要點

● 一季度經(jīng)濟平穩(wěn)開局，增速高于市場預(yù)期

● 國內(nèi)工業(yè)經(jīng)濟漸恢復(fù)，工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期回升

● 高社交屬性消費回暖，低基數(shù)帶動消費好于預(yù)期

● 房地產(chǎn)開發(fā)投資降幅擴大，投資增速低于市場預(yù)期

● 結(jié)構(gòu)性亮點突出，出口增速大幅回升

● 國內(nèi)需求修復(fù)放緩，進口增速有所回落

● 居民消費價格繼續(xù)回落，高基數(shù)下工業(yè)價格持續(xù)下行

● 經(jīng)濟運行顯著改善，信貸需求持續(xù)高漲

● 展望未來：結(jié)構(gòu)分化或?qū)⒗^續(xù)，后續(xù)經(jīng)濟回歸溫和復(fù)蘇態(tài)勢

內(nèi)容提要

2023年開年以來，盡管中國面臨的外部環(huán)境仍然復(fù)雜多變，但國內(nèi)疫情快速過峰，對宏觀經(jīng)濟的擾動減輕，生產(chǎn)和消費呈現(xiàn)出穩(wěn)步復(fù)蘇的態(tài)勢，疊加穩(wěn)經(jīng)濟政策的持續(xù)發(fā)力，助力經(jīng)濟全面復(fù)蘇，一季度經(jīng)濟基本面穩(wěn)中向好， 2023年經(jīng)濟有望保持企穩(wěn)回升態(tài)勢，全年達到6%左右的增長速度。

從供給端看，國內(nèi)工業(yè)經(jīng)濟邊際有所修復(fù)，表觀需求超出市場預(yù)期，但從工業(yè)產(chǎn)能利用率的角度去看，需求表現(xiàn)仍舊處于修補去庫階段，預(yù)計隨著上游成本壓力趨緩和下游需求得到有效提振，整體經(jīng)濟將穩(wěn)步向好，工業(yè)經(jīng)濟有望較快恢復(fù)。2023年3月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長3.9 %（扣除價格因素的實際增長率），規(guī)模以上工業(yè)增加值環(huán)比增長0.12 %，較上期不變。

從需求端看，2022年同期疫情擴散導(dǎo)致消費增速明顯下滑，低基數(shù)效應(yīng)使得3月消費大幅回升，同時居民出行消費數(shù)據(jù)顯著恢復(fù)，以金銀珠寶、服裝鞋帽、餐飲為主的高社交屬性消費加速回暖，3月份社會消費品零售總額同比增長10.6%，較上期上升7.1個百分點。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資及基建投資增速維持在高位是投資平穩(wěn)增長的主要原因，而房地產(chǎn)開發(fā)投資降幅再次擴大是投資增長低于市場預(yù)期的重要原因，3月固定資產(chǎn)投資累計同比增長5.1%，較上期回落0.4個百分點，其中基建投資同比增長8.8%，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資同比增長16.0%。結(jié)構(gòu)性因素支撐出口大幅回升，一方面汽車產(chǎn)業(yè)和新能源產(chǎn)業(yè)成為新的出口增長點，另一方面東盟和俄羅斯對中國出口的拉動作用增強，3月出口3155.9億美元，同比增長14.8%，較上期回升16.1個百分點。國內(nèi)需求修復(fù)速度放緩，同時產(chǎn)業(yè)升級促進進口替代效應(yīng)加速，使得中間產(chǎn)品進口減少是削弱進口增速的主要原因，3月進口2274.0億美元，同比下降1.4%，較上期下降5.6個百分點。

價格方面，3月CPI同比上漲0.7%，較上月下降0.3個百分點，環(huán)比下跌0.3%，較上月上升0.2個百分點。非食品價格同比回落是此次CPI同比回落的主要原因，具體表現(xiàn)為：受能源和汽車價格下降影響，工業(yè)消費品同比回落較多，基本解釋了CPI同比回落幅度。PPI同比下跌2.5%，較上月繼續(xù)下降1.1個百分點，環(huán)比不變，較上月不變。高基數(shù)效應(yīng)及生產(chǎn)資料價格持續(xù)低迷是造成PPI持續(xù)下行的主要原因，具體表現(xiàn)為：國際油價震蕩下行帶動上游工業(yè)價格持續(xù)下行，而中下游工業(yè)如食品、衣著工業(yè)等價格漲幅回落帶動生活資料價格同比回落。

貨幣金融方面，3月社會融資規(guī)模5.38萬億元，較去年同期多增7235億元，高于市場預(yù)期；新增人民幣貸款38900億元，同比多增7600億元，符合以往的季末效應(yīng)；狹義貨幣（M1）余額67.81萬億元，同比增長5.1%，較上期下降0.7個百分點；廣義貨幣（M2）余額281.46萬億元，同比增長12.7%，較上期下降0.2個百分點。2023年3月和第一季度社融結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)表內(nèi)融資需求強勁，表外融資需求不足的特征，同時財政前置發(fā)力依舊是主基調(diào)，支撐當前社融規(guī)模；信貸規(guī)模和結(jié)構(gòu)均表現(xiàn)出持續(xù)改善的態(tài)勢，穩(wěn)增長政策的落地生效和寬信用的政策基調(diào)是主要動因；在疫情影響消退，節(jié)后國內(nèi)經(jīng)濟正式全面恢復(fù)，國內(nèi)貨幣政策環(huán)境較為寬松，在政策性開發(fā)性金融工具配套融資加快投放和降準等政策支持下，信貸規(guī)模大幅多增，同時較強的信貸派生能力以及財政前置的發(fā)力共同支撐M2同比增速大幅走高。 

