經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 記者 田國(guó)寶 7月7日下午，“20時(shí)代09”連續(xù)發(fā)生兩筆交易，成交價(jià)分別為30元和30.4元，較前一個(gè)交易日分別下跌35.6%和34.8%，也創(chuàng)下了該筆債券自發(fā)行以來(lái)最低價(jià)格。該筆債券由時(shí)代中國(guó)發(fā)行。

同一天，“21中駿1A”以56元價(jià)格成交4200手，與上一個(gè)成交價(jià)相比下跌12.1%，同樣創(chuàng)下了該筆債券7月以來(lái)最低價(jià)格。目前中駿發(fā)行的債券價(jià)格普遍跌至70元以?xún)?nèi)。

不僅是時(shí)代中國(guó)和中駿控股，7月以來(lái)，包括金地集團(tuán)、碧桂園、旭輝控股、合景泰富等在內(nèi)的房企的國(guó)內(nèi)債券和美元債均出現(xiàn)較大幅度下跌。值得注意的是，這些房企并沒(méi)有發(fā)生債務(wù)違約或展期的情況。

克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2022年6月，百?gòu)?qiáng)房企的銷(xiāo)售金額環(huán)比增加60%，是自5月以來(lái)連續(xù)兩個(gè)月環(huán)比上升。今年上半年，百?gòu)?qiáng)房企合約銷(xiāo)售金額同比降幅也縮小至50.7%，其中6月同比降幅已收窄至43%。

房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)回暖，春節(jié)后房企融資環(huán)境也在不斷改善，但部分房企的流動(dòng)性仍未有效改善，甚至之前一直堅(jiān)持償還債務(wù)的部分房企，近期也對(duì)到期和回售債券進(jìn)行展期。

債價(jià)下跌

7月7日下午，“20時(shí)代09”以30元價(jià)格成交1萬(wàn)手，以30.4元價(jià)格成交1萬(wàn)手，創(chuàng)下了時(shí)代中國(guó)旗下債券價(jià)格的歷史新低。其實(shí)，7月4日，時(shí)代中國(guó)還兌付了到期的ABS“時(shí)赫01優(yōu)”。

對(duì)一家沒(méi)有違約或展期的房企來(lái)說(shuō)，債券價(jià)格跌至30元，預(yù)示著資本市場(chǎng)的信心不足。之前，時(shí)代中國(guó)并沒(méi)有任何公開(kāi)債延遲支付利息或展期的情況，一直堅(jiān)持進(jìn)行兌付。

一位持有時(shí)代中國(guó)美元債的投資人告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，雖然時(shí)代中國(guó)年內(nèi)沒(méi)有美元債到期，但國(guó)內(nèi)債到期規(guī)模接近50億元，在當(dāng)前房地產(chǎn)流動(dòng)資金普遍緊張的背景下，“肯定是要展期的，就看能堅(jiān)持到哪一天”。

7月7日，旭輝發(fā)行的一筆2027年4月到期的美元債價(jià)格每1美元下跌10.58美分，創(chuàng)下該筆債券單日最大跌幅。目前，旭輝發(fā)行的國(guó)內(nèi)債券價(jià)格普遍在70元-80元左右。

同一天，中駿控股國(guó)內(nèi)債“21中駿1A”下跌12.1%的同時(shí)，2024年9月到期的美元債每1美元下跌3.4美分；金地集團(tuán)至少有3筆國(guó)內(nèi)債券價(jià)格出現(xiàn)10個(gè)百分點(diǎn)以上的跌幅。此外，碧桂園、雅居樂(lè)、合景泰富等多家房企的債券價(jià)格也呈現(xiàn)不同幅度下跌。

不同于已經(jīng)出險(xiǎn)的房企，這些債券下跌的房企，并沒(méi)有出現(xiàn)公開(kāi)債違約或展期的情況，甚至也沒(méi)有非標(biāo)融資違約的情況。6月，碧桂園、龍湖、旭輝和美的置業(yè)還成功發(fā)行了國(guó)內(nèi)信用債。

截至7月7日17點(diǎn)30分，房地產(chǎn)美元債共有200多筆凈價(jià)低于30美分，其中75筆凈價(jià)跌至10美分以?xún)?nèi)，涉及融信中國(guó)、佳兆業(yè)、奧園、藍(lán)光、禹洲、花樣年、華夏幸福、恒大、正榮、陽(yáng)光城、景瑞、大發(fā)等多家房企。

