經濟觀察網(wǎng) 記者 歐陽曉紅

一

如果說，去年是新中國歷史上極不平凡的一年，那么今年則是具里程碑意義的一年。

這一年，市場格局被“重塑”、無序擴張的資本被“整肅”，接下來，還將為其設置“紅綠燈”，防止其野蠻生長。

這一年，平臺經濟被監(jiān)管、教培產業(yè)被洗牌、房地產調控攻艱，推出“雙碳目標”，以及提出共同富裕要有實質性進展等一系列深遠意義的改革得以大力推進。

這一年，經濟走勢跌宕起伏，從一季度的18.3%、二季度的7.9%，到三季度的4.9%；囿于經濟下行壓力加大，年內二次“降準”，二次“上調”外匯存款準備金率，旨在抑制人民幣快速升值。官方口徑也從一季度的“窗口期”、二季度的“跨周期”，再到現(xiàn)在的跨周期+逆周期——“以經濟建設為中心”！

這個時候，你可能會困惑——倘若基本面不好，經濟有恙，人民幣何以強勢？外資為何青睞人民幣資產？倘若經濟增長動能強勁，在市場流動性或許并不匱乏的情況下，又緣何降準？為何維穩(wěn)聲四起？重提“六穩(wěn)”、“六保”？

改革成績斐然，但問題也不容小覷——12月10日閉幕的2021年中央經濟工作會議認為，中國經濟發(fā)展面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱的三重壓力。

“三重壓力”+正在騰挪的“三座大山（住房、醫(yī)療、教育）”，以及環(huán)保、供應鏈沖擊、疫情防控等諸多硬約束背景下，老齡化加速、負重前行的中國經濟何以行穩(wěn)致遠？

“三重壓力”來看，既有內因，也有外因，包括經濟周期的疊加效應所致。二季度（+7.9%）、三季度GDP（+4.9%）增速下滑盡管并不意外，但降幅之大仍超出預期，前者關乎內需不足，后者的市場共識是將其歸咎于“地產鏈條、能耗雙控”所致。

三座大山而言，醫(yī)療、教育的市場化改革日趨深化、完善；而進入攻堅階段的房地產調控，其產生的次生金融風險則可能會在2022年顯現(xiàn)。

風往哪個方向吹？經濟增長如何穩(wěn)？2021年中央經濟工作會議予以明示，其“七大政策”與“五個正確認識”描述出2022的中國經濟政策框架之風向——何謂穩(wěn)增長的“表”與“里”，“本”與“末”。

所謂“表”與“里”是指“構建新發(fā)展格局邁出新步伐，高質量發(fā)展取得新成效”的前提下，GDP為“表”，民生、就業(yè)等為“里”。“本”與“末”則是：重提“堅持經濟建設為中心”，“質”在“量”前面，不走老路；這昭示穩(wěn)增長、穩(wěn)就業(yè)是硬要求。

會議亦第一次提及“三重壓力”，第一次提及“七大政策”、“五個正確認識”，第一次“給逐利的資本分類定性（發(fā)揮其積極作用，控制其消極作用）”；亦是第一次的會議通稿內容編排有別于過往——今年的工作報告沒有按具體重點任務進行分點討論，而是分七個重要政策領域進行論述，諸多的第一次更凸顯2021年的里程碑意義。

北京大學光華管理學院應用經濟學系副教授唐遙表示，中央經濟工作會議的公報為2022的中國經濟指明了清晰的發(fā)展路徑，政策在應對短期問題的同時，要堅定服從實現(xiàn)高質量發(fā)展的長期要求。

當然，不同的短、中、長期目標之間，可能也會有“沖突”或者“矛”與“盾”；清零新冠防疫政策、環(huán)保硬約束下，地方穩(wěn)增長目標也許會與其相悖，換言之，地方需要權衡如何在諸多目標之間找到均衡點。

中央經濟工作會議為此指出，諸如尊重（規(guī)律、實際）、科學謀劃、系統(tǒng)思維；調查研究；加強學習（學經濟，學歷史，學科技）；敬畏（歷史，文化，生態(tài)）；慎重決策、慎重用權；防止簡單化、亂作為等。