正 文

GDP：一季度經(jīng)濟平穩(wěn)開局，增速高于市場預(yù)期

2023年第一季度國內(nèi)生產(chǎn)總值為284997億元，同比增長4.5%，較去年四季度上升2.2個百分點。其中，第一產(chǎn)業(yè)增加值11575億元，同比增長3.7%；第二產(chǎn)業(yè)增加值107947億元，增長3.3%；第三產(chǎn)業(yè)增加值165475億元，增長5.4%。2023年開年以來，盡管中國面臨的外部環(huán)境仍然復(fù)雜多變，但國內(nèi)疫情快速過峰，對宏觀經(jīng)濟的擾動減輕，生產(chǎn)和消費呈現(xiàn)出穩(wěn)步復(fù)蘇的態(tài)勢，疊加穩(wěn)經(jīng)濟政策的持續(xù)發(fā)力，助力經(jīng)濟全面復(fù)蘇，一季度經(jīng)濟基本面穩(wěn)中向好。

具體而言，從需求端來看，消費需求加速回升，對經(jīng)濟增長形成有力支撐，第一季度社會消費品零售總額114922億元，同比增長5.8%，較上年四季度回升8.5個百分點。穩(wěn)增長政策持續(xù)顯效，投資增速穩(wěn)中有升，第一季度全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）107282億元，同比增長5.1%，與上年全年持平。外貿(mào)仍面臨外需緊縮的壓力，但結(jié)構(gòu)性因素和訂單積壓效應(yīng)釋放對出口形成一定支撐，進口增速維持低位，第一季度進出口總值14,389.5億美元，同比下降2.9%，較上年四季度回升3.88個百分點。其中，出口同比增長0.5%，進口同比下降7.1%。從供給端看，第一季度全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長3.0%，比上年四季度提高0.3個百分點，工業(yè)生產(chǎn)穩(wěn)步復(fù)蘇。

總體而言，2023年第一季度經(jīng)濟平穩(wěn)開局，消費和投資穩(wěn)步增長，經(jīng)濟基本面穩(wěn)中向好，后續(xù)穩(wěn)增長政策仍將持續(xù)加力，2023年經(jīng)濟有望保持企穩(wěn)回升態(tài)勢，全年達到6%左右的增長速度。

工業(yè)增加值部分：國內(nèi)工業(yè)經(jīng)濟漸恢復(fù)，工業(yè)生產(chǎn)超預(yù)期回升

2023年3月，國內(nèi)工業(yè)經(jīng)濟邊際有所修復(fù)，表觀需求超出市場預(yù)期，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實際增長3.9 %（扣除價格因素的實際增長率），規(guī)模以上工業(yè)增加值環(huán)比增長0.12 %，較上期不變，其中高技術(shù)制造業(yè)同比增長1.5 %。2023年，1-3月規(guī)模以上工業(yè)增加值累計同比增長3.0 %，工業(yè)生產(chǎn)總體穩(wěn)定增長。從三大門類看，3月份，采礦業(yè)增加值同比增長0.9 %，制造業(yè)同比增長4.2 %，電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)同比增長5.2 %。3月，國內(nèi)工業(yè)經(jīng)濟漸復(fù)蘇，生產(chǎn)需求恢復(fù)下全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比較1-2月穩(wěn)步恢復(fù)，但從工業(yè)產(chǎn)能利用率的角度去看，需求表現(xiàn)仍舊處于修補去庫階段，預(yù)計隨著上游成本壓力趨緩和下游需求得到有效提振，整體經(jīng)濟將穩(wěn)步向好，工業(yè)經(jīng)濟有望較快恢復(fù)。

分行業(yè)看，3月份，41個大類行業(yè)中有26個行業(yè)增加值保持同比增長，受生產(chǎn)穩(wěn)定工業(yè)需求逐步修補向好影響，增長行業(yè)數(shù)量較上月有所增加，其中上漲動力主要來自于汽車、通專用設(shè)備和黑色有色金屬冶煉等，顯示工業(yè)中下游需求逐步修復(fù)。其中，煤炭開采和洗選業(yè)增長0.7 %，石油和天然氣開采業(yè)增長2.2 %，農(nóng)副食品加工業(yè)同比增長-4.9 %，食品制造業(yè)同比增長2.5 %，酒、飲料和精制茶制造業(yè)同比增長-1.0 %，紡織業(yè)同比增長-3.1 %，化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)增長7.1 %，非金屬礦物制品業(yè)增長3.8 %，黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長6.0 %，有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)增長7.0 %，通用設(shè)備制造業(yè)同比增長4.6 %，專用設(shè)備制造業(yè)增長7.3 %，汽車制造業(yè)增長13.5 %，鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設(shè)備制造業(yè)同比增長8.6 %，電氣機械和器材制造業(yè)增長16.9 %，計算機、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)同比增長1.2 %，電力、熱力生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)同比增長5.3 %。

分產(chǎn)品看，3月份，617種產(chǎn)品中有347種產(chǎn)品產(chǎn)量同比增長，工業(yè)產(chǎn)品產(chǎn)量增長數(shù)量較上月有所增加，顯示工業(yè)需求穩(wěn)步修復(fù)。鋼材12,725.0 萬噸，同比增長8.1 %；水泥20,580.0 萬噸，同比增長10.4 %；十種有色金屬628.0 萬噸，同比增長6.9 %；乙烯261.0 萬噸，同比3.6 %；汽車260.8 萬輛，同比增長11.2 %，其中，新能源汽車66.8 萬輛，同比增長33.3 %；發(fā)電量7,172.9 億千瓦時，同比增長5.1 %；原油加工量6,329.1 萬噸，同比增長8.8 %。

