經濟觀察網 記者 田國寶 3月2日，龍光集團（3380.HK）發(fā)布消息稱，全資附屬公司深圳市龍光控股有限公司已經劃款3.95億元到指定托管賬戶，用于兌付將于3月9日到期的一筆ABS。前一天，龍光還兌付一筆本息合計7.75億元的ABS。

龍光的動作并沒有提振資本市場的信心，3月2日，龍光集團股價收于2.16港元，下跌13.6%；12只美元債有7只上漲0.1%-2.2%，5只債券下跌0.3%-2.3%；國內債券成交折價普遍在40元左右。

龍光股債雙殺從2022年春節(jié)前后開始，于2月25日達到高潮并延續(xù)至今。過去一周的時間，龍光股價跌去40%以上，美元債價格普遍跌至30美分左右；國內債券價格也跌至50元以下。

多個資本市場人士告訴經濟觀察網，一直以來，資本市場對龍光的評價較為正面，這次股債雙殺成因較多，其中最主要因素是私募美元債的曝光。

一位做高收益美元債投資人告訴經濟觀察網，年初，資本市場傳言龍光有30億美元的私募債，龍光先是否認有私募美元債存在，后來又承認有擔保不超過10億美元。

這一行為導致龍光被國際三大評級機構先后下調主體信用評級，并引發(fā)一系列后果。

股債雙殺

2月24日，龍光發(fā)行的多筆美元債出現暴跌，價格跌至60美分內，多筆國內信用債觸發(fā)臨停。2月25日，龍光美元債跌破50美分，部分美元債跌破30美分；國內債券跌至50元以內。

兩個交易日，龍光股價下跌了12%，如果從年初算起，跌幅已經超過60%。

2月25日，龍光對外稱，境內外融資均沒有違約；同時，龍光也通過兌付兩筆ABS、支付利息等來挽回資本市場的信心。不過，資本市場疑慮并沒有完全消失，龍光股價和債券持續(xù)下跌，但跌幅有所縮小。

一位香港資本市場人士表示，2月下旬，開始有大型機構掛售龍光的債券，規(guī)模一度達到上億美元級別。對于其他投資來說，這是一個不言而喻的信號，大規(guī)模的拋售行為，導致龍光債券價格在兩天內跌去三成。

另一位投資人表示，至少有6家大型機構在拋售龍光的債券。如果拋售只是在做高收益?zhèn)后w中，對市場影響有限；但如果有大型機構參與，而且規(guī)模較大，“看到的人，誰還能穩(wěn)住，肯定要跑。”

Wind數據顯示，截至3月2日近5個交易日內，龍光股票跌幅超過40%，位列內地上市房企跌幅榜首位，2022年以來，龍光市值蒸發(fā)了63%。國內債券價格普遍在40元左右，美元債價格維持在30元左右。

DM數據顯示，龍光有12筆存量美元債，存續(xù)余額36.59億美元；19筆國內債余額為205.6億元；此外，龍光還有6筆合計40.5億元的ABS。

2022年，龍光國內債、美元債和ABS合計到期規(guī)模在112億元左右。在投資者電話會上，龍光告訴投資人，截至2021年底，到期債務規(guī)模不超過200億元。

即便是加上71.23億元即將行權回售的國內債，全年償債也沒有超過300億元，其截至2021年底的400多億元現金足以覆蓋。而且，配股、發(fā)行可交換債、回購股票和債券等動作，龍光似乎看起來也不差錢。

資本市場普遍認為，龍光股債雙殺緣起私募美元債。之前，資本市場質疑龍光有巨量私募美元債，但龍光出面進行否認。不久后，龍光又主動承認存在私募美元債，但規(guī)模沒有外界傳言大。

而且，彼時資本市場瘋傳，屬地政府相關部門向金融機構咨詢：如果龍光債務進行展期，對于資本市場尤其是信用債市場會產生多大影響。這一消息真?zhèn)坞y辨，但在資本市場看來，龍光要“躺平了”。

上述高收益美元債投資人表示，在多數投資人的眼中，龍光是相對優(yōu)質的房企，但這一次股債雙殺超出了多數投資人的意料，“原來你一直以為它很好，忽然有一天發(fā)現并沒有想象中那么好，那種感覺你懂嗎”。

緣起私募債

2022年1月11日，龍光發(fā)行的2022年8月到期美元債每1美元跌1.2美分，價格跌至97.1美分，創(chuàng)下兩個月內最大跌幅。接著龍光發(fā)行的多筆美元債出現下跌，部分美元債的價格跌破90美分。

根據龍光透露，截至2021年底，龍光有400多億元的現金，對應的是不到200億元的短債，償債壓力相對不大。12月，龍光通過配股募集11.56億港元，通過發(fā)行CMBS募集6.65億元人民幣；1月，通過發(fā)行可交換債券募集19.5億港元。

上述高收益?zhèn)顿Y人表示，從財報上看，龍光的基本面不存在太大問題，但債券價格大幅下跌還是引起了資本市場的警覺。

彼時，資本市場盛傳，龍光有30億美元左右的私募美元債，龍光沒有足夠的資金償還即將到期的幾筆，正在與投資人商談展期。針對市場傳言，1月14日，龍光對外澄清稱，沒有任何私募美元債。

