張濤/文 張濤、路思遠/文

雖然春節(jié)人均消費額、前兩月社零增速等數(shù)據(jù)，顯示消費仍處于慢復(fù)蘇狀態(tài)，而GDP平減指數(shù)連續(xù)兩個季度為負的局面能否扭轉(zhuǎn)，也存在不確定，但從前兩個月的工業(yè)生產(chǎn)、制造業(yè)投資、用電量以及進出口等數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟運行在生產(chǎn)端的改善是十分明顯的，相應(yīng)我們將今年第一季度GDP（不變價）同比增速預(yù)期值上調(diào)至5%以上。不過，隨后經(jīng)濟運行改善能否延續(xù)下去，還會受到金融效率的影響。

首先，融資速度與經(jīng)濟增速、物價目標還存在差距。自去年經(jīng)濟工作會議以來，貨幣調(diào)控的目標已轉(zhuǎn)為“促進社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量同經(jīng)濟增長和價格水平預(yù)期目標相匹配”，即貨幣、融資環(huán)境更加側(cè)重GDP名義增速的恢復(fù)，GDP名義增速可以用由實際增速與平減指數(shù)的合計數(shù)來觀察，截至去年末，GDP名義增速為4.7%，同期社融與M2增速則分別為9.5%、9.7%。截至2月末，社融與M2增速均有微降，分別為9.0%、8.7%，因此出于鞏固經(jīng)濟運行的改善勢頭，貨幣、融資環(huán)境還需要進一步提升匹配能力。

圖1：經(jīng)濟增速與貨幣、融資增速的變化情況

數(shù)據(jù)來源：Wind

其次，貨幣、融資環(huán)境面臨更多約束條件。雖然經(jīng)濟增長與物價回暖都需要貨幣、融資環(huán)境的呵護，即需要商業(yè)銀行體系保持一定擴張速度來給實體經(jīng)濟提供更多金融支持。但是截至2月末，商業(yè)銀行體系的資產(chǎn)擴張速度已降至34萬億/年以下，是過去15個月來的最低水平，更較去年3月份38萬億/年的峰值，下降了4.5萬億。但與此同時，央行的資產(chǎn)擴張速度雖較去年末4萬億/年的水平有所回落，但仍處在較高水平（2月末為2.8萬億/年），反映出商業(yè)銀行擴表受到的制約更多來自于央行貨幣供給之外。例如，凈息差持續(xù)收窄，且對商業(yè)銀行盈利能力的沖擊加速顯現(xiàn)，預(yù)計商業(yè)銀行凈息差仍在下降，去年末已降至1.69%，大型商業(yè)銀行凈息差更是降至1.62%；資本金對商業(yè)銀行持續(xù)擴表的約束上升，截至去年末，商業(yè)銀行資金凈額的增速已經(jīng)連續(xù)四個季度低于商業(yè)銀行信用風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)的增速。

圖2：銀行體系的資產(chǎn)擴張速度變化情況

數(shù)據(jù)來源：Wind

第三，近期的融資結(jié)構(gòu)還有一些新變化。目前，央行公布的信貸數(shù)據(jù)口徑有兩個：社融口徑和信貸收支表口徑，其中前者只統(tǒng)計實體部門的信貸情況，后者則包括金融機構(gòu)間的往來，2月份社融口徑下的信貸投放規(guī)模較信貸收支表口徑的投放規(guī)模，少了4700億，前兩個月累計少了5500億，為六年來的最大差距；與此同時，央行在前兩個月，對“其他金融公司債權(quán)”分別增加了862億和801億，合計1663億以上，結(jié)合去年四季度以來A股市場的表現(xiàn)，這部分貨幣投放與信貸融資應(yīng)該是承擔了穩(wěn)定資本市場的作用。此變化再一次表明，商業(yè)銀行在支持實體經(jīng)濟之外，仍然間接承擔著穩(wěn)定市場的職能，即金融穩(wěn)定也與商業(yè)銀行擴表有著聯(lián)系。

就從上述鞏固經(jīng)濟復(fù)蘇勢頭與維護市場穩(wěn)定兩個方面，都需要商業(yè)銀行保持一定擴表速度，但即便央行能夠確保流動性充裕，商業(yè)銀行還是面臨著越來越緊的資本與利率約束，相應(yīng)擴表的條件和結(jié)果均受到了影響，即金融機構(gòu)陷入了“擴表陷阱”，一方面擴表速度不能下降太快，否則商業(yè)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量面臨惡化的風(fēng)險，即經(jīng)濟增長和金融穩(wěn)定決定了資產(chǎn)質(zhì)量；另一方面，擴表越快，約束商業(yè)銀行的條件就越緊，即陷入兩難困境。

如何緩解此問題，就需要金融供給側(cè)改革的加快推進。如中央經(jīng)濟工作會議強調(diào)要盤活存量、提升效能；中央金融工作會議強調(diào)要盤活被低效占用的金融資源；今年的《政府工作報告》強調(diào)要避免資金沉淀空轉(zhuǎn)。但是“知易行難”，例如，諸如支持新經(jīng)濟、緩釋好存量風(fēng)險等方面，都需要商業(yè)銀行改變傳統(tǒng)的定價邏輯與產(chǎn)品、服務(wù)供給模式等，同時還要遵循商業(yè)可持續(xù)的原則，而要實現(xiàn)多目標，就需要更多的工具手段。因此，加快推進金融供給側(cè)改革，盡快讓商業(yè)銀行擺脫“擴表陷阱”，提高金融效能，就需要金融生態(tài)的優(yōu)化，其中首要就是更快地推進金融領(lǐng)域的政策、監(jiān)管等方面的供給側(cè)改革。