消費部分：高社交屬性消費回暖，低基數(shù)帶動消費好于預(yù)期

2023年3月，從單月增速來看,社會消費品零售總額同比增長10.6%，較2月上升7.1個百分點，較2019年3月增長19.3%。其中，餐飲收入同比增長26.3%，較2月回升17.1個百分點；商品零售同比增長9.1 %，較2月回落6.2個百分點。從累計增速來看，2023年一季度社會消費品零售總額累計同比上升5.8 %，較2019年一季度增長17.5%，四年平均增速為4.1%，較上期回升0.2個百分點。其中，餐飲收入累計同比上升13.9 %，較1-2月回升4.7個百分點；商品零售同比增長4.9%，較1-2月回升2.0個百分點。分消費品類看，服裝鞋帽類、金銀珠寶類以及汽車類零售額同比顯著上升，增速分別為17.7%、37.4%、11.5%；家用電器和音像器材類、建筑及裝潢材料類零售額同比仍在下降，降幅分別為1.4%、4.7%。

低基數(shù)效應(yīng)疊加餐飲消費大幅回升是導(dǎo)致3月社會消費品零售總額超預(yù)期修復(fù)的主要原因。一方面，2022年同期疫情擴散導(dǎo)致消費增速明顯下滑，低基數(shù)效應(yīng)使得3月消費大幅回升。另一方面，居民出行消費數(shù)據(jù)顯著恢復(fù)，以金銀珠寶、服裝鞋帽、餐飲為主的高社交屬性消費加速回暖，汽車消費繼續(xù)恢復(fù)也支撐了消費的高速增長。另外，地產(chǎn)鏈消費尚未恢復(fù)，家用電器、建筑及裝潢材料等消費同比仍在下滑。

投資部分：房地產(chǎn)開發(fā)投資降幅擴大，投資增速低于市場預(yù)期

2023年一季度固定資產(chǎn)投資累計同比增長5.1%，增速較1-2月下降0.4個百分點，四年平均增速為4.9%，較上期回落0.1個百分點。其中，制造業(yè)投資同比增長7.0%，較1-2月下降1.1個百分點，四年平均增速為4.7%，較上期回落0.6個百分點；房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降5.8%，較1-2月下降0.1個百分點，四年平均增速為2.4%，較上期回落0.7個百分點；基礎(chǔ)設(shè)施投資同比增長8.8%，較1-2月回落0.2個百分點，四年平均增速為5.3%，較上期回升2.4個百分點；高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資同比增長16.0%，較上期回升0.9個百分點，其中高技術(shù)制造業(yè)投資同比增長15.2%。另外，民間投資同比增長0.6%，較1-2月下降0.2個百分點。

高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資及基建投資增速維持在高位是投資平穩(wěn)增長的主要原因，而房地產(chǎn)開發(fā)投資降幅再次擴大是投資增長低于市場預(yù)期的重要原因。在政府強調(diào)要緊緊圍繞制造業(yè)高端化、智能化、綠色化發(fā)展，推動傳統(tǒng)制造業(yè)改造升級和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)培育發(fā)展的背景下，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資增速穩(wěn)中有升。2023年新增地方政府專項債額度提前下達疊加2022年末下發(fā)的政策性金融工具，充足的財政資金支撐了基建投資保持高增長。然而，盡管房地產(chǎn)市場需求端明顯改善，商品房銷售額自2021年7月以來同比首次實現(xiàn)正增長，但是從供給端來看，房屋新開工面積同比降幅再次顯著擴大，進而導(dǎo)致房地產(chǎn)市場繼續(xù)走弱。另外，受企業(yè)經(jīng)營利潤下降、市場預(yù)期不穩(wěn)等因素的影響，一季度民間投資增速繼續(xù)低位運行，壓低了投資增速。

出口部分：結(jié)構(gòu)性亮點突出，出口增速大幅回升

2023年3月，中國出口總額3155.9億美元，同比增長14.8%，較2月回升16.1個百分點，高于市場預(yù)期。這主要是因為一方面在國內(nèi)政策的大力引導(dǎo)下，新能源產(chǎn)業(yè)快速發(fā)展升級，成為支撐中國出口的新動能，另一方面多部門協(xié)同發(fā)力，促進外貿(mào)保穩(wěn)提質(zhì)，疊加《區(qū)域全面經(jīng)濟伙伴關(guān)系協(xié)定》（RCEP）持續(xù)發(fā)揮對出口貿(mào)易的促進作用，RCEP成員國之間的合作不斷加深。此外，隨著西方國家對俄羅斯實施制裁，中俄經(jīng)貿(mào)合作也有所增加，支撐出口增速企穩(wěn)回升。從我們的預(yù)測結(jié)果來看，出口增速高于我們的預(yù)期，這主要是由于低估了結(jié)構(gòu)性因素對出口拉動作用以及出口的韌性，同時疫情高峰時造成的積壓訂單在本月持續(xù)釋放。

從3月份的出口國別來看，中國對歐盟、美國、東盟和日本出口的當月同比增速分別為3.38%、-7.68%、35.43%和-4.81%，中國對日本出口增速延續(xù)回落趨勢，對美國、歐盟和東盟國家的出口增速均有所改善，其中對東盟出口增速大幅回升，成為支撐3月份出口的重要動力。值得注意的是，3月份中國對俄羅斯出口高速增長為136.43%。

從3月的出口商品來看，中國出口機電產(chǎn)品1819.04億美元，占中國出口總額的57.64%，仍在中國出口中占主導(dǎo)地位，同比增長12.30%，對出口增速形成拉動。其中，出口集成電路131.05億美元，同比下降2.96%；高新技術(shù)產(chǎn)品出口為744.73億美元，同比下降10.39%；汽車出口73.51億美元，同比增長123.8%，產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢支撐中國汽車行業(yè)出口表現(xiàn)良好。勞動密集型產(chǎn)品對出口增速形成支撐，箱包及類似容器同比增長90.1%，鞋靴同比增長32.27%，這可能與前期訂單擠積壓效應(yīng)持續(xù)釋放有關(guān)。