此外，還有87只地產(chǎn)美元債凈價(jià)在10-20美分之間，涉及龍光、時(shí)代中國(guó)、寶龍、合景泰富、富力、當(dāng)代、融創(chuàng)、弘陽(yáng)、世茂等多家房企。其中時(shí)代中國(guó)、合景泰富均沒(méi)有發(fā)生流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

上述時(shí)代中國(guó)美元債投資人表示，這一價(jià)格意味著，無(wú)論是否進(jìn)行展期，投資人并不認(rèn)為未來(lái)房企能夠順利償債，“所以房地產(chǎn)債務(wù)展期都能順利通過(guò)，展期后分期支付，能收到幾筆算幾筆，重組的話，估計(jì)一分錢(qián)都拿不到”。

該人士進(jìn)一步指出，房地產(chǎn)主要資產(chǎn)都在項(xiàng)目層面，一旦進(jìn)行債務(wù)重組，除去保交付，優(yōu)先償債的是銀行和信托，很難輪到信用債投資人，“現(xiàn)在20、30還能賣(mài)出去，到時(shí)候這個(gè)價(jià)格不一定有人接盤(pán)”。

一展再展

多個(gè)投資人分析，近期債券價(jià)格大幅波動(dòng)與房地產(chǎn)債務(wù)展期有關(guān)。6月以來(lái)，部分之前流動(dòng)性較好的房企對(duì)旗下債券進(jìn)行展期，有的房企甚至對(duì)已經(jīng)展期的債券進(jìn)行二次展期。

7月6日，富力地產(chǎn)發(fā)布公告稱(chēng)，“16富力04”2022年第二次持有人會(huì)議審議通過(guò)《關(guān)于豁免本期債券持有人會(huì)議通知期限、豁免臨時(shí)提案提交及公告期限的議案》和《關(guān)于調(diào)整“16富力04”第一期本金兌付方案的議案》。

“16富力04”發(fā)行總額19.57億元，2022年4月到期后，富力對(duì)債券進(jìn)行展期，按照展期計(jì)劃，2022年7月1日支付第一期15%本金，10月7日至2023年3月7日，每月支付10%，2023年4月7日支付剩余25%本金。

這次議案主要是對(duì)本應(yīng)于7月7日支付的第一期本金支付方式和支付時(shí)間進(jìn)行調(diào)整，根據(jù)議案，原來(lái)的一期2.93億元本金將分兩期支付，7月7日支付首期7.5%即1.46億元；等到2023年4月7日支付剩余7.5%尾款。

這次調(diào)整是富力對(duì)已經(jīng)展期的債務(wù)進(jìn)行第二次展期，意味著目前富力的資金無(wú)法支付第一期2.93億元的本金及利息，所以對(duì)第一期支付的本金，再次進(jìn)行展期。

無(wú)獨(dú)有偶，6月27日，融創(chuàng)房地產(chǎn)發(fā)布公告稱(chēng)，將召開(kāi)投資人會(huì)議，對(duì)“PR融創(chuàng)01”兌付方案進(jìn)行調(diào)整。主要將6月30日應(yīng)支付的10%本金調(diào)整為5%，9月30日應(yīng)支付的15%調(diào)整為10%。

“PR融創(chuàng)01”原為“20融創(chuàng)01”，發(fā)行總額40億元，原計(jì)劃于今年4月到期，彼時(shí)，融創(chuàng)對(duì)該筆債券展期18個(gè)月，分別于2022年5月15日支付10%本金，從6月30日到2023年6月30日每個(gè)季度支付15%，2023年9月30日支付20%。

融創(chuàng)于5月15日按期支付了第一期10%后，第二期本應(yīng)該于6月30日支付的15%出現(xiàn)困難。這次展期主要將第二期及第三期各5%本金調(diào)整到最后一期支付，最后一期應(yīng)支付本金從20%調(diào)整至30%。

奧園等房企也對(duì)已經(jīng)展期的債券進(jìn)行二次展期。房企的這些動(dòng)作，一定程度反映了其現(xiàn)金流支配能力并沒(méi)有因?yàn)閭鶆?wù)展期而有所改善。

一位國(guó)內(nèi)非銀金融公司的人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，投資人對(duì)于房企債務(wù)展期，最初是希望通過(guò)時(shí)間來(lái)?yè)Q空間，即等到房地產(chǎn)市場(chǎng)好轉(zhuǎn)，房企流動(dòng)性獲得改善，屆時(shí)兌付債券。