而貫穿公報全文的“穩(wěn)”字亦從未像今天這樣被放大，之所以得到前所未有的重視，關乎于2022年的特殊性，經濟增長需要為其保駕護航；正如會議強調，明年將召開黨的二十大，這是黨和國家政治生活中的一件大事，要保持平穩(wěn)健康的經濟環(huán)境、國泰民安的社會環(huán)境、風清氣正的政治環(huán)境。

近期的經濟金融數(shù)據(jù)昭示經濟下行壓力較大；不過，目前也出現(xiàn)回暖跡象。

穩(wěn)，本義平穩(wěn)，偏旁“禾”與糧食有關，有了糧食，心就安定了；亦可引申為豐衣足食，經濟健康平穩(wěn)運行；二者互為因果。

中央財經委員會辦公室副主任韓文秀這樣解讀中央經濟工作會議：各地區(qū)各部門都要擔負起穩(wěn)定宏觀經濟的責任，積極推出有利于經濟穩(wěn)定的政策，慎重出臺有收縮效應的政策，政策發(fā)力要適當靠前。

誠如，此次會議的宏觀政策基調前所未有的積極：會議要求，明年經濟工作要穩(wěn)字當頭、穩(wěn)中求進，各地區(qū)各部門要擔負起穩(wěn)定宏觀經濟的責任，各方面要積極推出有利于經濟穩(wěn)定的政策，政策發(fā)力適當靠前。

“‘各地區(qū)各部門要擔負起穩(wěn)定宏觀經濟的責任’，而且要‘靠前、超前’，指向2022年地方政府應會‘努力干活’，尤其是今年地方財政發(fā)力慢的局面有望改觀。”國盛證券首席經濟學家熊園就此解釋。

細觀之，這有別于過往的做法，以前怕地方過度發(fā)力，現(xiàn)在則是助推；但地方同時又要兼顧新冠疫情清零以及環(huán)保目標；二者之間，可能需要厘清秩序。對此，會議也給出了方向與路徑，如會議提及的七大政策與五個正確認識，其潛臺詞是明確了穩(wěn)增長的表與里、本末秩序等；可謂系統(tǒng)性復盤與反思。

在國家信息中心經濟預測部主任張宇賢看來，宏觀政策要穩(wěn)，比如說我們還要繼續(xù)堅持積極的財政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，保持宏觀政策的一些穩(wěn)定性和可持續(xù)性。我們的行業(yè)政策一定要保持平衡性和協(xié)調性，一定要在穩(wěn)增長和防風險之間找到一個平衡點。

“一句話而言，穩(wěn)字當頭的具體含義就是——全部政策都在長期約束下努力服務于經濟增長和就業(yè)，全部制度都服務于更好的經濟循環(huán)。”華創(chuàng)證券研究所所長助理、首席宏觀分析師張瑜認為。

熊園認為，這是一次“解放思想、政策糾偏、重塑共識”的會議，也是一次督促各方“努力干活”的會議。一句話，2022年政策環(huán)境對經濟和市場應會比較友好。

而正確認識內外環(huán)境的深刻變化，以穩(wěn)政策來穩(wěn)增長可能是當下的重中之重，其要求具針對性、穩(wěn)健有效，且激發(fā)市場主體的活力。

二

那么，針對性且具激發(fā)市場活力的“穩(wěn)政策”可以如何來體現(xiàn)呢？

正如，會議首提七大政策組合，即宏觀政策、微觀政策、結構政策、科技政策、改革開放政策、區(qū)域政策、社會政策。

細究之，不難發(fā)現(xiàn)，位居首位的宏觀政策之外，其它六項政策均直接或間接與激發(fā)市場活力、動力有關——是的，市場主體亟需重塑信心、底氣，甚至勇氣，方可在百年未有的大變局下，在萬水奔騰的咆哮時代，甄別虛實，戮力同心，共渡難關、共創(chuàng)佳績。