進口部分：國內(nèi)需求修復(fù)放緩，進口增速有所回落

2023年3月，中國進口總額2274.0億美元，同比下降1.4%，較2月下降5.6個百分點，低于市場預(yù)期。這是要是因為3月國內(nèi)需求復(fù)蘇放緩，PMI進口指標為50.9，較上個月下降0.4個百分點，疊加大宗商品價格呈現(xiàn)回落趨勢，削弱價格因素對進口增速的貢獻。同時，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級帶來的進口替代效應(yīng)，使得中間產(chǎn)品進口減少。此外，從我們的預(yù)測結(jié)果來看，進口增速低于我們的預(yù)期，可能原因在于高估了國內(nèi)需求復(fù)蘇進程。

從3月的進口國別來看，中國對美國、歐盟、日本和東盟進口的同比增速分別為5.64%、3.40%、-12.29%和-2.17%。數(shù)據(jù)顯示，中國對美國、歐盟、日本和東盟的同比增速均較2月有所回落，其中對美國進口增速高于對其他國家進口增速，對歐盟進口增速次之。

從3月的進口商品來看，大宗商品方面，鐵礦砂及其精礦、原油、煤及褐煤、天然氣、鋼材的進口量累計同比增速分別為9.8%、6.7%、96.1%、-3.6%和-40.5%；其中煤及褐煤數(shù)量累計增速回升幅度較大，主要原因在于國內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)利好政策頻出，3月房地產(chǎn)行業(yè)仍延續(xù)修復(fù)趨勢，地產(chǎn)企穩(wěn)回升帶動煤炭需求增加。農(nóng)產(chǎn)品方面，糧食進口累計同比增速為4.7%，較上期回落2.3個百分點，肉類進口累計同比增速為17.20%，較上期回落4個百分點。

價格部分：居民消費價格繼續(xù)回落，高基數(shù)下工業(yè)價格持續(xù)下行

2023年3月，CPI同比上漲0.7%，較上月下降0.3個百分點，環(huán)比下跌0.3%，較上月上升0.2個百分點。其中去年價格變動的翹尾影響約為0.7個百分點，較上月不變；新漲價影響約為0個百分點，較上月下降0.3個百分點。非食品價格同比回落是此次CPI同比回落的主要原因，具體表現(xiàn)為：受能源和汽車價格下降影響，工業(yè)消費品同比回落較多，基本解釋了CPI同比回落幅度。此外，扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.7 %，較上月上升0.1個百分點，顯示核心需求溫和。我們預(yù)測3月份CPI同比增長0.7%，與實際結(jié)果相同，食品價格及非食品價格符合預(yù)期。

2023年3月，PPI同比下跌2.5%，較上月繼續(xù)下降1.1個百分點，環(huán)比不變，較上月不變。其中去年價格變動的翹尾影響為-2.0個百分點，較上月下降1.1個百分點；新漲價影響約為-0.5個百分點，較上月不變。高基數(shù)效應(yīng)及生產(chǎn)資料價格持續(xù)低迷是造成PPI持續(xù)下行的主要原因，具體表現(xiàn)為：國際油價震蕩下行帶動上游工業(yè)價格持續(xù)下行，而中下游工業(yè)如食品、衣著工業(yè)等價格漲幅回落帶動生活資料價格同比回落。我們預(yù)測3月份PPI同比下降2.6%，低于實際結(jié)果0.1個百分點，誤差主要來源是數(shù)據(jù)精度問題。

食品項價格環(huán)比下跌，鮮菜豬肉是主要原因

CPI關(guān)注食品和非食品兩個方面，食品價格主要由豬肉、鮮菜和鮮果等驅(qū)動，非食品價格由工業(yè)消費品和服務(wù)價格驅(qū)動。3月份，食品消費需求季節(jié)性回落，消費市場供應(yīng)充足，物價總體運行平穩(wěn)。CPI同比上漲0.7%、環(huán)比由上月下跌0.5%轉(zhuǎn)為下跌0.3%，具體而言：食品項價格環(huán)比下跌，其中鮮菜、豬肉價格環(huán)比下跌是本月食品價格環(huán)比下跌的主要原因；非食品價格環(huán)比不變，其中服務(wù)價格回升是主要支撐，能源消費品價格繼續(xù)下跌。

食品項中，從同比看，食品價格上漲2.4%，較上月回落0.2個百分點，影響CPI上漲約0.43個百分點。受低基數(shù)效應(yīng)影響，豬肉價格上漲9.6 %，較上月上升5.7個百分點；受天氣轉(zhuǎn)暖后鮮菜上市供給改善影響，鮮菜價格下跌11.1%，較上月下降7.3個百分點。

總體而言，食品項八大類除鮮菜和水產(chǎn)品外價格同比普漲，其中鮮果同比漲幅最高（+11.5%），較上月同比變動分化（3正1零4負），其中鮮菜同比變動最顯著（-7.3%）。

從環(huán)比看，食品價格下跌1.4%，較上月上升0.6個百分點，影響CPI下降約0.27個百分點。受生豬供給持續(xù)增加和消費需求回落影響，豬肉價格環(huán)比下降4.2%，較上月上升7.2個百分點；受天氣轉(zhuǎn)暖后供應(yīng)改善影響，鮮菜環(huán)比下跌7.2%，較上月上升2.8個百分點。

