管濤/文

截至上周五，我國(guó)今年上半年主要經(jīng)濟(jì)和財(cái)政金融數(shù)據(jù)均已發(fā)布，相關(guān)部門紛紛召開(kāi)新聞發(fā)布會(huì)，就相關(guān)數(shù)據(jù)和下階段政策安排進(jìn)行了解讀和介紹，引起了市場(chǎng)廣泛熱議。結(jié)合官方表態(tài)和市場(chǎng)意見(jiàn)，筆者以為，雙方對(duì)于當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和政策取向主要存在三個(gè)預(yù)期偏差。

對(duì)于經(jīng)濟(jì)增速的預(yù)期差

今年上半年，我國(guó)實(shí)際GDP同比增長(zhǎng)5.5%，較一季度加快了1個(gè)百分點(diǎn)，其中，二季度同比增長(zhǎng)6.3%，較上季加快了1.8個(gè)百分點(diǎn)，季調(diào)環(huán)比增長(zhǎng)0.8%，較上季回落1.4個(gè)百分點(diǎn)（見(jiàn)圖1）。經(jīng)濟(jì)同比增速略低于市場(chǎng)預(yù)測(cè)的7.0%。數(shù)據(jù)發(fā)布后，市場(chǎng)機(jī)構(gòu)紛紛下調(diào)今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)值，從5.5%左右降至5%左右。甚至有人開(kāi)始擔(dān)心，年初確定的5%左右的預(yù)期增長(zhǎng)目標(biāo)也不是可以輕松完成的任務(wù)。

這不同于官方關(guān)于經(jīng)濟(jì)社會(huì)全面恢復(fù)常態(tài)化運(yùn)行、國(guó)民經(jīng)濟(jì)恢復(fù)向好、發(fā)展質(zhì)量穩(wěn)步提高的研判。統(tǒng)計(jì)局新聞發(fā)言人針對(duì)二季度經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)快于還是慢于預(yù)期的提問(wèn)時(shí)明確表示，這是含金量較高的速度，因?yàn)檫@在全球范圍內(nèi)是較快的增速，是結(jié)構(gòu)改善、動(dòng)能優(yōu)化的增長(zhǎng)，是創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、發(fā)展方式轉(zhuǎn)變的增長(zhǎng)，是高水平開(kāi)放擴(kuò)大、貿(mào)易結(jié)構(gòu)優(yōu)化的增長(zhǎng)，是就業(yè)擴(kuò)大、民生改善的增長(zhǎng)，是糧食、能源安全得到鞏固的增長(zhǎng)。隨著消費(fèi)拉動(dòng)增強(qiáng)、服務(wù)業(yè)向好發(fā)展、新動(dòng)能發(fā)展壯大、綠色轉(zhuǎn)型成效顯現(xiàn)等積極因素增多，下半年經(jīng)濟(jì)有望繼續(xù)恢復(fù)向好。

國(guó)家發(fā)改委指出，當(dāng)前經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)發(fā)展仍面臨需求不足、動(dòng)能不強(qiáng)、信心偏弱和一些領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)累積等困難挑戰(zhàn)。但同時(shí)表示，這些都是發(fā)展中的問(wèn)題、前進(jìn)中的問(wèn)題，都能夠通過(guò)深化改革、擴(kuò)大開(kāi)放、推動(dòng)創(chuàng)新、促進(jìn)發(fā)展的辦法逐步解決。從發(fā)展基礎(chǔ)、市場(chǎng)潛力、政策效應(yīng)等方面看，下半年推動(dòng)經(jīng)濟(jì)整體好轉(zhuǎn)的積極因素在不斷累積，有信心有條件有能力實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)任務(wù)。

