蔣飛/文 核心觀點(diǎn)：

結(jié)論：一季度一般公共預(yù)算收入同比負(fù)增，一般公共預(yù)算支出在中央支撐下維持正增，赤字使用進(jìn)度偏快，財(cái)政收支偏緊。一季度政府債發(fā)行偏慢，或由于去年末增發(fā)國債結(jié)轉(zhuǎn)至今年使用，預(yù)計(jì)二季度，包括超長期特別國債和專項(xiàng)債在內(nèi)的政府債發(fā)行或?qū)⑻崴佟?/p>

數(shù)據(jù)：一季度，全國一般公共預(yù)算收入60877億元，同比下降2.3%，1-2月同比為-2.3%；全國一般公共預(yù)算支出69856億元，同比增長2.9%，1-2月同比為+6.7%。全國政府性基金預(yù)算收入10394億元，同比下降4%，1-2月同比為+2.7%；全國政府性基金預(yù)算支出17798億元，同比下降15.5%，1-2月同比為-10.2%。

要點(diǎn)：今年名義GDP同比4.2%相對于5.3%的實(shí)際增速更低，對財(cái)稅收入的制約有所顯現(xiàn)。疊加部分減稅政策延續(xù)，2024年一季度一般公共預(yù)算收入增長偏慢，相應(yīng)的財(cái)政支出在1-2月“開門紅”后邊際放緩。中央對地方轉(zhuǎn)移支付力度較大，維持財(cái)政支出不過快下滑。財(cái)政支出向社會(huì)保障和就業(yè)、文旅體育、城鄉(xiāng)社區(qū)等領(lǐng)域傾斜，付息支出增長也較快。一季度財(cái)政收支缺口（財(cái)政收入—支出）為-8979億元，較去年同期缺口擴(kuò)大3405億元，赤字使用進(jìn)度處于近8年較快水平，僅次于2020年，體現(xiàn)出財(cái)政收支緊平衡的特點(diǎn)。

廣義財(cái)政角度，一季度地產(chǎn)銷售市場延續(xù)低位調(diào)整，土地出讓收入下降趨勢依然延續(xù)，政府性基金收入也重新掉頭向下轉(zhuǎn)為負(fù)增，支出端配合收入共同收縮，收支缺口得到較好控制，政府性基金收入減去支出為-7404億元，較去年同期收斂約2837億元，占預(yù)算收支缺口（使用進(jìn)度）的15.0%，處于2019年以來同期較慢水平。

2024年一季度“兩本賬”財(cái)政收支缺口擴(kuò)大，但政府發(fā)行節(jié)奏偏慢，同比少增，我們理解這一方面是由于去年年底增發(fā)的特別國債在今年年初下達(dá)和使用，一定程度降低了一季度政府債融資的必要性。另一方面可能也有地方政府化債對特定領(lǐng)域投資的限制影響。

向前看，二季度政府債發(fā)行有較大概率提速。對于債券市場，政府債供給沖擊可能對資金面產(chǎn)生一定擾動(dòng)，但我們認(rèn)為整體政策發(fā)力較為節(jié)制，債券收益率下行趨勢可能較難逆轉(zhuǎn)。

1.財(cái)政收入增速偏低，支出邊際放緩

2024年一季度，全國一般公共預(yù)算收入60877億元，同比下降2.3%，扣除特殊因素后可比增長2.2%左右，延續(xù)恢復(fù)性增長態(tài)勢。其中稅收收入49172億元，同比下降4.9%，扣除特殊因素后保持平穩(wěn)增長。財(cái)政部指出，特殊因素是扣除2022年中小微企業(yè)緩稅入庫抬高基數(shù)、2023年年中出臺(tái)的四項(xiàng)減稅政策翹尾減收等。實(shí)際上今年名義GDP同比4.2%相對于5.3%的實(shí)際增速更低，對財(cái)稅收入的制約亦有所顯現(xiàn)。3月份財(cái)政收入同比下降2.4%，收入額占全年目標(biāo)的7.3%，處于近八年較低水平，僅好于2020年，一季度財(cái)政收入進(jìn)度為27.2%，也不及近三年水平。

