撰文 / 張霖郁

編輯 / 黃大陸

設計 / 琚 佳

來源 / Erik Schatzker and David Welch 來源：Bloomberg

2021年11月9日晚上，紐約曼哈頓的一家名為Zero Bond的會員制俱樂部內(nèi)熱鬧非凡，這里是紐約市長經(jīng)常光顧的地方。

香檳、金槍魚、烤松茸配上俱樂部墻上的安迪·沃霍爾（Andy Warhol）和基思·哈林的（Keith Haring）的作品，整個氣氛散發(fā)著上流社會的味道。那天的主辦方是美國租車巨頭赫茲。

這是一場慶功酒會。當天上午，5個月前還處于破產(chǎn)的赫茲首次在納斯達克上市成功，共籌集到了13億美元。

赫茲在2021年初疫情爆發(fā)前因財務問題申請破產(chǎn)，隨后在2021年6月的破產(chǎn)拍賣中，瓦格納（Tom Wagner）的對沖基金Knighthead Capital Management和奧哈拉（Greg O’Hara）的私募股權公司Certares Management收購了這家公司，當時赫茲已經(jīng)削減了債務并裁了15000人。

圖注：瓦格納（Tom Wagner）

瓦格納和奧哈拉都沒有任何行業(yè)經(jīng)驗，但他們當時認為純電車型是租車業(yè)務的未來。“我們認為可以重新定位赫茲。”瓦格納在IPO之前接受《彭博社》采訪時這么說。

他們當時要把燃油車更換為純電車型。IPO之前，赫茲已經(jīng)宣布購入10萬輛特斯拉，并達成了一項獨家協(xié)議，為Uber司機提供純電車型。赫茲計劃在全美網(wǎng)點建充電網(wǎng)絡，雄心勃勃準備成為自動駕駛時代的服務運營者。

公眾對馬斯克（Elon Musk）的迷戀加上那時資本幾乎無條件涌向新能源汽車領域，這讓赫茲2021年11月IPO時的估值高達153億美元，相當于瓦格納和奧哈拉為收購這家公司59億美元的兩倍還多。

隨著汽車租賃需求激增和現(xiàn)金流入，這家租賃公司授權進行20億美元的股票回購。很快，赫茲宣布高盛集團新近退休的首席財務官斯蒂芬·謝爾(Stephen Scherr)加入擔任首席執(zhí)行官，領導其電動汽車轉型。

這一切，到2024年初，在美國對電動化的大規(guī)模押注似乎是一場災難。馬斯克將特斯拉的價格下調(diào)了30%，導致赫茲電動汽車的價值暴跌。瓦格納和奧哈拉對新能源汽車發(fā)展速度的誤判，他們沒有預料到之后的發(fā)展。

紐約的那場IPO 慶祝活動以后，赫茲股價已下跌74%，董事會中對誰應承擔責任進行追責，而從來不認為自己是解決問題的人——謝爾已經(jīng)離職。經(jīng)驗豐富的運營主管吉爾·韋斯特 (Gil West ) 于4月1日成為赫茲10年來的第六位首席執(zhí)行官。這次輪到他來收拾殘局了。

為什么收購赫茲？

2021年夏天，大多數(shù)人都處于疫情封鎖狀態(tài)時，瓦格納和奧哈拉卻在四處尋找破產(chǎn)項目。

瓦格納擅長在陷入困境的公司中冒險。自2008年離開高盛并與人共同創(chuàng)立 Knighthead 以來，他在幾起備受矚目的破產(chǎn)案中獲得了巨大的成功，其中包括波多黎各主要電力生產(chǎn)商；PG&E Corp. ，該電力公司的設備引發(fā)了加州幾起嚴重的野火。在他的同行中，瓦格納不僅以前交易員常見的自信而聞名，而且還以強烈的職業(yè)道德和對細節(jié)一絲不茍的關注而聞名。

奧哈拉的職業(yè)生涯始于信息技術，最終跳槽到摩根大通公司，幫助安排數(shù)十億美元的收購。2012年，他創(chuàng)辦了Certares，投資旅游業(yè)和酒店業(yè)，并因購買美國運通全球商務旅行50% 的股份以及Tripadvisor的一部分而名聲大噪。