前述預(yù)期差主要緣于市場(chǎng)對(duì)中國(guó)政府推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展的戰(zhàn)略定力認(rèn)識(shí)不足。黨的十八大以來(lái)，習(xí)近平總書記在多個(gè)場(chǎng)合強(qiáng)調(diào)：“再也不能簡(jiǎn)單以國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率來(lái)論英雄了”“速度再快一點(diǎn)，非不能也，而不為也”“中央看一個(gè)地方工作得怎么樣，不會(huì)僅僅看生產(chǎn)總值增長(zhǎng)率，而是要看全面工作，看解決自身發(fā)展中突出矛盾和問(wèn)題的成效”。今年初“兩會(huì)”期間，他再次強(qiáng)調(diào)，“新班子起來(lái)了，一定要注意啊，不要有大干快上的沖動(dòng)，也就是不能不按規(guī)律辦事，急功近利、急于出成績(jī)。要把這種浮躁心理、急躁心態(tài)都?jí)合聛?lái)，扎扎實(shí)實(shí)、踏踏實(shí)實(shí)地搞現(xiàn)代化建設(shè)”。4月底中央政治局會(huì)議在肯定經(jīng)濟(jì)運(yùn)行開(kāi)局良好的同時(shí)，明確指出經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)面臨新的阻力，推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展仍需要克服不少困難挑戰(zhàn)。

今年上半年，我國(guó)克服外需和房地產(chǎn)的拖累（見(jiàn)圖2），實(shí)現(xiàn)了5%以上的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，實(shí)屬不易。這也反映了年初政府工作報(bào)告確定全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期目標(biāo)的前瞻性。只是當(dāng)時(shí)市場(chǎng)過(guò)于樂(lè)觀，既高估了疫后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的動(dòng)能，也低估了政府實(shí)施高質(zhì)量發(fā)展戰(zhàn)略的定力。現(xiàn)在市場(chǎng)下調(diào)全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)測(cè)值，是逐漸向政府年初確定的預(yù)期目標(biāo)收斂。

對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的預(yù)期差

去年底，房地產(chǎn)調(diào)控政策調(diào)整與防疫政策優(yōu)化，改善了市場(chǎng)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景的預(yù)期。然而，經(jīng)歷了今年初的“小陽(yáng)春”后，4月份開(kāi)始，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資跌幅重新走闊，新房和二手房?jī)r(jià)格加速下行，二季度重現(xiàn)房地產(chǎn)業(yè)增加值實(shí)際同比負(fù)增長(zhǎng)（見(jiàn)圖3和圖2）。面對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)重新走弱，各種市場(chǎng)“小作文”滿天飛，呼吁取消所有限售限購(gòu)措施、取消三條紅線融資限制、設(shè)立特別基金國(guó)家收儲(chǔ)等。但是，政府對(duì)此似乎表現(xiàn)較為淡定。

日前，統(tǒng)計(jì)局新聞發(fā)言人指出，今年一季度前期積壓的購(gòu)房需求集中釋放，帶動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)有所改善，二季度重歸常態(tài)化運(yùn)行，上半年房地產(chǎn)市場(chǎng)總體呈現(xiàn)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)。他展望，隨著經(jīng)濟(jì)恢復(fù)向好，促進(jìn)房地產(chǎn)健康發(fā)展政策顯效，下半年房地產(chǎn)市場(chǎng)將逐步走穩(wěn)。從需求端看，“房住不炒”政策作用下，投機(jī)性需求逐步得到抑制，剛性和改善性需求有序釋放，將繼續(xù)帶動(dòng)房地產(chǎn)發(fā)展；從供給端看，部分房企“高杠桿、高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)”的經(jīng)營(yíng)模式難以為繼，房地產(chǎn)供給正經(jīng)歷階段性調(diào)整；從中長(zhǎng)期看，房地產(chǎn)市場(chǎng)正從過(guò)去的高速轉(zhuǎn)向平穩(wěn)發(fā)展，這是由市場(chǎng)發(fā)展階段變化、市場(chǎng)供求關(guān)系調(diào)整決定的。

