因去年同期低基數(shù)的影響。筆者認(rèn)為，私人部門中居民消費(fèi)是隨著收入預(yù)期改變的，只有居民收入預(yù)期向好，居民才會(huì)增加消費(fèi)。收入預(yù)期向好則需要貢獻(xiàn)80%以上城鎮(zhèn)勞動(dòng)就業(yè)的中小型企業(yè)，也就是私人部門中的民營企業(yè)實(shí)現(xiàn)投資發(fā)展，而企業(yè)實(shí)現(xiàn)投資發(fā)展的前提是具備發(fā)展的信心。所以，私人部門發(fā)力的大前提是企業(yè)具備發(fā)展的信心，信心越大，發(fā)力則越大，反之則反。

其次，投資體現(xiàn)了政府部門對(duì)私人部門的持續(xù)補(bǔ)缺。進(jìn)入三季度以來，經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)一定程度的環(huán)比修復(fù)，主要原因在于政府部門對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)加大力度進(jìn)行補(bǔ)缺，宏觀財(cái)政貨幣政策配合基建投資發(fā)力（上半年基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長7.1%，7月11.5%，8月14.2%，過去兩年平均同比增長1.8%）。

經(jīng)濟(jì)走向復(fù)蘇往往需要“兩步走”。第一步，政府部門發(fā)力基建投資，穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤，創(chuàng)造市場有效需求；第二步，私人部門接力政府部門發(fā)力，即民企投資與居民消費(fèi)，經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)內(nèi)生性增長。當(dāng)前，經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇“兩步走”的第二步卻遲遲難以實(shí)現(xiàn)，筆者認(rèn)為，其根本性原因便在于市場主體預(yù)期不穩(wěn)與信心持續(xù)較弱。

從經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的先行指標(biāo)PMI來看，8月份錄得數(shù)據(jù)雖較7月份有所回升，但繼續(xù)處于收縮區(qū)間（4月47.4%、5月49.6%、6月50.2%、7月49.0%，8月49.4%），體現(xiàn)出我國經(jīng)濟(jì)景氣水平自6月實(shí)現(xiàn)環(huán)比修復(fù)以來仍有波動(dòng)，恢復(fù)基礎(chǔ)仍不牢固，內(nèi)生性復(fù)蘇存在阻力。

從大、中、小型企業(yè)PMI來看，8月大型企業(yè)PMI升至擴(kuò)張區(qū)間，中、小型企業(yè)依然處于收縮區(qū)間。大型企業(yè)PMI為50.5%，比上月上升0.7個(gè)百分點(diǎn)，升至擴(kuò)張區(qū)間。中型企業(yè)PMI為48.9%，比上月上升0.4個(gè)百分點(diǎn)，景氣水平雖有所改善，但仍處于收縮區(qū)間。小型企業(yè)PMI為47.6%，比上月下降0.3個(gè)百分點(diǎn)，景氣水平繼續(xù)下降。大型企業(yè)PMI升至擴(kuò)張區(qū)間，體現(xiàn)出央企與國企在基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資上的發(fā)力，而中、小型企業(yè)則民企居多，且更多是行業(yè)中下游制造業(yè)企業(yè)與服務(wù)業(yè)企業(yè)，更貼近市場需求端。所以，中、小型企業(yè)PMI長期處于收縮區(qū)間，不僅體現(xiàn)出相比大型企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營壓力更大，發(fā)展預(yù)期與信心持續(xù)較弱，也體現(xiàn)出市場有效需求不足。

從另一項(xiàng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的先行指標(biāo)，8月社融數(shù)據(jù)來看，總量與結(jié)構(gòu)上也反映出內(nèi)生性復(fù)蘇存在阻力，私人部門難以接力政府部門發(fā)力。從總量上看，8月份新增社融2.43萬億元，同比少增擴(kuò)大至5571億元，為2020年疫情以來同期新低；從結(jié)構(gòu)上看，雖然代表市場自主融資意愿的中長期貸款實(shí)現(xiàn)回升，但呈現(xiàn)出企業(yè)部門強(qiáng)、居民部門弱的態(tài)勢（企業(yè)中長期貸款同比由少增轉(zhuǎn)為多增2138億元，居民中長期貸款同比少增額減少至1601億元），而企業(yè)部門強(qiáng)的原因主要是政策性開發(fā)性金融工具快速落地所帶來的基建融資好轉(zhuǎn)，并非私人部門中民企發(fā)展預(yù)期與信心增強(qiáng)。

2022年9月8日，國務(wù)院專題會(huì)議指出，“當(dāng)前經(jīng)濟(jì)總體延續(xù)恢復(fù)態(tài)勢，但有小幅波動(dòng)，正是頂風(fēng)爬坡的關(guān)口，必須以更強(qiáng)緊迫感夯實(shí)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)基礎(chǔ)”“堅(jiān)持發(fā)展是解決我國一切問題的基礎(chǔ)和關(guān)鍵，上下聯(lián)動(dòng)抓落實(shí)，加大政策實(shí)施力度，多措并舉穩(wěn)增長穩(wěn)就業(yè)穩(wěn)物價(jià)，穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)大盤，保持經(jīng)濟(jì)運(yùn)行在合理區(qū)間，實(shí)現(xiàn)回穩(wěn)向上”“穩(wěn)經(jīng)濟(jì)要靠市場主體，要在紓困保市場主體的同時(shí)，針對(duì)有效需求不足的突出矛盾，促進(jìn)消費(fèi)恢復(fù)成為主拉動(dòng)力，更大力度擴(kuò)有效投資，為市場主體創(chuàng)造需求、提振信心”。

筆者認(rèn)為，在私人部門預(yù)期不穩(wěn)、信心不足，經(jīng)濟(jì)難以實(shí)現(xiàn)內(nèi)生性復(fù)蘇的情況下，宏觀政策仍需加大實(shí)施力度，主動(dòng)作為。貨幣政策在兼顧短期和長期、經(jīng)濟(jì)增長和物價(jià)穩(wěn)定、內(nèi)部均衡和外部均衡的前提下，應(yīng)“以我為主”保持戰(zhàn)略定力，抓住關(guān)鍵時(shí)間窗口，加大對(duì)市場主體，尤其是中小企業(yè)的信貸支持，將政策再細(xì)化再落實(shí)，發(fā)揮總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，從而穩(wěn)私人部門預(yù)期、提振私人部門信心，避免市場主體信心不足這疫情“后遺癥”成為“永久性創(chuàng)傷”。

（本文作者張奧平系增量研究院院長）