稅收分項(xiàng)來看，3月份增值稅和消費(fèi)稅同比負(fù)增，或有去年減稅政策的影響，同時(shí)可能也指向高端消費(fèi)活動(dòng)轉(zhuǎn)弱；而企業(yè)所得稅、個(gè)人所得稅實(shí)現(xiàn)正增長，有去年同期低基數(shù)影響。地產(chǎn)相關(guān)重要稅收也未明顯好轉(zhuǎn)，契稅和土地增值稅同比均重新轉(zhuǎn)負(fù)，指向地產(chǎn)成交回暖成色不足，僅房產(chǎn)稅維持較高增速。

財(cái)政收入同比增長偏慢，對支出形成一定掣肘，3月財(cái)政支出邊際放緩。一季度全國一般公共預(yù)算支出69856億元，同比增長2.9%，較今年1-2月的6.7%明顯變慢。一季度財(cái)政支出完成預(yù)算目標(biāo)的24.5%，高于近3年的平均水平，但3月單月看，財(cái)政支出同比下降2.9%，占全年目標(biāo)的9.2%，處于近8年較低水平，僅好于2021年水平。分央地看，中央支出發(fā)力明顯，中央對地方的轉(zhuǎn)移支付力度較大。3月中央和地方財(cái)政支出總比分別為5.7%和-4%，中央支出增速明顯強(qiáng)于地方。財(cái)政部提到2024年安排中央對地方轉(zhuǎn)移支付10.2萬億元，截至4月上旬2024年中央部門預(yù)算已全部批復(fù)到位，中央對地方轉(zhuǎn)移支付已下達(dá)8.68萬億元，占年初預(yù)算的85.1%。而地方財(cái)政支出明顯放緩，可能體現(xiàn)財(cái)政政策提質(zhì)增效的取向。

從具體支出科目看，3月份社會(huì)保障和就業(yè)、文旅體育、城鄉(xiāng)社區(qū)等領(lǐng)域財(cái)政支出同比高于全部財(cái)政支出。財(cái)政部指出社會(huì)保障和就業(yè)、衛(wèi)生健康、城鄉(xiāng)社區(qū)、交通運(yùn)輸、住房保障等支出進(jìn)度較快，其中社會(huì)保障和就業(yè)支出進(jìn)度30.7%、城鄉(xiāng)社區(qū)支出進(jìn)度26.2%、衛(wèi)生健康和交通運(yùn)輸支出進(jìn)度均為25.1%，都超過序時(shí)進(jìn)度。今年2月底前，財(cái)政部將1萬億元增發(fā)國債資金全部下達(dá)到地方。從一季度數(shù)據(jù)看，增發(fā)國債資金重點(diǎn)投向的城鄉(xiāng)社區(qū)支出、農(nóng)林水支出、災(zāi)害防治及應(yīng)急管理支出同比分別增長12.1%、13.1%、53.4%，均實(shí)現(xiàn)了兩位數(shù)增長。值得一提的是，3月份債務(wù)付息支出增速為4.5%，相對較高，政府再融資償債壓力不小，付息支出較為剛性，可能對其余領(lǐng)域財(cái)政支出產(chǎn)生一定拖累。

2.政府性基金收入同比轉(zhuǎn)負(fù)

一季度地產(chǎn)銷售市場延續(xù)低位調(diào)整，土地出讓收入下降趨勢依然延續(xù)，政府性基金收入也重新掉頭向下轉(zhuǎn)為負(fù)增。2024年一季度地產(chǎn)銷售同比-19.4%，降幅未明顯收窄；房地產(chǎn)開發(fā)投資額同比-9.5%，降幅擴(kuò)大。房企銷售回款能力未修復(fù)，拿地意愿可能不強(qiáng)，對應(yīng)政府性基金收入增長也缺乏支撐。一季度，全國政府性基金預(yù)算收入10394億元，同比下降4%，3月單月同比下降15.9%，相較于1-2月的同比增長2.7%重新放緩。根據(jù)今年財(cái)政預(yù)算，全年政府性基金預(yù)算收入70802.05億元，同比增長0.1%，3月政府性基金收入占全年目標(biāo)比重為4.6%，是2018年以來的最低水平，一季度政府性基金收入進(jìn)度為14.7%，也處于近7年較低水平。