對此，全國政協(xié)常委、中國稅務學會副會長張連起表示，此次會議突破了往年的宏觀、微觀和社會政策三大政策的組合，明確提到了七大政策，對不同領域進行定調，反映調控能力和精準度在提高。

這七大政策分別是：宏觀政策要穩(wěn)健有效；微觀政策要持續(xù)激發(fā)市場主體活力；結構政策要著力暢通國民經濟循環(huán)；科技政策要扎實落地；改革開放政策要激活發(fā)展動力；區(qū)域政策要增強發(fā)展的平衡性協(xié)調性；社會政策要兜住兜牢民生底線。

“今年中央經濟工作會議的亮點之一，就是結構性政策更加強調‘暢通經濟循環(huán)’，在疫情沖擊、世界大變局的背景下，強調突破堵點，打通產業(yè)鏈，確保經濟循環(huán)暢通高效，具有很強的現(xiàn)實針對性。”國務院發(fā)展研究中心宏觀經濟研究部研究員張俊偉接受媒體采訪時認為。

就貨幣政策而言，申萬宏源首席宏觀分析師秦泰分析，松信用導向明朗，降息仍非選項。放松宏觀杠桿率穩(wěn)定要求，松信用導向明朗。但仍強調房住不炒、民生底線，降息不是政策選項。重提“逆周期調節(jié)”，經驗顯示當迫切性較強的“逆周期”調控政策出現(xiàn)時，市場預期更加透明一致的降準工具往往獲得活躍的使用。維持“降準不降息”是貨幣政策保持“有溫度的中性”的較好體現(xiàn)的預測不變。

“預計在今年年底前再度降準50BP之后，明年仍需全面降準150BP-200BP，以維持年底M2同比7.8%、社融存量同比10.0%以上的信用增速。”秦泰認為。

這在張瑜看來，逆周期重現(xiàn)，財政加碼，基建可超前，貨幣的結構排序有調整。貨幣政策基調并沒有明顯變化，但對實體經濟的支持領域排序明顯更加側重小微（2020年是科技、小微、綠色，本次是小微、科技、綠色）。

結構政策方面，張瑜分析，房地產放在國民經濟循環(huán)中論述，房住不炒依然在，保障性住房建設排在前

地產調控來看，申萬宏源宏觀認為，其突出商品房市場良性循環(huán)。對房地產政策的闡述被提前至“著力暢通國民經濟循環(huán)”的主要工作任務部分，地產產業(yè)鏈作為內需中樞的地位得到充分強調。在此基礎上，會議全新提出了對于商品房市場的呵護，支撐地產產業(yè)鏈銷售和投資鏈條的“良性循環(huán)”，呵護房地產融資意圖明確。

此外，本次會議對于保障性租賃住房的強調實際上有所弱化。最后，盡管會議對地產產業(yè)鏈顯示出充分的呵護，但是“房住不炒”的基調沒有變，貨幣政策以降息等過度寬松工具來推動新一輪地產周期的可能性很低。

而特殊的歷史時期，決策層給出了具體的針對性政策之外，還需要有正確的認識，換言之，以正視聽，厘清思路。

正如，會議認為，“進入新發(fā)展階段，我國發(fā)展內外環(huán)境發(fā)生深刻變化，面臨許多新的重大理論和實踐問題，需要正確認識和把握”。

這涉及五個層面：共同富裕、資本、初級產品供給、重大風險、碳達峰碳中和。諸如：要正確認識和把握實現(xiàn)共同富裕的戰(zhàn)略目標和實踐途徑；要正確認識和把握資本的特性和行為規(guī)律；要正確認識和把握初級產品供給保障；要正確認識和把握防范化解重大風險；要正確認識和把握碳達峰碳中和。

或是輿論對相關重大問題的理解有所偏離，或是地方決策在實施過程中存在偏差，“五個正確認識和把握”透露出——對今年集中推動的地產調控政策、“雙碳目標”等著眼長期的政策在年內導致的短期沖擊進行了系統(tǒng)性的復盤與思考。