總體而言，食品八大類價格環(huán)比分化（2正6負），其中鮮菜環(huán)比幅度最高（-7.2%），較上月環(huán)比分化（4正1零3負），其中蛋類環(huán)比變動最明顯（+3.8%）。

此外，從食品煙酒指標來看，3月食品煙酒價格同比上漲2.1 %，環(huán)比-0.9 %，具體而言，3月煙草價格同比上漲1.3 %、環(huán)比0.1 %，酒類價格同比上漲1.1 %、環(huán)比0.4 %。

非食品價格環(huán)比持平，出現(xiàn)需求漸穩(wěn)步恢復(fù)

非食品項中，從同比看，3月非食品價格上漲0.3%，較上月回落0.3個百分點，影響CPI上漲約0.23個百分點。受燃油價格回落帶動，工業(yè)消費品價格繼續(xù)回落；受出行需求恢復(fù)影響，服務(wù)價格上漲0.8 %，較上月上升0.2個百分點。

總體而言，非食品項七大類除居住和交通通信外價格同比普漲，其中其他用品和服務(wù)項同比漲幅最高（+2.5%），較上月同比變動分化（2正1零4負），其中交通通信項同比變動最明顯（-2.0%）。

從環(huán)比看，非食品價格環(huán)比不變，較上月上升0.2個百分點，影響CPI變動約0.13個百分點。受國際油價下行影響，能源價格下行帶動工業(yè)消費品價格繼續(xù)下行；受出行需求恢復(fù)影響，服務(wù)價格上升0.1%，較上月上升0.5個百分點。

總體而言，非食品項七大類價格環(huán)比分化（3正、3負、1不變），其中其他項環(huán)比幅度最高（+0.8%），較上月環(huán)比變動分化（4正、3負），其中其他項環(huán)比變動最顯著（+1.1%）。

生產(chǎn)生活資料環(huán)比持平，工業(yè)出廠價格跌幅擴大

3月份，受國際大宗商品價格波動傳導(dǎo)和國內(nèi)工業(yè)需求偏弱等多種因素影響，工業(yè)品價格走勢整體下行，工業(yè)品價格環(huán)比持續(xù)低迷，同比下行持續(xù)，具體而言：受工業(yè)上游原材料、能源品等價格震蕩回落影響，高基數(shù)效應(yīng)下生產(chǎn)資料價格同比仍低；受上游工業(yè)傳導(dǎo)及中下游工業(yè)需求回溫影響，生活資料價格同比表現(xiàn)平穩(wěn)增長。

分大類，從同比看，3月PPI下跌2.5%，較上月下降1.1個百分點。受國際大宗商品繼續(xù)回落影響，生產(chǎn)資料價格下跌3.4%，較上月下降1.4個百分點，其中采掘工業(yè)同比回落最為明顯；受上游工業(yè)部門價格傳導(dǎo)及中下游工業(yè)需求復(fù)蘇影響，生活資料價格上漲0.9%，較上月回落0.2個百分點，其中食品、衣著工業(yè)價格是主要支撐。生活資料價格仍是PPI同比的主要支撐。

從環(huán)比看，3月PPI環(huán)比不變，較上月不變。受工業(yè)中下游生產(chǎn)需求恢復(fù)和石油及相關(guān)行業(yè)價格下降影響，生產(chǎn)資料價格不變，較上月下降0.1個百分點，其中原材料工業(yè)價格回落是主要原因；生活資料價格不變，較上月上升0.3個百分點，其中一般日用品工業(yè)價格環(huán)比回升最為明顯。中下游工業(yè)生產(chǎn)需求復(fù)蘇帶動生產(chǎn)資料價格回升是支撐此次PPI環(huán)比不變的主要原因。

大宗價格持續(xù)震蕩，價格逆剪刀差繼續(xù)

2022年中國價格形勢整體呈現(xiàn)出明顯的結(jié)構(gòu)性分化特征，在豬周期反轉(zhuǎn)、疫情散點式反復(fù)和低基數(shù)效應(yīng)等因素的影響下，2022年CPI同比增速中樞表現(xiàn)出明顯上移，呈現(xiàn)低開高走、逐月抬升的走勢特征；而受全球大宗商品高位回落、疫情帶來的供給沖擊、市場預(yù)期轉(zhuǎn)弱和消費需求相對收縮等因素的影響，2022年P(guān)PI同比增速中樞表現(xiàn)出明顯下移，呈現(xiàn)高開低走、持續(xù)下行的走勢特征。總體來看，兩者呈現(xiàn)完全相反態(tài)勢，從上半年開始的“剪刀差（PPI-CPI>0）”使得中下游企業(yè)利潤整體承壓，到下半年逐漸反轉(zhuǎn)形成“逆剪刀差（PPI-CPI<0）”使得中下游企業(yè)利潤有所修復(fù)。

貨幣金融部分：新增社融整體改善，但表內(nèi)融資需求強勁，表外融資需求不足

2023年3月，社會融資規(guī)模5.38萬億元，較去年同期多增7235億元，高于市場預(yù)期；2023年第一季度，社會融資規(guī)模14.5226萬億元，較去年同期多增24732億元。緣于去年底以來的一系列穩(wěn)增長政策落地生效，實體融資需求在2023年實現(xiàn)回暖跡象，不管是3月還是季度數(shù)據(jù)，新增人民幣貸款均是社融的主要推動力。數(shù)據(jù)顯示，3月新增人民幣貸款39502億元，同比多增7211億元；第一季度新增人民幣貸款10.7萬億元，同比多增23637億元。在強勁的表內(nèi)融資需求下，表外融資需求被一定程度替代，融資規(guī)模弱于去年同期，具體表現(xiàn)在未貼現(xiàn)銀行承兌匯票的同比多增，企業(yè)債券融資和股票融資的大幅少增。因此，第一季度社融表現(xiàn)出“信貸強、債券弱”的特征。