圖注：奧哈拉（Greg O’Hara）

他們共同籌集了15億美元的資金，收購像赫茲這樣的旅游和休閑公司，這些公司因疫情而遭受重創(chuàng)，但經(jīng)濟一旦重新復蘇，這些公司最終可能會飆升。這是一個賭注：如果新冠病毒能夠被馴服或擊敗，那么任何因就地避難令而陷入停頓的行業(yè)都可能有巨大的上升空間。

此外，由于赫茲破產(chǎn)了，該公司很有可能重組大部分債務、重新談判合同并削減成本。

似曾相識的舊賬

這并不是投資者第一次發(fā)現(xiàn)赫茲的賺錢機會。2014年，億萬富翁活動家卡爾·伊坎 (Carl Icahn ) 看到了巨大的潛力，因此發(fā)起了一場代理權爭奪戰(zhàn)，以爭奪公司的控制權。汽車制造商也曾將其視為一項偉大的副業(yè)。通用汽車在20世紀30年代和40年代一直擁有它。福特汽車于1987年收購了該公司，并將其辦公室從曼哈頓遷至新澤西州帕克里奇，然后于2005年將其出售給一群私募股權買家。

自從赫茲于2006年重返公開市場以來，一大批首席執(zhí)行官都試圖解決該公司的問題，但大多都失敗了。

2012年，馬克·弗里索拉 (Mark Frissora)執(zhí)掌公司時，赫茲成功向競爭對手——另一家租車公司Avis發(fā)起了一場競購戰(zhàn)，收購了競爭對手Dollar Thrifty Automotive Group 。此次收購為赫茲帶來了關鍵的品牌，但也大大增加了該公司債務，這是 2005 年收購留下的令人困擾的遺產(chǎn)。

弗里索拉試圖通過讓看起來很破舊的舊汽車繼續(xù)使用而不是更新車隊來節(jié)省資金。美國監(jiān)管機構對赫茲處以罰款，原因之一是赫茲未能披露這一策略對其維護成本及其高端品牌的影響。

伊坎解雇了弗里索拉，但在接下來的六年里，無論誰在經(jīng)營公司，股價都在不斷下滑。時任首席執(zhí)行官約翰·泰格 (John Tague ) 押注于緊湊型轎車和家庭轎車，恰逢 2016 年燃油價格暴跌，這重振了對 SUV 的需求，并讓赫茲擁有了很少有人購買的二手車庫存。

次年，凱西·馬里內(nèi)洛 (Kathy Marinello)取代了塔格 (Tague)，他啟動了耗資 10億美元對其汽車跟蹤、預訂和調(diào)度系統(tǒng)進行徹底改革，該系統(tǒng)效率低下，赫茲仍在努力取代它。到2020年5月，即公司申請破產(chǎn)保護幾天后，伊坎出售自己的職位時，他已經(jīng)損失了近16億美元。

收購后的計劃

瓦格納和奧哈拉原本為這家百年公司帶來了更為雄心勃勃的計劃：電氣化。幾年前，Knighthead 研究了電動汽車和自動駕駛的顛覆性潛力。現(xiàn)在，瓦格納正在全力探索移動出行的未來，堅信電池將不可避免地取代汽油，而自動駕駛將是未來。

2021年，馬斯克預測，特斯拉即將實現(xiàn)自動駕駛，最終他們將實現(xiàn)自動駕駛，可以通過出租自己帶有自動駕駛的車為車主賺錢，而不是閑置在車庫或停車場。

如果赫茲全力投資電動汽車，它可以通過與叫車服務和整車廠的獨家交易來獲得比其他競爭對手長達數(shù)年的優(yōu)勢。

瓦格納和奧哈拉認為，這會帶來更多利潤，因為電動汽車的運營成本低很多，維護起來更容易，也更安全。與此同時，奧哈拉正在宣傳與Certares旅行社網(wǎng)絡的協(xié)同效應。他吹噓能夠解決長期存在的軟件問題，甚至預測公司每年將額外獲得 1.5 億美元的利潤。