克而瑞數(shù)據(jù)顯示，雖然百?gòu)?qiáng)房企銷(xiāo)售金額同比仍有50%左右的下降，但從5月開(kāi)始，百?gòu)?qiáng)房企銷(xiāo)售金額已經(jīng)連續(xù)兩個(gè)月環(huán)比上升。與前5個(gè)月相比，上半年百?gòu)?qiáng)房企銷(xiāo)售金額降幅已經(jīng)大幅收窄。

雖然市場(chǎng)連續(xù)兩個(gè)月持續(xù)回暖，但出險(xiǎn)房企的流動(dòng)性并沒(méi)有明顯改善，而且融信、金科、寶龍等部分未出險(xiǎn)的房企也開(kāi)始進(jìn)行展期操作，甚至市場(chǎng)普遍看好的金地、旭輝等房企債券也出現(xiàn)大幅波動(dòng)。

市場(chǎng)回暖

雖然5、6月房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)回暖，但與去年同期相比仍有不小差距。克而瑞數(shù)據(jù)顯示，6月30強(qiáng)房企銷(xiāo)售金額均環(huán)比上升，沒(méi)有出現(xiàn)下跌情況，其中招商蛇口、金地、綠城、金茂、濱江和華發(fā)等房企均出現(xiàn)翻番。

但上半年百?gòu)?qiáng)房企合計(jì)銷(xiāo)售金額3.47萬(wàn)億元，同比下降50.7%。其中前15強(qiáng)房企恢復(fù)最快，比百?gòu)?qiáng)房企平均水平高出4個(gè)百分點(diǎn)；30強(qiáng)之后的房企恢復(fù)較慢，比百?gòu)?qiáng)房企平均水平低了近4個(gè)百分點(diǎn)。國(guó)企、央企和混合所有制企業(yè)恢復(fù)要遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)民企。

多個(gè)房企人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，5、6月，房地產(chǎn)市場(chǎng)確實(shí)有一定改善，但從市場(chǎng)終端來(lái)看，改善并不明顯，“只有極個(gè)別城市位置較好、價(jià)格倒掛的盤(pán)，賣(mài)的相對(duì)好一些，其他的還是一般”，一位房企營(yíng)銷(xiāo)負(fù)責(zé)人表示。

另一家房企區(qū)域負(fù)責(zé)人也認(rèn)為，目前樓市所謂回暖更像是在筑底，由于之前下滑幅度太大，市場(chǎng)肯定要有一個(gè)回調(diào)。

7月以來(lái)，上海、北京等地疫情再度出現(xiàn)，這也成為未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)最大的不確定因素，而且，由于房地產(chǎn)長(zhǎng)效機(jī)制確立以及疫情防控對(duì)經(jīng)濟(jì)及收入帶來(lái)的影響，使得房地產(chǎn)預(yù)期及需求均出現(xiàn)不同程度的下降。

上述房企區(qū)域負(fù)責(zé)人表示，市場(chǎng)整體規(guī)模下降的情況下，購(gòu)房者對(duì)項(xiàng)目可選擇空間較大，但首要考慮的依然是交付問(wèn)題，“從這一點(diǎn)來(lái)說(shuō)，國(guó)企、央企和混合所有制企業(yè)與民企相比，有天然優(yōu)勢(shì)”。

“所以，這也是很多房企一直堅(jiān)持兌付的主要原因”，上述房企銷(xiāo)售負(fù)責(zé)人表示，主要債務(wù)沒(méi)有展期，一直堅(jiān)持償還債務(wù)，對(duì)外界釋放的是一種信心，“如果有錢(qián)的話，再適當(dāng)拿幾塊地就更完美了”。

在他看來(lái)，市場(chǎng)回暖需要一個(gè)漫長(zhǎng)過(guò)程，銷(xiāo)售金額變成房企可以自由支配的資金，也需要一個(gè)漫長(zhǎng)的過(guò)程。在當(dāng)前保交付、預(yù)售資金監(jiān)管趨嚴(yán)、首付貸款周期較長(zhǎng)的情況下，樓市熱度很難在短時(shí)間內(nèi)傳遞到債市。

