經(jīng)濟(jì)觀察報 記者 蔡越坤  “約有80%的債券現(xiàn)金回收率小于10%，現(xiàn)金回收率在10%-30%之間的債券數(shù)量占比僅為2%”。

標(biāo)普信用評級（中國）有限公司（下稱“標(biāo)普信評”）著手，對于自2014年發(fā)生首只公募債券違約以來至2023年3月，中國債券市場上公開債券的違約處置回收情況進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)分析，得出了上述結(jié)論。上述數(shù)據(jù)也意味著，債券一旦違約，投資者往往面臨較大的損失。

根據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)，從2019年至今，中國債券市場共有802只債券違約，規(guī)模6657.37億元。其中，僅2021年，債券違約數(shù)量高達(dá)189只，違約金額為1921.57億元，為歷史最高。債券市場違約趨于常態(tài)化，債券違約的數(shù)量和金額越來越大，歷史違約債券的回收情況如何等問題接踵而來。

標(biāo)普信評在其報告中指出，目前違約債券的平均現(xiàn)金回收率在20%左右。其中清償完畢的違約債券中以自行籌資方式償付的現(xiàn)金回收率相對較高，回收時間主要集中于2年以內(nèi)。而通過破產(chǎn)重整方式償付的違約債券大部分以債轉(zhuǎn)股的形式償付，現(xiàn)金回收率較低，回收時間跨度較長。

民企違約占80%以上

從2018年開始，中國債券市場的違約債券只數(shù)和金額較之前呈現(xiàn)了爆發(fā)式的增長，特別是部分杠桿率高、業(yè)務(wù)競爭實(shí)力不強(qiáng)、融資渠道單一的生產(chǎn)制造類民營企業(yè)，發(fā)生債券違約的情況較多。

根據(jù)Wind資訊數(shù)據(jù)，2019年至2022年，債券違約數(shù)量分別為213、189、198、172只，債券違約金額分別為1700.5、1898.73、1921.57、921.95億元；2023年至7月份，共計(jì)30只債券違約，違約金額為214.62億元。

標(biāo)普數(shù)據(jù)顯示，從2014年至目前，債券市場上公開債券累計(jì)發(fā)生違約的發(fā)行人數(shù)量和債券違約金額中，民營企業(yè)均占到了80%以上。民營企業(yè)仍是債券違約的主要類型企業(yè)，國有企業(yè)特別是城投企業(yè)在公開債券市場上發(fā)生違約的情況仍很少。

近年來，債券違約數(shù)量和金額不斷增長，違約形式也發(fā)生了改變。債券違約的形式近年來呈現(xiàn)多樣化，從傳統(tǒng)的到期本息未兌付，逐漸出現(xiàn)了技術(shù)性違約、交叉違約、債務(wù)展期等多種類型。“近幾年債券發(fā)生展期的形式越來越多，并在2022年出現(xiàn)了超過債務(wù)本息未按時兌付的情況。”標(biāo)普信評指出。

東方金誠分析表示，由于民企發(fā)行人多處于中下游競爭性行業(yè)，相較國企，普遍存在經(jīng)營波動性大，融資渠道相對較窄、融資成本高等問題，因而在宏觀經(jīng)濟(jì)或行業(yè)景氣下行、融資政策收緊的過程中更容易出現(xiàn)流動性緊張，導(dǎo)致信用風(fēng)險暴露。

此外，由于我國債券市場投資者保護(hù)機(jī)制還不夠完善，而部分違約民企暴露出公司治理能力差、財務(wù)造假頻發(fā)、信用觀念不強(qiáng)、違約回收難度大等問題，這就導(dǎo)致投資者對民企債的態(tài)度更為謹(jǐn)慎，實(shí)行“一刀切”的機(jī)構(gòu)數(shù)量不斷增加，進(jìn)一步加劇了民企債的發(fā)行難度。

違約債券現(xiàn)金回收率低

截至目前，違約債券的現(xiàn)金回收率處于較低水平。債券一旦發(fā)生違約，意味著投資者要承擔(dān)較大的損失。

標(biāo)普信評報告指出，從有披露債券處置方式的近三百只違約債券的回收情況看，截至2023年3月末，大約有70%的債券的預(yù)計(jì)現(xiàn)金回收率小于10%，僅有不到15%的債券預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)全部現(xiàn)金償付（對于以破產(chǎn)重整等方式進(jìn)行債券處置的，以重整方案中計(jì)劃的現(xiàn)金回收情況為統(tǒng)計(jì)口徑）。

而從截至2023年3月末債券的實(shí)際現(xiàn)金回收率情況來看，約有80%的債券現(xiàn)金回收率小于10%，現(xiàn)金回收率在10%-30%之間的債券數(shù)量占比僅為2%（預(yù)計(jì)現(xiàn)金回收率在10%-30%之間的占比約為12%），現(xiàn)金回收率較低。