如果赫茲的軟件能力能快速提升的話，那么租賃業(yè)務實際上可能是一種樂趣。預訂特斯拉時，客人會收到一條應用程序通知，其中包含一張方便的地圖，顯示確切的位置。當接近車輛時，汽車會自動解鎖，通過名字識別您，將座椅、后視鏡和溫度調(diào)整到您喜歡的設置，在Spotify上上傳您最喜歡的播放列表，并顯示您的目的地以及預期的電池消耗和充電選項道路，還車也將是一次類似的無痛體驗。

這是瓦格納他們的商業(yè)計劃。

謝爾執(zhí)掌

當赫茲最終于2021年5月被拍賣時，瓦格納和奧哈拉在阿波羅全球管理公司的支持下，以高出約2億美元的報價擊敗了第二名。“他們在競標過程中擁有巨大的內(nèi)在優(yōu)勢，因為他們看到的價值比單純的扭虧為盈要大得多，”代表瓦格納和奧哈拉參加拍賣的投資銀行家吉姆·米爾斯坦當時告訴《商業(yè)周刊》 。

瓦格納和奧哈拉聘請福特前首席執(zhí)行官馬克·菲爾茲（Mark Fields ）擔任赫茲董事，他同意擔任公司臨時首席執(zhí)行官，但他們需要一位長期領導者。謝爾于2021年9月宣布辭去高盛首席財務官職務幾天后，他接到了該公司一位前同事的電話。當時奧哈拉合伙人杰夫·內(nèi)德爾曼想知道謝爾是否有興趣接受赫茲的這份工作，他將在赫茲為另一位高盛校友瓦格納工作。

謝爾在高盛28年的大部分時間都在投資銀行工作。他了解金融、如何構建交易和籌集資金。經(jīng)營像赫茲這樣的具體公司是完全不同的，但瓦格納和奧哈拉提供了領導行業(yè)轉型的機會。另外，他還可以大賺一筆。如果他留任四年，并且赫茲股票達到其激勵計劃中最激進的目標，那么他將擁有約3.25億美元的資金，并且年齡仍低于65歲。他接受了這份工作。

圖注：斯蒂芬·謝爾（Stephen Scherr）

對于他周圍的人來說，謝爾是一個令人驚訝的選擇。在高盛，他一直被認為聰明、邏輯性強、頭腦冷靜、善于表達，但有時也很健談。一位前同事說，他擁有超乎尋常的“情商和智商”。除了在華爾街最負盛名的公司的職業(yè)生涯外，他的簡歷中幾乎沒有表明他會在赫茲表現(xiàn)出色。

當謝爾于2022年2月28日上任時，赫茲戰(zhàn)略的關鍵部分已經(jīng)到位。購買10萬輛特斯拉交易的成功部分歸功于高盛的另一位參與者、首席執(zhí)行官大衛(wèi)·所羅門 (David Solomon) 。

所羅門已將瓦格納和奧哈拉與世界上一些最大的汽車制造商聯(lián)系起來，希望找到一兩家能夠供應電動汽車的公司。但很明顯，當時只有特斯拉的利潤足以實現(xiàn)銷量。10萬輛特斯拉Model 3和Model Y的訂單是在九個月內(nèi)的秘密談判中敲定的，通常是與馬斯克本人進行，這對兩家公司來說似乎都是一個妙招。赫茲領先于競爭對手Avis，后者剛剛進行了小型電動汽車租賃實驗。2021年10月公告發(fā)布當天，特斯拉股價大漲13%，市值首次突破1萬億美元。

48小時后公布的與Uber合作關系解決了另一個問題。通過以每周固定費率向Uber司機出租多達5萬輛Model 3，赫茲不僅可以開發(fā)新市場，還可以提高每輛車的利用率，從而提高盈利能力。第三筆關鍵交易是與Carvana Co.達成的，這是一家經(jīng)營車輛自動售貨機的汽車零售商。它使赫茲能夠直接向消費者銷售汽車，并以比該公司通常在經(jīng)銷商拍賣會上獲得的價格更好的價格，每年可能節(jié)省數(shù)千萬美元。菲爾茲當時表示：“我們的方法非常具有戰(zhàn)略性，并且在我們想要如何顛覆自己方面非常深思熟慮，并且希望能夠顛覆整個行業(yè)。”