難言改善

今年上半年，連續(xù)兩個(gè)月房地產(chǎn)市場(chǎng)改善，以及2月以來(lái)房地產(chǎn)凈融資回正，雖然力度上與去年同期相比還有不少差距，但畢竟較去年下半年尤其是四季度以來(lái)有一定程度修復(fù)。但從近期房企債券展期及二次展期的廣度及密度來(lái)看，似乎房企的流動(dòng)性并沒(méi)有實(shí)質(zhì)性改善，甚至面臨比一季度更大的壓力。

上述房企銷(xiāo)售負(fù)責(zé)人告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，雖然銷(xiāo)售市場(chǎng)和再融資名義上都有改善，但對(duì)民企尤其是出險(xiǎn)房企流動(dòng)性改善的作用極為有限。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2022年截至7月7日，房地產(chǎn)國(guó)內(nèi)信用債發(fā)行總額4190億元，比2021年同期減少1000億元左右，其中民企發(fā)行規(guī)模168億元左右，占比只有4%左右。

已經(jīng)成功發(fā)債的民企，碧桂園、旭輝、美的、新城為指導(dǎo)性發(fā)債的結(jié)果，金科是通過(guò)非市場(chǎng)化方式發(fā)行，而濱江成功發(fā)行的只有超短期債券。大部分其他民企即便是獲得發(fā)債額度，也難以贏得資本市場(chǎng)青睞。

上述房企銷(xiāo)售負(fù)責(zé)人表示，之前，他所在公司曾多次就公開(kāi)發(fā)債認(rèn)購(gòu)事宜與資本市場(chǎng)進(jìn)行廣泛溝通，但得到的普遍反饋是不理想，“也不是一下就拒絕，讓我們先提前還一筆存量債券，然后他們從中拿出一部分來(lái)買(mǎi)新債”。

在這種情況下，房企發(fā)行新債券的意義不大，對(duì)原有債務(wù)進(jìn)行展期似乎是一個(gè)性?xún)r(jià)比更高的選項(xiàng)。“發(fā)新債也是為了還舊債，監(jiān)管說(shuō)了，展期不算違約，對(duì)于企業(yè)來(lái)說(shuō)，存量債券展期成功率顯然比新發(fā)債券大”。

至于開(kāi)發(fā)貸和其他融資方面，其表示，除非是特別好的項(xiàng)目，可以正常獲得相應(yīng)開(kāi)發(fā)貸，普通項(xiàng)目獲得開(kāi)發(fā)貸的難度較大，即便能獲得，也需要額外追加抵押物，付出的成本較之前更甚。

而且，開(kāi)發(fā)貸等項(xiàng)目層面的融資，用途也僅限于項(xiàng)目，對(duì)于集團(tuán)公司流動(dòng)性并沒(méi)有太大改善，在發(fā)債受阻的背景下，房企通過(guò)再融資緩解流動(dòng)性是不現(xiàn)實(shí)的，銷(xiāo)售回款成為緩解流動(dòng)性的一個(gè)重要途徑，但從銷(xiāo)售到回款的過(guò)程并不輕松。

第一是首付，在目前普遍實(shí)行首付分期、動(dòng)輒半年付清首付的情況下，即便是20%-30%的首付，也很難在短期內(nèi)流入到房企的賬戶(hù)。

第二是保交付和預(yù)售資金監(jiān)管，任何一個(gè)房企的項(xiàng)目，保交付都是第一位的。一個(gè)項(xiàng)目通過(guò)銷(xiāo)售獲得回款后，優(yōu)先保障的是將房子建成并交付到購(gòu)房者手中，所以設(shè)置了預(yù)售資金監(jiān)管制度。

第三是狼多肉少，上述房企銷(xiāo)售負(fù)責(zé)人透露，對(duì)一家已經(jīng)出險(xiǎn)或債務(wù)展期的房企來(lái)說(shuō)，各方面的資金缺口都很大，少數(shù)回流到集團(tuán)總部的資金，往往是一份錢(qián)分成幾份用，每一處資金都不充足。

“看數(shù)據(jù)說(shuō)這個(gè)賣(mài)了五百億，那個(gè)賣(mài)了兩百億，但最后連2個(gè)億都還不起”，上述房企銷(xiāo)售負(fù)責(zé)人表示，銷(xiāo)售額僅僅是一個(gè)數(shù)字，最后考驗(yàn)房企的是真金白銀，“所以有些房企把考核從銷(xiāo)售額改成回款了，就是這個(gè)道理”。