值得關(guān)注的是，今年同去年相似，對全年經(jīng)濟目標預(yù)期較強，而且專項債新增額度也已提前下達，財政前置發(fā)力依舊是主基調(diào)。數(shù)據(jù)顯示，受制于去年同期基數(shù)相對較高，3月政府債券6022億元，同比少增1052億元，但第一季度政府債券18300億元，同比多增2478億元，顯示財政前置發(fā)力程度較去年進一步提高。

信貸規(guī)模大幅多增，信貸結(jié)構(gòu)多重改善

2023年3月，新增人民幣貸款38900億元，同比多增7600億元，符合以往的季末效應(yīng)；2023年第一季度，新增人民幣貸款10.6萬億元，同比多增2.26萬億元，整體表現(xiàn)均超市場預(yù)期。

從3月單月來看，除票據(jù)融資外，各分項全面回升，不管是短期貸款還是中長期貸款，抑或是各部門的貸款均出現(xiàn)了同比多增，印證了3月各類宏觀經(jīng)濟修復(fù)指標反應(yīng)結(jié)果，如PMI指數(shù)持續(xù)高于榮枯線等，帶動信貸需求回升。此外，3月實施了今年以來的第一輪降準，降低存款準備金率0.25個百分點，累計投放貨幣約8000億元，提振市場信心，推動信貸需求持續(xù)修復(fù)。從第一季度情況來看，伴隨疫情影響消退，以及穩(wěn)增長政策的持續(xù)落地，宏觀經(jīng)濟逐漸恢復(fù)，市場預(yù)期日益改善，信貸需求也是穩(wěn)步增長，支撐信貸規(guī)模大幅多增。

在信貸規(guī)模穩(wěn)步恢復(fù)的同時，信貸結(jié)構(gòu)也是進一步改善。3月數(shù)據(jù)顯示，不管是長短期結(jié)構(gòu)，還是部門結(jié)構(gòu)，抑或是部門內(nèi)的長短期結(jié)構(gòu)，均得到大幅改善。例如，在一系列穩(wěn)增長政策推動下，基建投資和制造業(yè)投資推動中長期貸款在3月大幅多增9865億元，第一季度更是大幅多增26042億元，而在信貸需求持續(xù)改善下，票據(jù)融資在第一季度均出現(xiàn)了同比減少，形成替代。

在部門結(jié)構(gòu)中，受益于房地產(chǎn)市場的回暖以及居民消費需求的修復(fù)，居民戶貸款在3月也出現(xiàn)了實質(zhì)性的改善，尤其是居民戶中長期貸款，多增規(guī)模較上月進一步擴大，但從整體第一季度來看，居民戶中長期貸款仍是同比減少，顯示居民戶中長期貸款的恢復(fù)還在進行中。盡管3月30大中城市商品房成交面積同比增長43.59%，顯示樓市已經(jīng)開始回暖，但4月上旬的回暖趨勢似乎動力不足，所以對于居民戶中長期貸款恢復(fù)的持續(xù)性待進一步觀察。企業(yè)方面在今年第一季度的表現(xiàn)始終先于居民戶，信貸結(jié)構(gòu)依舊在持續(xù)改善。

存款活期化趨勢性向好，資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象得到緩解

2023年3月末，狹義貨幣（M1）余額67.81萬億元，同比增長5.1%，較上期下降0.7個百分點；廣義貨幣（M2）余額281.46萬億元，同比增長12.7%，較上期下降0.2個百分點，但仍持續(xù)高位運行，再超市場預(yù)期。可見，在疫情影響消退，節(jié)后國內(nèi)經(jīng)濟正式全面恢復(fù)，國內(nèi)貨幣政策環(huán)境較為寬松，在政策性開發(fā)性金融工具配套融資加快投放和降準等政策支持下，信貸規(guī)模大幅多增，同時較強的信貸派生能力以及財政前置的發(fā)力共同支撐M2同比增速大幅走高。我們預(yù)測3月末M2同比增長12.5%，高于市場預(yù)期均值11.9%，低于實際值0.2個百分點，主要是低估了3月強勁的信貸規(guī)模。

從M2-M1增速來看，3月末M2與M1的同比增速差為7.6%，增速剪刀差較上期提高0.5個百分點。結(jié)合1月的走勢，2月末因春節(jié)假日的影響，企業(yè)將大量的定期存款轉(zhuǎn)為活期存款，用于節(jié)前發(fā)放各種薪資、獎金等，導(dǎo)致1月M1增多，但節(jié)后又存在活期存款回流的現(xiàn)象，即大量活期存款轉(zhuǎn)為定期，所以今年1-2月增速差較大波動，表現(xiàn)出2月的貨幣存款活期化在持續(xù)提升，企業(yè)投資獲利在快速恢復(fù)，但去除春節(jié)效應(yīng)后，3月居民存款持續(xù)增加，一定程度擴大了剪刀差，顯示存款活期化受阻，但未來趨勢性向好態(tài)勢不變。

從社融-M2增速來看，3月末社融-M2的同比增速為-2.7%，較上期減少0.3個百分點，增速差有所降低。自2022年4月以來社融擴張速度持續(xù)弱于貨幣擴張速度，且增速差在持續(xù)擴大，預(yù)示著資金流動性持續(xù)充裕。自今年以來，穩(wěn)經(jīng)濟政策持續(xù)落地生效，信貸需求持續(xù)擴張，社融恢復(fù)相應(yīng)得到提升，3月份兩者之差繼續(xù)縮減，預(yù)計未來金融市場資金空轉(zhuǎn)現(xiàn)象將有所緩解。