3.收支緊平衡繼續(xù)，政府債發(fā)行或有望提速

總結(jié)來看，2024年一季度一般公共預(yù)算收入增長偏慢，財(cái)政支出在1-2月“開門紅”后邊際放緩，一季度財(cái)政收支缺口（財(cái)政收入—支出）為-8979億元，較去年同期缺口擴(kuò)大3405億元，赤字使用進(jìn)度處于近8年較快水平，僅次于2020年，體現(xiàn)出財(cái)政收支緊平衡的特點(diǎn)。

廣義財(cái)政角度，一季度政府性基金收入也出現(xiàn)邊際放緩，支出配合收入共同收縮，收支缺口得到較好控制，政府性基金收入減去支出為-7404億元，較去年同期收斂約2837億元，占預(yù)算收支缺口（使用進(jìn)度）的15.0%，處于2019年以來同期較慢水平。

新增政府債主要為了彌合財(cái)政收支缺口，今年一季度一般公共預(yù)算口徑收支缺口較高（較去年擴(kuò)大3405億元），政府性基金收支缺口較小（較去年收斂2837億元），總收支缺口仍在擴(kuò)大，對應(yīng)政府債凈融資需求應(yīng)比去年同期更大。實(shí)際上2024年一季度政府發(fā)行節(jié)奏偏慢，社融口徑政府債（包含國債和地方政府債）合計(jì)凈融資1.36萬億元，同比少增4700億元。我們理解這一方面是由于去年年底增發(fā)的特別國債在今年年初下達(dá)和使用，一定程度降低了一季度政府債融資的必要性。另一方面可能也有地方政府化債對特定領(lǐng)域投資的限制影響。財(cái)政部指出一季度地方政府專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模小于往年，一方面是以往年度為應(yīng)對疫情沖擊等特殊因素影響，加大年初發(fā)行規(guī)模。另一方面也與地方項(xiàng)目建設(shè)資金需求、債券市場利率等因素相關(guān)。

向前看，二季度政府債發(fā)行有較大概率提速，或?qū)⒅鸩綄ι缛谄鸬揭欢ㄖ巫饔谩τ趥袌觯畟┙o沖擊可能對資金面產(chǎn)生一定擾動(dòng)，但我們認(rèn)為整體政策發(fā)力較為節(jié)制，債券收益率下行趨勢可能較難逆轉(zhuǎn)。財(cái)政部4月22日在新聞發(fā)布會(huì)上提出要“密切關(guān)注儲(chǔ)蓄國債的供需關(guān)系變化和銷售情況，研究適當(dāng)增加發(fā)行規(guī)模”財(cái)政部“已經(jīng)將2024年超長期特別國債支出納入2024年預(yù)算，同時(shí)扎實(shí)推進(jìn)前期準(zhǔn)備工作”。對于財(cái)政支持領(lǐng)域，除了一季度重點(diǎn)提到的制造業(yè)領(lǐng)域“新一代信息技術(shù)、高端裝備、新材料等產(chǎn)業(yè)”“數(shù)字經(jīng)濟(jì)關(guān)鍵環(huán)節(jié)”，下一階段“交通基礎(chǔ)設(shè)施數(shù)字化轉(zhuǎn)型”“規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新”“部分大中城市實(shí)施城市更新”等相關(guān)領(lǐng)域也可能是重點(diǎn)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)政策不及預(yù)期；貨幣政策不及預(yù)期；財(cái)政政策不及預(yù)期或超預(yù)期；信用事件集中爆發(fā)。