正如，就重大風險的防范化解來看，會議要求，要繼續(xù)按照穩(wěn)定大局、統(tǒng)籌協(xié)調、分類施策、精準拆彈的方針，抓好風險處置工作，加強金融法治建設，壓實地方、金融監(jiān)管、行業(yè)主管等各方責任，壓實企業(yè)自救主體責任。要強化能力建設，加強金融監(jiān)管干部隊伍建設。化解風險要有充足資源，研究制定化解風險的政策，要廣泛配合，完善金融風險處置機制。

一方面壓實各方責任，一方面表示要有充足資源；并強調“能力建設以及加強金融監(jiān)管干部隊伍建設”。此番表述的話外音或是要有風險底線意識、金融監(jiān)管的能力具提升空間。

更甚者，會議指出，必須堅持穩(wěn)中求進，調整政策和推動改革要把握好時度效，堅持先立后破、穩(wěn)扎穩(wěn)打。必須加強統(tǒng)籌協(xié)調，堅持系統(tǒng)觀念。

西澤資本（香港）首席經濟學家趙建撰文指出，最近的政策沖擊幾乎已經使海外金融市場的融資功能喪失，這很明顯與我們構建國內國外相互促進的雙循環(huán)格局不匹配。要知道，在實體經濟融資尤其是新興數(shù)字科技企業(yè)的培育上，海外資本的支持起到了主要的作用。

他建議事關金融治理的政策一定要慎之又慎，尊重歷史條件，穩(wěn)妥推進，多與市場友好溝通，前瞻性立法，減少不確定的發(fā)文，建立一般動態(tài)均衡思維。比如在各種監(jiān)管指標的比率上，不能將分子分母割裂來看，而是意識到分子下降可能導致分母下降的更厲害，從而出現(xiàn)降低債務反而杠桿率升高的奇特現(xiàn)象。

回到資本的問題上，會議亦明確，要正確認識和把握資本的特性和行為規(guī)律。要發(fā)揮資本作為生產要素的積極作用，同時有效控制其消極作用。要為資本設置“紅綠燈”，依法加強對資本的有效監(jiān)管，防止資本野蠻生長。要支持和引導資本規(guī)范健康發(fā)展，堅持和完善社會主義基本經濟制度，毫不動搖鞏固和發(fā)展公有制經濟，毫不動搖鼓勵、支持、引導非公有制經濟發(fā)展。

國務院發(fā)展研究中心金融研究所副所長陳道富就此認為，提出“為資本設置‘紅綠燈’，加強對資本的有效監(jiān)管”的背景，一是我國既出現(xiàn)了投資動力不足，也出現(xiàn)了資本無序擴張的現(xiàn)象，因此既要鼓勵資本積極尋找市場機會，發(fā)揮企業(yè)家精神加大投資，又要防止資本野蠻擴張，避免壟斷和產融的不當結合等。二是在規(guī)范資本無序擴張中，市場出現(xiàn)了一些擔憂，需正本清源。因而，提出了“紅綠燈”，不是一味禁止，而是疏堵結合有效監(jiān)管。

“紅綠燈講的就是劃分出哪些領域是禁止進入的，哪些領域是鼓勵大展拳腳的。事先明確規(guī)則，有助于釋放市場活力。把‘紅綠燈’的規(guī)則先公布好，大家就不用擔心遇到意外。”

興業(yè)銀行首席經濟學家、華福證券首席經濟學家魯政委認為。

在熊園看來，5個“要正確認識和把握”都是當前經濟轉型與改革的焦點與痛點；厘清與糾偏后，應有助于各方更好理解、更好執(zhí)行中央政策。

比如:共同富裕，明確了先把“蛋糕”做大做好、再切好分好；防風險，要求“壓實企業(yè)自救主體責任”（應是指HD等企業(yè)）；雙碳，明確了“不可能畢其功于一役”，傳統(tǒng)能源逐步退出要建立在新能源安全可靠的替代基礎上，要科學考核、防止簡單層層分解。