在上半年金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)新聞發(fā)布會(huì)上，央行有關(guān)部門負(fù)責(zé)人解釋個(gè)人住房貸款余額下降，主要是因?yàn)槔碡?cái)收益率、房貸利率等價(jià)格關(guān)系發(fā)生變化，居民使用存款或者減少其他投資提前償還存量貸款的現(xiàn)象大幅增加。這對(duì)住房需求不構(gòu)成影響，只是居民資產(chǎn)配置的調(diào)整。他還指出，今年以來(lái)，房地產(chǎn)市場(chǎng)整體呈現(xiàn)企穩(wěn)態(tài)勢(shì)，但部分房企長(zhǎng)期積累的風(fēng)險(xiǎn)仍需要一段時(shí)間才能逐步消化。下一步，將配合相關(guān)部門和地方政府扎實(shí)做好保交樓、保民生、保穩(wěn)定工作，滿足行業(yè)合理融資需求，繼續(xù)為行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)有序出清創(chuàng)造有利金融環(huán)境。同時(shí)根據(jù)形勢(shì)發(fā)展變化，加強(qiáng)政策研究，因城施策提高政策精準(zhǔn)度，更好支持剛性和改善性住房需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。

近期，住建部主要負(fù)責(zé)人公開(kāi)撰文指出，我國(guó)住房發(fā)展已經(jīng)從總量短缺轉(zhuǎn)為結(jié)構(gòu)性供給不足，進(jìn)入結(jié)構(gòu)優(yōu)化和品質(zhì)提升的發(fā)展時(shí)期；城市發(fā)展由大規(guī)模增量建設(shè)轉(zhuǎn)為存量提質(zhì)改造和增量結(jié)構(gòu)調(diào)整并重，進(jìn)入城市更新的重要時(shí)期。下一步，要抓住安居這個(gè)基點(diǎn)，堅(jiān)持因城施策、精準(zhǔn)施策，大力支持剛性和改善性住房需求，促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展；增加保障性租賃住房供應(yīng)，加快解決新市民、青年人等群體住房問(wèn)題；提高住房建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)，提升物業(yè)服務(wù)水平，打造“好房子”樣板，研究建立房屋體檢、養(yǎng)老、保險(xiǎn)三項(xiàng)制度。

最近，七部門聯(lián)合發(fā)文部署各地扎實(shí)推進(jìn)城鎮(zhèn)老舊小區(qū)改造計(jì)劃實(shí)施，靠前謀劃2024年改造計(jì)劃；國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議研究部署在超大特大城市積極穩(wěn)步實(shí)施城中村改造。這些都是改善民生、擴(kuò)大內(nèi)需、推動(dòng)城市高質(zhì)量發(fā)展的重要舉措。

房地產(chǎn)仍是國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)，既是增長(zhǎng)引擎也是風(fēng)險(xiǎn)源，推動(dòng)房地產(chǎn)業(yè)向新發(fā)展模式平穩(wěn)過(guò)渡是大勢(shì)所趨。經(jīng)濟(jì)放緩是轉(zhuǎn)型的陣痛，也是對(duì)推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展戰(zhàn)略定力的重大考驗(yàn)。

對(duì)于利率政策的預(yù)期差

相對(duì)財(cái)政政策，貨幣政策可以相機(jī)抉擇，顯得更為靈活，因此，當(dāng)經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)偏弱時(shí)，往往會(huì)引發(fā)市場(chǎng)對(duì)于貨幣政策加碼的諸多憧憬。盡管自去年3月份美聯(lián)儲(chǔ)激進(jìn)加息抗通脹以來(lái)，我國(guó)央行堅(jiān)持貨幣政策“以我為主”，逆周期與跨周期調(diào)節(jié)有機(jī)結(jié)合，綜合發(fā)揮貨幣政策總量和結(jié)構(gòu)雙重功能，各項(xiàng)宏觀杠桿率指標(biāo)大幅上行（見(jiàn)圖4）。不論從數(shù)量還是價(jià)格看，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的金融支持力度都在不斷加大。但市場(chǎng)對(duì)于2020年初至今基準(zhǔn)利率累計(jì)僅下調(diào)60個(gè)基點(diǎn)且1年期LPR還有近4%并不滿足，呼吁更多的降息。

近日，央行行長(zhǎng)易綱在《經(jīng)濟(jì)研究》上發(fā)表了一篇論文，或有助于我們更好理解央行貨幣政策的底層邏輯。他在文中表示，近年來(lái)主要發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體利率大幅變化，但中國(guó)貨幣政策沒(méi)有簡(jiǎn)單跟隨，自主性和有效性明顯上升。在調(diào)控中充分考慮時(shí)滯等復(fù)雜因素，在做好逆周期調(diào)節(jié)的同時(shí)，注重跨周期調(diào)節(jié)和跨區(qū)域平衡，在收緊和放松兩個(gè)方向都相對(duì)審慎、留有余地，貨幣政策始終運(yùn)行在正常區(qū)間，實(shí)際利率與潛在經(jīng)濟(jì)增速大體匹配。