謝爾不想放棄他在紐約的生活，搬到赫茲總部所在的佛羅里達州，董事會也認為這沒問題。

早在2013年，弗里索拉就將總部從新澤西州遷至佛羅里達州埃斯特羅，這是一個昂貴的富裕退休人員游樂場，他在那里有一個度假屋。對于赫茲的一系列領導人來說，這個地點已經(jīng)成為一個問題，他們不想搬到那里，而且該公司很難吸引到所需的運輸行業(yè)人才。雖然謝爾大部分時間都在埃斯特羅，有時周末呆在那里，但他還在曼哈頓開設了一家新的赫茲辦事處，距離他上東區(qū)的公寓只有很短的車程。回顧過去，董事會的一些成員反思應該堅持讓他全職住在佛羅里達州，尤其是在問題堆積如山的情況下。

純電車型暴露的問題

在謝爾上任的第一年，汽車租賃業(yè)務蓬勃發(fā)展。然而，從來不以效率著稱的赫茲公司的利潤率卻一直低于Avis。

據(jù)一位知情人士透露，2022年，董事們開始向謝爾施壓。謝爾和本文中的其他幾位人士一樣，因討論私人事務而要求匿名。他們問道，為什么赫茲沒有從現(xiàn)有汽車中獲取更多收入，或者在技術升級方面取得更多進展？為什么 Uber司機拖欠付款？他們指出，謝爾還放棄了菲爾茲從福特引進的對管理績效進行評級的做法。

汽車租賃的科學是預測哪里的需求最大，并確保車輛就在那里。在疫情結束后迅速招收員工的過程中，赫茲聘請合同工將汽車運送到租賃需求激增的市場，例如邁阿密和洛杉磯。但承包商的費用昂貴，赫茲花了很長時間才用成本較低的全職員工取代他們。該公司長期存在的IT問題也加劇了效率低下的情況。由于赫茲通常有數(shù)十萬輛汽車在路上行駛，因此它需要實時了解這些汽車將在何時何地歸還、清潔和加氣，并準備再次出租。同樣，其前臺代理和客戶服務人員需要知道汽車是否已損壞以及何時可以恢復使用。如果其中任何一個在翻譯過程中丟失，很快就會讓客戶感到頭疼。

多年來，赫茲投資了大量軟件和云服務，但最終導致業(yè)務不同部分的技術混亂不堪，并且長期無法讓這些程序協(xié)同工作。結果，租車用戶經(jīng)常發(fā)現(xiàn)他們預訂的車已經(jīng)空了。有時，這個糟糕的系統(tǒng)會錯誤地將汽車顯示為丟失，導致數(shù)百名無辜的赫茲客戶因盜竊他們實際歸還的租金而被捕。2022年，赫茲支付了1.68億美元解決了其中364起索賠。

另一家租車公司Avis的車隊規(guī)模比赫茲大25%，收入高出28%，但員工數(shù)量卻少了2500人。赫茲在首次公開募股時向股東承諾，其所模擬的3億美元成本削減將是永久性的。董事會希望謝爾給出結果。

大約在2022年末的同一時間，電動汽車戰(zhàn)略中的第一個裂縫開始顯現(xiàn)。

在內(nèi)部，一些多年來經(jīng)歷過二手車價格起伏的長期赫茲經(jīng)理警告不要在特斯拉上下如此大的賭注。他們知道，對于租賃公司來說，在購買哪種車型上押注錯誤是利潤殺手，因為這些公司最終將汽車出售到二手車市場時依賴于豐厚的回報。

不管怎樣，瓦格納和奧哈拉繼續(xù)推進他們的計劃。那一年，電動汽車受到消費者和投資者的青睞，計算表明赫茲不僅可以以更高的價格租賃電動汽車賺錢，而且還可以節(jié)省維護成本。該公司繼特斯拉的巨額訂單后，于2022年簽訂了為期五年的協(xié)議，從沃爾沃汽車公司 (Volvo Car AB)與Polestar購買多達65000輛電動汽車，并從通用汽車購買175000輛電動汽車。