展望未來：結(jié)構(gòu)分化或?qū)⒗^續(xù)，后續(xù)經(jīng)濟回歸溫和復(fù)蘇態(tài)勢

工業(yè)產(chǎn)出方面：貨幣政策方面，央行于3月27日進行降準操作，釋放了一定量的資金，這對于推動寬信用將有積極作用。政策也持續(xù)鼓勵銀行支持企業(yè)中長期貸款，特別是基建、制造業(yè)等領(lǐng)域，將有力支持工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)；財政政策方面，兩會及地方兩會積極定調(diào)，穩(wěn)增長背景下財政支持力度穩(wěn)步加大。各地重大項目陸續(xù)開工持續(xù)推進，預(yù)計對工業(yè)生產(chǎn)產(chǎn)生支撐作用；其它方面，外部需求仍存在一定的不確定性，未來或?qū)⒗^續(xù)為工業(yè)產(chǎn)出帶來擾動，但隨著穩(wěn)經(jīng)濟各項措施顯效，市場信心與活力恢復(fù)，工業(yè)經(jīng)濟或?qū)⒀永m(xù)斜率平緩的復(fù)蘇，預(yù)計未來在財政貨幣政策聯(lián)合發(fā)力的綜合作用下，工業(yè)增加值同比或?qū)⒈３址€(wěn)步回升態(tài)勢。

消費方面：展望未來，在新冠疫情結(jié)束、疫情防控全面放開的大環(huán)境下，伴隨著各地促消費政策的陸續(xù)出臺，以旅游、餐飲、文娛為主的服務(wù)業(yè)消費將進一步恢復(fù)，同時在2022年低基數(shù)效應(yīng)，居民對就業(yè)、收入及消費意愿的信心增強以及車市開啟降價潮等因素的推動下，未來消費增速將進一步提升。

投資方面：展望未來，在政府強調(diào)制造業(yè)是立國之本，必須加快建設(shè)制造強國，推動制造業(yè)高端化、智能化、綠色化發(fā)展的政策環(huán)境下，制造業(yè)投資尤其是高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資將保持穩(wěn)步高速增長；能源、交通、水利和新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)仍是基建投資的重點領(lǐng)域，在財政資金加力支持下，基建投資將繼續(xù)保持高位；同時隨著市場預(yù)期趨穩(wěn)，后期穩(wěn)地產(chǎn)政策或繼續(xù)加碼，民間投資增速有望加速回暖、房地產(chǎn)開發(fā)投資逐步扭轉(zhuǎn)下滑趨勢，預(yù)計上半年固定資產(chǎn)投資將實現(xiàn)持續(xù)平穩(wěn)增長。

出口方面：預(yù)計4月份出口增速仍有望保持正增長。雖然全球經(jīng)濟復(fù)蘇壓力加大，長期來看海外需求仍處于收縮階段，疊加地緣政治沖突持續(xù)，長期來看出口仍有壓力，但是國內(nèi)外貿(mào)保穩(wěn)提質(zhì)政策不斷出臺，RCEP協(xié)議持續(xù)釋放外貿(mào)紅利，疊加去年低基數(shù)效應(yīng)，對出口繼續(xù)形成支撐。

進口方面：預(yù)計4月進口增速將企穩(wěn)回升。一方面，未來隨著西方國家對中國出口限制加強，國內(nèi)產(chǎn)業(yè)升級帶來的進口替代效應(yīng)將削弱進口增速；另一方面，一攬子穩(wěn)經(jīng)濟政策持續(xù)發(fā)力，經(jīng)濟基本面企穩(wěn)回升，助力國內(nèi)需求穩(wěn)步復(fù)蘇，疊加出口短期內(nèi)改善對進口需求的支撐作用，進口增速有望企穩(wěn)回升。

CPI方面：食品項看，豬肉方面，在生豬供給仍高、疫后需求邊際改善以及中央儲備政策干預(yù)下，預(yù)計2023年豬肉價格或?qū)⒃谡鹗幹邢葘⒑笊货r菜鮮果方面，受季節(jié)性因素影響較大，如極端天氣帶來產(chǎn)量下降和物流倉儲成本上升，因此存在一定程度波動性，但預(yù)計全年整體價格平穩(wěn)增長；非食品項看，非食品價格在2023年經(jīng)濟進一步回暖的情形下存在價格上漲的可能性，接觸性服務(wù)類消費有望進一步恢復(fù)，工業(yè)消費品則隨上游大宗商品價格回落繼續(xù)回落。總的來說，受服務(wù)需求釋放和低基數(shù)效應(yīng)影響，CPI整體處上行通道，消費品價格方面存在一定壓力，服務(wù)價格方面則主要取決于需求恢復(fù)形勢，2023年自然走勢下的CPI同比增速中樞較2022年將會繼續(xù)小幅上移，大概率呈現(xiàn)先高后低隨后平穩(wěn)的走勢，預(yù)計2023年全年CPI同比增速約為2.0%。

PPI方面：油價方面，受OPEC+減產(chǎn)供應(yīng)政策和地緣政治因素影響較大，但由于OPEC+多數(shù)成員國2023年財政計劃對石油價格的預(yù)設(shè)為90美元/桶左右，疊加全球流動性收緊以及歐美發(fā)達國家經(jīng)濟衰退帶來需求收縮的風(fēng)險加大，因此預(yù)計2023年油價中樞將穩(wěn)中趨降；有色金屬行業(yè)方面，隨著未來有色金屬出口國供給逐步回升，需求依舊保持一定韌勁下，預(yù)計有色金屬價格中樞震蕩向上；黑色金屬行業(yè)方面，隨著房地產(chǎn)行業(yè)復(fù)蘇，建筑施工將會改善，但隨著歐美升息及需求收縮，漲價風(fēng)險并不高；化學(xué)原料制造品行業(yè)方面，該類商品的價格受原油影響較大，預(yù)計走勢與原油價格保持一致，穩(wěn)中趨降；煤炭行業(yè)方面，全球煤炭風(fēng)險猶存，迎峰度夏時節(jié)下煤炭價格有階段性上行壓力。總的來說，隨著疫情沖擊對供應(yīng)鏈的影響減弱，全球流動性收緊下歐美發(fā)達國家經(jīng)濟面臨衰退，全球大宗商品價格整體或?qū)⒄鹗幓芈洌B加高基數(shù)效應(yīng)，2023年自然走勢下的PPI同比增速中樞較2022年將會有一定下移，預(yù)計2023年P(guān)PI同比增速約為1.0%。