不過，僅對資本市場而言，張瑜表示，本次經濟工作會議的預期差在于：首先，資本市場對于促消費的財政補貼抱有較高期待，但經濟工作會議未提及，略低于市場預期。政治局雖然提及了促消費，但經濟工作會議并未有過多的促消費論述。此外是“財政、基建的表態(tài)略超市場預期”、“地產表態(tài)略低于市場預期”、“貨幣政策的表態(tài)比較糾結”、“能耗統(tǒng)計更加科學，略有松緩，超市場預期”等。

值得一提的是，2021年收官之際，消費板塊迎來“高光時刻”：資金涌入消費板塊，細分行業(yè)領漲。截至12月9日，Wind日常消費板塊近5日的主力凈流入額為25.27億元，在各板塊流入額中居前。同時，白酒等大消費板塊領漲兩市。這之后會如何走？尚待觀察。

“促消費”之所以未在公報中出現(xiàn)，或許也因為其提升空間不大，包括可能也有悖于環(huán)保節(jié)能、節(jié)約型社會的倡議。如會議提出，在消費領域，增強全民節(jié)約意識，倡導簡約適度、綠色低碳的生活方式。

三

此時此刻，國際資本又如何看待中國經濟及投資機會？

由巴克萊銀行亞洲外匯兼新興市場宏觀策略研究部主管Ashish Agrawal及巴克萊銀行宏觀、外匯策略師張蒙最近撰寫的研究報告認為，獲納入指數(shù)的資金流入和人民幣上升推動，11月外國投資者對中國國債的需求持續(xù)激增。

本月至今資金流入已經放緩，但巴克萊預計，市場對中國國債的結構性需求將維持一段長時間。

瑞士百達財富管理亞洲宏觀經濟研究主管陳東表示，房地產行業(yè)低迷和新冠疫情限制措施仍可能對中國 2022 年的經濟增長造成壓力，我們預計中國經濟增長為4.5%。盡管決策層可能放寬政策，但中國的增長將放緩。

“大而不倒”是瑞士百達財富管理十大投資主題之一。瑞士百達財富認為，由于監(jiān)管機構政策及對過度杠桿化的行業(yè)進行的調整，中國經濟經歷了相當大的震蕩。負債沉重的房地產行業(yè)的問題以及這些問題對國內消費的影響將是未來一年市場關注的焦點。

實際上，建筑和房地產相關活動在中國GDP中所占比例較高(據(jù)估計接近 30%)，而住房相關支出在個人消費中所占比例遠高于美國。

不過，“該行業(yè)‘大而不倒’，已有跡象表明，當局正采取行動，控制因負債最多的房地產公司所面臨的問題而造成的損害。同樣值得注意的是，以房地產為主的中國高收益?zhèn)袌龅臓顩r并未蔓延至亞洲其它信貸市場。鑒于亞洲信貸資產呈現(xiàn)出卓越的風險調整回報潛力，我們繼續(xù)看好這些資產。”瑞士百達財富管理表示。

某種意義上，中國將對資本設置“紅綠燈”，資本目前對我們依然情有獨鐘……

但不管怎樣，“經濟和疫情防控保持全球領先地位”是會議排序最靠前的成績。

張瑜認為，最重視的成績意味著明年大概率依然要努力爭取，明年是改革開放四十年以來中美經濟增速或最接近的一次（IMF預測2022年美國GDP增速5.2%，中國GDP增速5.6%），在中美博弈和努力保持經濟領先地位的背景下，年度增速不能低于美國或許是一個重要的考量，對于明年經濟的運行，預計GDP5%的增速肯定要保，實際運行或盡量靠近5.5%。

而維持一定的GDP年度增速——無疑是“穩(wěn)增長”的“表”，“里”則是穩(wěn)就業(yè)，兜住兜牢民生底線；“本”是激發(fā)市場活力，“以經濟建設為中心”，但質在前，量在后；“共同富裕”是先把“蛋糕”做大做好后再去切分；概之，不能本末倒置，且穩(wěn)增長需“表里如一”。