但實際情況與報表顯示得完全不同。

與電動汽車車主樂于在家中和路上為汽車電池充電的想法不同，商務旅行者和度假者則飽受里程焦慮之苦，他們不想在野外尋找充電樁帶來麻煩或擔心。在華盛頓杜勒斯機場和里根國家機場赫茲工作人員說，經(jīng)過長途飛行的旅客到達這些赫茲地點后，會發(fā)現(xiàn)特斯拉是唯一可用的車輛。“到了晚上，我們就只剩下這些車了，所以他們會去找Avis。”

由于需求不足，謝爾啟動了一項計劃，赫茲同意與亞特蘭大、丹佛和紐約等城市共享電動汽車租賃的某些數(shù)據(jù)，以便他們安裝更多充電站。其他優(yōu)惠還包括為租用特斯拉三天的客戶提供額外一天的免費服務，或者為歸還電池電量至少為30%的電動汽車的任何用戶提供免費充電。該公司甚至做出了象征性的努力，例如向紐約一所技術學校捐贈一輛電動汽車，供機械師學習如何修理它。這些都沒有什么區(qū)別。

還有其他充電問題。盡管該公司已經(jīng)安裝了自己的充電網(wǎng)絡，作為2021年開始的電氣化推動計劃的一部分，但新澤西州紐瓦克等一些較舊的機場無法從電網(wǎng)獲得足夠的電力，或者缺乏基礎設施來支持如此多的充電設施。赫茲需要一個稱為超級充電站的設備，讓電動汽車在半小時或更短的時間內(nèi)重新上路。一旦特斯拉被返還到這些地點，赫茲的員工常常不得不開著車行駛數(shù)英里才能找到超級充電站，這又增加了更多的費用。

純電車型的其他難點

2023年初，又一道警燈閃爍。赫茲整個車隊因維修造成的延誤不斷增加，碰撞成本也在飆升，但最初謝爾和其他人都無法解釋原因。又過了一個季度，他的團隊才對匯總數(shù)據(jù)進行了細分，并向董事會表明，這兩起案件的罪魁禍首都是特斯拉。

正如瓦格納和奧哈拉在其財務模型中所預測的那樣，憑借電動機和傳動系統(tǒng)，特斯拉的維護成本確實比傳統(tǒng)汽車更便宜。問題是它們崩潰的頻率。特斯拉新手司機不習慣汽車動能回收等操作，有時甚至在離開租賃場地之前就遇到了障礙物或被追尾。赫茲的特斯拉發(fā)生事故的概率是該公司其他車輛的四倍。

與其他整車廠不同，特斯拉沒有大面積的特許經(jīng)銷商網(wǎng)絡來幫助提供服務和維修，赫茲的一些特斯拉因此長時間閑置。“他們無法獲得零件，甚至是像外后視鏡這樣簡單的東西，”

赫茲自己修理特斯拉時，與修理其他品牌的汽車相比，成本過高。Autopilot 輔助駕駛系統(tǒng)的雷達組件的更換成本為150美元，校準成本高達3000美元。許多特斯拉不得不完全報廢，因為碰撞可能導致車身面板永久錯位，或者因為電池損壞的風險使它們無法投保。再加上比赫茲其他車輛更高的事故率，導致維修費用激增。

赫茲報告稱，2023年其車輛的運營成本為55億美元，比上一年增長13%，比 2021年增長39%，部分原因是碰撞和損壞。

如果瓦格納和奧哈拉對特斯拉的挫折感到措手不及，馬斯克發(fā)動的價格戰(zhàn)令他倆更加措手不及。

赫茲管理層一直對其與不可預測的特斯拉首席執(zhí)行官的關系持謹慎態(tài)度。馬斯只在2021年引起過一次尷尬，當時他在推特上明確表示：赫茲是原價購買特斯拉，而不是獲得車隊折扣。

問題是，2023年1月12日深夜，特斯拉在其網(wǎng)站上發(fā)布了新的價格。每款汽車都有折扣——Model Y跨界車的售價為53000美元，下降了20%。謝爾當時計劃到2024年底將赫茲的電動汽車配售比例從車隊的10%增加到25%。

這意味著要再購買數(shù)萬輛電動汽車，無論是特斯拉、Polestar還是雪佛蘭 Bolt。他在2023年4月的電話會議上表示：“我顯然是一個更快樂、更好的買家，而且價格更低。”此次降價也將使他的叫車業(yè)務受益。他以為購買特斯拉的價格已經(jīng)足夠優(yōu)惠。