標(biāo)普信評表示，發(fā)行人通過自行籌資方式給與投資人現(xiàn)金償付的比例相對較高。從全部兌付完畢的債券來看，絕大部分都是通過發(fā)行人自籌資金來償付投資人的，另外通過破產(chǎn)和解方式進(jìn)行償付的債券現(xiàn)金回收率也相對較高，而通過破產(chǎn)重整等方式進(jìn)行債務(wù)處置的，大部分是以債轉(zhuǎn)股的方式償付投資人，而僅僅對債券投資余額規(guī)模較小的（50萬元以下）部分以現(xiàn)金方式清償，現(xiàn)金清償率較低。

此外，債券違約后的處置方式以破產(chǎn)重整、破產(chǎn)清算、自行籌資等類型為主，但同時仍有較多數(shù)量的債券兌付方案未公開披露，信息披露的透明度有待加強(qiáng)。

標(biāo)普信評統(tǒng)計(jì)了近六百只違約債券的信息，其中約有40%的債券是通過破產(chǎn)重整的方式來進(jìn)行處置的，另外約有25%的債券通過發(fā)行人自行籌資（含債券展期類型的債券）來償還債務(wù)，僅有不到10%的債券通過破產(chǎn)清算和破產(chǎn)和解的方式進(jìn)行處置，同時還有不到5%的債券通過債務(wù)重組、抵押物處置等方式進(jìn)行處置。

“此外，約有20%的債券沒有從公開信息中查到相關(guān)的處置回收信息，信息披露的透明度有待加強(qiáng)。”標(biāo)普信評表示。

地產(chǎn)債違約后多為展期狀態(tài)

債券違約后，處置時間是如何分布的？標(biāo)普信評報告指出，發(fā)行人通過自行籌資方式償還債務(wù)的處置時間集中在2年以內(nèi)，但展期形式的債券大幅增多，延長了投資人的回收期限并增加了現(xiàn)金回收的不確定性。

此外，標(biāo)普信評統(tǒng)計(jì)，通過破產(chǎn)重整、破產(chǎn)清算、債務(wù)重整等方式進(jìn)行違約債券處置回收的，僅清償方案的確定就需要花費(fèi)較長時間，部分債券的清償方案確定時間超過4年。

除了自行籌資方式以外的違約債券，目前絕大部分債券仍處于清償階段，僅從債券違約日至處置方案確定日的時間跨度統(tǒng)計(jì)，約60%的違約債券需要2年的時間來確定方案，約20%的違約債券需要3年的時間來確定方案，違約處置流程時間較長。

發(fā)生債券違約的企業(yè)涉及不同的行業(yè)，而不同行業(yè)發(fā)行人的違約債券的現(xiàn)金回收情況也存在顯著的差異。

標(biāo)普信評指出，從違約債券的發(fā)行人所涉及的行業(yè)類型來看，房地產(chǎn)、綜合性集團(tuán)和金屬冶煉行業(yè)內(nèi)發(fā)生債券違約的企業(yè)數(shù)量最多，而發(fā)生違約的債券只數(shù)和金額較大的行業(yè)除了上述三個行業(yè)以外，還包括采掘、制藥、資本品等行業(yè)。

從違約債券的現(xiàn)金回收率情況看，采掘和金屬冶煉行業(yè)的現(xiàn)金回收率相對較高，主要是由于部分地方國有企業(yè)的債券現(xiàn)金清償比例較高所致。“而房地產(chǎn)行業(yè)企業(yè)的違約債券由于絕大部分仍處于展期狀態(tài)，現(xiàn)金回收率很低。”標(biāo)普信評表示。

回顧地產(chǎn)境內(nèi)債違約歷程，2018-2021年2月違約較為低頻，2021年2月末華夏幸福違約以來，2021年、2022年地產(chǎn)境內(nèi)債違約余額分別增加至602億元、1496億元。

廣發(fā)證券也做出統(tǒng)計(jì)，境內(nèi)債違約后，一般選擇展期，期限常為6個月-3年，同時增加增信措施。增信方式上，涉及增加法人擔(dān)保、支付“違約金”、以公司/項(xiàng)目股權(quán)提供質(zhì)押增信等。

對于違約處置回收問題，聯(lián)合資信表示，我國監(jiān)管部門密集出臺違約處置相關(guān)制度，從統(tǒng)一監(jiān)管、加強(qiáng)投資人保護(hù)、完善信息披露制度和豐富違約處置方式等方面加強(qiáng)市場規(guī)范和投資者保護(hù)，我國債券市場市場化、法治化違約處置進(jìn)程有所加快。