貨幣金融方面：預(yù)計未來信貸規(guī)模將穩(wěn)步提升，信貸結(jié)構(gòu)逐漸完善。2023年隨著新一輪穩(wěn)增長政策再次落實，大規(guī)模專項債也將積極前置發(fā)力，而且3月以來房地產(chǎn)開始邊際回暖，降準政策落地，信貸規(guī)模將進一步擴張。M2方面，預(yù)計未來M2同比增速繼續(xù)維持高位運行。隨著節(jié)后國內(nèi)經(jīng)濟恢復(fù)的全面啟動，偏寬松的貨幣政策仍將助力宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定恢復(fù)，加之今年上半年基數(shù)較低，未來M2同比增速仍將保持高位運行，但會出現(xiàn)逐月緩慢回落的趨勢。

北京大學(xué)國民經(jīng)濟研究中心簡介：

北京大學(xué)國民經(jīng)濟研究中心成立于2004年。掛靠在北京大學(xué)經(jīng)濟學(xué)院。依托北京大學(xué)，重點研究領(lǐng)域包括中國經(jīng)濟波動和經(jīng)濟增長、宏觀調(diào)控理論與實踐、經(jīng)濟學(xué)理論、中國經(jīng)濟改革實踐、轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟理論和實踐前沿課題、政治經(jīng)濟學(xué)、西方經(jīng)濟學(xué)教學(xué)研究等。同時，本中心密切跟蹤宏觀經(jīng)濟與政策的重大變化，將短期波動和長期增長納入一個綜合性的理論研究框架，以獨特的觀察視角去解讀，把握宏觀趨勢、剖析數(shù)據(jù)變化、理解政策初衷、預(yù)判政策效果。

中心的研究取得了顯著的成果，對中國的宏觀經(jīng)濟政策產(chǎn)生了較大影響。其中最具有代表性的成果有：（1）推動了中國人口政策的調(diào)整。中心主任蘇劍教授從2006年開始就呼吁中國應(yīng)該立即徹底放棄計劃生育政策，并轉(zhuǎn)而鼓勵生育。（2）關(guān)于宏觀調(diào)控體系的研究：中心提出了包括市場化改革、供給管理和需求管理政策的三維宏觀調(diào)控體系。（3）關(guān)于宏觀調(diào)控力度的研究：2017年7月，本中心指出中國的宏觀調(diào)控應(yīng)該嚴防用力過猛，這一建議得到了國務(wù)院主要領(lǐng)導(dǎo)的批示，也與三個月后十九大報告中提出的“宏觀調(diào)控有度”的觀點完全一致。（4）關(guān)于中國經(jīng)濟目標增速的成果。2013年，劉偉、蘇劍經(jīng)過縝密分析和測算，認為中國每年只要有6.5%的經(jīng)濟增速就可以確保就業(yè)。此后不久，這一增速就成為中國政府經(jīng)濟增長速度的基準目標。最近幾年中國經(jīng)濟的實踐也證明了他們的這一測算結(jié)果的精確性。（5）供給側(cè)研究。劉偉和蘇劍教授是國內(nèi)最早研究供給側(cè)的學(xué)者，他們在2007年就開始在《經(jīng)濟研究》等雜志上發(fā)表關(guān)于供給管理的學(xué)術(shù)論文。（6）新常態(tài)研究。劉偉和蘇劍合作的論文“新常態(tài)下的中國宏觀調(diào)控”（《經(jīng)濟科學(xué)》2014年第4期）是研究中國經(jīng)濟新常態(tài)的第一篇學(xué)術(shù)論文。蘇劍和林衛(wèi)斌還研究了發(fā)達國家的新常態(tài)。（7）劉偉和蘇劍主編的《尋求突破的中國經(jīng)濟》被譯成英文、韓文、俄文、日文、印地文5種文字出版。（8）北京地鐵補貼機制研究。2008年，本課題組受北京市財政局委托設(shè)計了北京市地鐵運營的補貼機制。該機制從2009年1月1日開始被使用，直到現(xiàn)在。

中心出版物有：（1）《原富》雜志。《原富》是一個月度電子刊物，由北京大學(xué)國民經(jīng)濟研究中心主辦，目的是以最及時、最專業(yè)、最全面的方式呈現(xiàn)本月國內(nèi)外主要宏觀經(jīng)濟大事并對重點事件進行專業(yè)解讀。（2）《中國經(jīng)濟增長報告》（年度報告）。該報告主要分析中國經(jīng)濟運行中存在的中長期問題，從2003年開始已經(jīng)連續(xù)出版14期，是相關(guān)年度報告中連續(xù)出版年限最長的一本，被教育部列入其年度報告資助計劃。（3）系列宏觀經(jīng)濟運行分析和預(yù)測報告。本中心定期發(fā)布關(guān)于中國宏觀經(jīng)濟運行的系列分析和預(yù)測報告，尤其是本中心的預(yù)測報告在預(yù)測精度上在全國處于領(lǐng)先地位。

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