他解釋避免低利率的原因時(shí)指出，2008年國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)，中國(guó)擴(kuò)大內(nèi)需尤其是投資需求，緩解了外需收縮導(dǎo)致的經(jīng)濟(jì)下行壓力，但也出現(xiàn)了債務(wù)杠桿上升較快、產(chǎn)能過(guò)剩和資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)。若經(jīng)濟(jì)中存在過(guò)度投資，資本邊際回報(bào)就會(huì)下降，實(shí)際利率會(huì)低于潛在增長(zhǎng)率，為了增加投資而會(huì)犧牲消費(fèi)。中國(guó)在利率政策上一直比較節(jié)制，堅(jiān)持保持正常的貨幣政策尤其是利率政策區(qū)間，就是為了未雨綢繆、盡量防止過(guò)度投資等傾向。

易綱還重申了2019年底發(fā)表在《求是》雜志上的文章觀點(diǎn)，即保持正的利率，保持正常的、向上傾斜的收益率曲線，總體上有利于為經(jīng)濟(jì)主體提供正向激勵(lì)，符合中國(guó)人儲(chǔ)蓄有息的傳統(tǒng)文化，有利于適度儲(chǔ)蓄，有利于經(jīng)濟(jì)社會(huì)的長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。尤其在全球經(jīng)濟(jì)仍可能處在長(zhǎng)期調(diào)整期的環(huán)境下，需要做好中長(zhǎng)跑的準(zhǔn)備，盡量長(zhǎng)時(shí)間保持正常的貨幣政策就是一個(gè)占優(yōu)選擇，有利于維護(hù)長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略機(jī)遇期，也有利于維護(hù)廣大人民群眾的根本利益。

今年6月中旬意外降息后，6月底央行貨幣政策委員會(huì)二季度例會(huì)再次淡化了“逆周期調(diào)節(jié)”的提法，只強(qiáng)調(diào)了加大宏觀政策調(diào)控力度，精準(zhǔn)有力實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，搞好跨周期調(diào)節(jié)，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更有力支持。同時(shí)指出，完善市場(chǎng)化利率形成和傳導(dǎo)機(jī)制，優(yōu)化央行政策利率體系，發(fā)揮存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制重要作用，發(fā)揮貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率改革效能和指導(dǎo)作用，推動(dòng)企業(yè)融資和居民信貸成本穩(wěn)中有降。此外，央行有關(guān)部門負(fù)責(zé)人還表示，支持和鼓勵(lì)銀行與借款人自主協(xié)商變更房貸合同約定，或是新發(fā)放貸款置換原來(lái)的存量貸款。

李強(qiáng)總理在7月初經(jīng)濟(jì)形勢(shì)專家座談會(huì)上指出，當(dāng)前我國(guó)正處在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)和產(chǎn)業(yè)升級(jí)的關(guān)鍵期，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)整體好轉(zhuǎn)、推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展取得新突破，必須堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，完整、準(zhǔn)確、全面貫徹新發(fā)展理念，加快構(gòu)建新發(fā)展格局，努力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)質(zhì)的有效提升和量的合理增長(zhǎng)。

糾正前述預(yù)期差，市場(chǎng)需要加深對(duì)這兩個(gè)“關(guān)鍵期”中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)略的理解，降低對(duì)今年經(jīng)濟(jì)反彈和政策刺激過(guò)高的預(yù)期。當(dāng)然，沒(méi)有無(wú)痛的政策選擇，相關(guān)部門也要加強(qiáng)對(duì)國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)邊際變化的監(jiān)測(cè)分析，做好政策儲(chǔ)備，適時(shí)出手，合理引導(dǎo)市場(chǎng)預(yù)期，有效防化重大風(fēng)險(xiǎn)。

（作者系中銀證券全球首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）