但事實恰恰相反。到2023年10月，為保住自己在電動汽車市場中的份額，馬斯克多次大幅降價。降價迫使赫茲重新評估旗下所有特斯拉汽車，并在去年赫茲折舊成本增加兩倍至 20億美元。

吵架

董事會議室里，挫敗感與日俱增。每次會議開始時，謝爾都會就公司的狀況匯報兩個小時，有時甚至三小時的演講，沒有幻燈片演示。

到2023年第三季度，董事們互相詢問，謝爾的財務背景是否讓他對赫茲電動汽車車隊面臨的巨大挑戰(zhàn)以及他們要求的性能改進做好了準備。隨著情況的惡化，一些人希望謝爾少提供一些抽象的概述，希望有更多的時間讓他們來盤問公司運營團隊的成員如何解決具體問題。

與此同時，奧哈拉預測通過 Amex GBT 租賃獲得的1.5億美元利潤幾乎沒有實現(xiàn)，他本人也搬到了意大利，并于2023年1月辭去了赫茲董事長一職。但一年后他又重返董事會。

幾個月來一直存在的壓力終于在如何解決電動汽車崩潰問題上達到了頂峰。謝爾利用他在高盛風險管理方面接受的教育，開始認為特斯拉只不過是一筆糟糕的交易，并希望迅速拋售它們。瓦格納幾乎和馬斯克一樣大力支持電動汽車，他不同意這一觀點。作為赫茲的兩名控股股東之一，他要求該公司考慮“擺脫”特斯拉的所有替代方案。雙方爭論了兩個月，直到瓦格納最終承認擺脫特斯拉是唯一的選擇。

2023年12月，赫茲改變了電氣化方向，開始出售20000輛電動汽車，其中許多是在其自己的二手車網(wǎng)站上出售的。由于赫茲的拋售，以前只能夢想擁有一輛 Model 3 的買家現(xiàn)在可以以低至18000美元的價格購買一輛行駛里程為 85000英里的 Model 3。

謝爾在圣誕假期時思考了自己的生活和前景，假期結束，他提出離職。

扭轉赫茲的局面現(xiàn)在落在了吉爾·韋斯特的肩上，他是一名運營專家，曾在運輸公司的一線工作過，但絕對不是銀行家。韋斯特曾在達美航空與西北航空合并期間擔任首席運營官，原本是瓦格納和奧哈拉擔任赫茲首席執(zhí)行官的最優(yōu)人選，但當時他擔任通用汽車自動駕駛公司Cruise的首席運營官汽車事業(yè)部。去年12月，通用汽車解雇了他以及陷入困境的部門的其他8名高管，而他突然就可以上崗了。

與此同時，瓦格納和奧哈拉的一些策略正在發(fā)揮作用。Uber 司機從赫茲租賃的電動汽車已行駛了超過10億英里。Carvana 幫助該公司從二手車中回收了更多價值。既然赫茲已經(jīng)減少了特斯拉的資產(chǎn)，并正在用燃油車取代電動車，那么損壞和折舊成本應該不是什么大問題，只是韋斯特接手的公司不再是人類移動出行的先驅。

自首次IPO之后，赫茲在2023年之前回購了30億美元的股票，但瓦格納和奧哈拉Knighthead 和 Certares 尚未出售任何赫茲股票。因此，他們以及基金的投資者都面臨著虧損約2.2億美元，即投資的11%。

在純電車型達到頂峰之際，瓦格納和奧哈拉和當時很多的投資者一樣紛紛涌入電動汽車領域，當時全美每個4S店都能看到這一趨勢。

他們犯了華爾街最經(jīng)典的錯誤：高買低賣。隨著全球電動汽車需求放緩以及汽車全面電氣化前景的不明朗，這些投資者現(xiàn)在正在舔舐傷口。對瓦格納來說，赫茲沒有什么不同。憑借天生交易員的自信，他仍相信自己的賭注最終會被證明是正確的。“我堅信，”他說，“在不久的將來，我們將會解決所有這些問題。”