當天，龍光還兩次贖回2300萬元美元票據，通過傳媒不斷向外界展示“經營穩(wěn)固”的形象。債券暫時回穩(wěn)。

1月17日，資本市場再次爆出，龍光為4筆總計9.08億美元的借款提供擔保，龍光通過追加抵押物延長了債務償還時限。1月21日，在與投資人電話會中，龍光首次承認存在不超過10億美元的借款擔保。

這一消息并沒有引起資本市場太大關注，龍光債券還出現小幅上行。但表外負債引起了評級機構的關注，1月27日晚間，標普將龍光納入負面評級觀察名單，給出的理由即是“可能有以前未披露的債務擔保”。

不過，建銀國際、花旗銀行、彭博、交銀國際等國際投行在報告中稱，龍光“財務能力”、“業(yè)績可期”、“現金充沛”及“銷售可期”等形象。彼時，由于臨近春節(jié)假期，資本市場沒有太大反響。

春節(jié)后，有關龍光表外負債的消息開始小范圍流傳。2月7日，龍光美元債開始新一輪下跌，股價也開始出現松動跡象，跌幅較之前擴大。

2月8日，惠譽率先下調了龍光的評級、展望負面。彼時受部分城市放松限購等因素影響，地產股債普遍出現上行趨勢，龍光的股債價格暫時穩(wěn)定，部分甚至還出現上漲。

2月14 日，穆迪下調了龍光的評級，并列入負面觀察名單。穆迪認為，雖然龍光隱藏了項目層面不超過10億美元的債務，但現金流相對較為良性，所以并沒有展望為負面。

2月17日，標普也下調了龍光的信用評級，并展望為負面。標普認為，此前未披露的不超過10億美元擔保借款反映了公司在內部管理和治理，尤其是信息披露和透明度方面的風險，“潛在的擔保兌付將增加還款負擔”。

三大評級機構下調評級，觸發(fā)龍光部分私募美元債提前還款。一般情況下，遭遇這種情況，房企通過與投資人談判可以避免，但此時的龍光顯然已不具備這一條件。

雖然龍光通過追加抵押物解決了問題，但由此引發(fā)的連鎖反應卻持續(xù)影響著龍光的信用和投資者的信心。龍光方面也承認，下調評級事件讓龍光面臨的挑戰(zhàn)更加嚴峻。

反思

在多數投資人看來，龍光在私募美元債口徑反復，加劇了資本市場的疑慮和擔憂，投資人開始重新審視和評估龍光的償債能力，出現部分投資人拋售龍光的股票和債券，一直到2月24日形成拋盤高峰。

上述高收益?zhèn)顿Y人表示，一旦投資人有這樣的疑慮，拋售債券在所難免，“開始肯定是小幅折價掛售，其他投資人看到了，也會跟風，容易形成踩踏。”

上述香港資本市場人士表示，如果是因為內部溝通問題，集團總部沒有及時獲取到私募美元債信息，一定程度暴露了龍光內部管理問題。

在承認存在不超過10億美元私募債的同時，龍光在內部出臺了融資相關的管理制度，間接向外界承認了之前的錯誤，并試圖穩(wěn)定資本市場信心，但龍光給資本市場的印象，已經很難再回到從前。

如果龍光總部知曉私募美元債，而故意對投資人隱瞞，在信用債市場，這一行為顯然觸碰了禁忌。但無論如何，私募美元債事件嚴重損害了龍光的聲譽和形象，成為導致龍光股債雙殺的根源。

上述高收益美元債投資人表示，私募美元債事件讓龍光失去了投資人的信任，雖然龍光聲稱擔保的私募美元債不到10億元美元，但資本市場顯然并不相信。

上述高收益美元債投資人表示，龍光表外負債規(guī)模在300億元左右，但其沒有說明這一判斷的依據和合理性。

3月1日，瑞銀發(fā)布的報告稱，龍光的表外負債規(guī)模在580億元到790億元之間。對于瑞銀報告提到龍光表外負債規(guī)模，多數資本市場人士認為“夸張了”。多個與龍光有過融資業(yè)務合作的機構人士也判斷，龍光的表外負債不會超過200億元。

此前，摩根斯坦利曾推測，龍光的表外負債規(guī)模在30億美元左右，這一規(guī)模高于龍光承認的不超過10億美元，但低于瑞銀推測的580億元到790億元規(guī)模，與市場普遍接受的不超過200億元規(guī)模相當。

值得關注的是，在龍光配股及歷次美元債發(fā)行過程中，瑞銀均有參與和承銷。也就是說，雖然資本市場對瑞銀數據存在質疑，但雙方在業(yè)務層面廣泛的合作關系，也說明瑞銀對龍光并不陌生。

上述香港資本市場人士表示，外資金融機構對內地房企了解程度相對較少，尤其是涉及表外負債存在形式。所以，坦誠溝通對于雙方業(yè)務合作至關重要，“房地產企業(yè)不誠信問題帶來的影響，可能會延續(xù)到未來很長一段時間。”

他進一步表示，此前包括花樣年等一系列房企在美元債上表現出來的態(tài)度，已經導致目前央企、國企和城投發(fā)行美元債困難，“這個影響不是你一家企業(yè)，是整個美元債市場。”