要點：

●經濟恢復動能增強，新增社融整體改善

●信貸規(guī)模大幅多增，結構特征顯著改善

●存款活期化趨勢性向好，資金空轉現(xiàn)象得到緩解

●展望未來：宏觀經濟進入全面恢復階段，信貸規(guī)模穩(wěn)步提升，M2維持寬松不變

內容提要

2023年2月社會融資規(guī)模31600億元，較去年同期多增19430億元，高于市場預期；新增人民幣貸款18100億元，同比多增5800億元。隨著穩(wěn)增長政策的持續(xù)落地生效，以及市場預期的顯著改善，疫后經濟恢復動能增強，信貸需求持續(xù)擴張，貸款結構和部門結構均出現(xiàn)改善，預計后續(xù)信貸規(guī)模仍將穩(wěn)步提升。

2023年2月末，狹義貨幣（M1）余額65.79萬億元，同比增長5.8%，較上期下降0.9個百分點；廣義貨幣（M2）余額275.52萬億元，同比增長12.9%，較上期提高0.3個百分點，再超市場預期，創(chuàng)自2016年3月以來的新高。在疫情影響消退，節(jié)后國內經濟全面恢復的背景下，國內貨幣政策環(huán)境較為寬松，在政策性開發(fā)性金融工具配套融資加快投放等政策支持下，信貸規(guī)模大幅多增，以及財政前置發(fā)力的積極作用，共同支撐M2同比增速大幅走高。同時，存款活期化趨勢性向好，資金空轉現(xiàn)象得到緩解，預計后續(xù)隨著市場預期完整修復，均將得到進一步改善。

正 文

經濟恢復動能增強，新增社融整體改善

2023年2月社會融資規(guī)模31600億元，較去年同期多增19430億元，高于市場預期。其中，人民幣貸款18200億元，同比多增9116億元，政府債券8138億元，同比多增5416億元，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票同比少減4158億元，共同支撐本月社融規(guī)模大幅多增，并且本月基本沒有較大的拖累分項。可見，在一系列穩(wěn)增長政策的推動下，以及市場預期隨疫情防控政策轉變得到改善，節(jié)后經濟修復動能增強，全國社會融資規(guī)模整體改善。

關于2月人民幣貸款同比大幅多增，主要是因為2022年年底出臺了一系列穩(wěn)增長政策，這些政策對相關領域的信貸支撐力度較大，例如定向支持基建、制造業(yè)、綠色等政策性貸款金額，以及金融支持房地產16條落地見效，同時繼續(xù)加大對房地產企業(yè)的信貸支持力度，例如提供保交樓專項基金等，加之節(jié)后市場預期繼續(xù)修復，信貸需求得到積極提振。

關于2月政府債券同比大幅多增，主要是因為今年繼續(xù)采取前置發(fā)力策略，支撐基建投資等項目，助力經濟疫后快速修復，預計2023年的3.8萬億專項債額度會陸續(xù)提前發(fā)放。

關于未貼現(xiàn)銀行承兌匯票同比大幅少減，主要是因為今年以來銀行大量投放信貸助力經濟疫后快速恢復，所以表內融資需求旺盛，表外融資則被相應替代。此外，本月信托貸款也出現(xiàn)了同比多增，可能是受到地產金融政策影響，信托貸款得到一定程度的支撐。

信貸規(guī)模大幅多增，結構特征顯著改善

2023年2月新增人民幣貸款18100億元，同比多增5800億元。其中，短期貸款7003億元，同比多增5803億元；票據(jù)融資-989億元，同比少增4041億元；中長期貸款11963億元，同比多增7370億元。可見，短期貸款和中長期貸款均是本月信貸規(guī)模同比多增的主要支撐。進一步分部門看，2月居民戶貸款2081億元，同比多增5450億元，企事業(yè)單位貸款16100億元，同比多增3700億元，顯示2月份居民戶信貸規(guī)模開始出現(xiàn)改善，而企事業(yè)單位信貸規(guī)模繼續(xù)恢復，對本月信貸規(guī)模構成重要支撐。我們預測12月新增人民幣貸款15000億元，高于市場預測均值14346.15億元，低于實際信貸規(guī)模，主要低估了本月疫情政策轉變后居民戶的信貸需求。

居民戶貸款方面，2月居民戶短期貸款1218億元，同比多增4129億元，居民戶中長期貸款863億元，同比多增1322億元，表明居民戶短期貸款和中長期貸款均得到有效改善，也是自2021年11月以來首次實現(xiàn)同比多增。疫后整體經濟環(huán)境恢復一定程度帶動居民戶的信貸需求，但仍需關注居民戶信貸同比多增的持續(xù)性。一方面2月出現(xiàn)了一波還貸潮，大量居民戶提前還貸或用低成本貸款置換高成本貸款，從而對中長期貸款的回升構成對沖，另一方面人民銀行的儲戶調查問卷顯示，2022年四季度，傾向于“更多儲蓄”的居民占61.8%，同比提高了10個百分點，傾向于“更多消費”的居民占22.8%，同比下降1.9個百分點，而且實際數(shù)據(jù)顯示2月份居民戶存款同比多增10849億元，表明居民戶的儲蓄意愿依舊較強。

企事業(yè)單位貸款方面，2月企事業(yè)單位短期貸款5785億元，同比多增1674億元，企事業(yè)單位中長期貸款11100億元，同比多增6048億元，表明在穩(wěn)增長政策的主導下企事業(yè)單位的中長期貸款保持較好的恢復，信貸結構持續(xù)改善，這一方面主要得益于一攬子穩(wěn)經濟政策陸續(xù)落地生效，制造業(yè)和基建發(fā)揮了重要的作用，包括6000億元的政策性開發(fā)性金融工具、5000多億元專項債結存限額、2000億元設備更新改造專項貸款、3000億元農業(yè)農村基建投資、保交樓專項資金、金融支持房地產等各類政策，另一方面在疫情影響消退后企業(yè)預期得到顯著改善，產需兩端景氣度得到提升，數(shù)據(jù)顯示2月制造業(yè)PMI大幅擴張至52.6%，高于榮枯線，信貸需求回暖。

存款活期化趨勢性向好，資金空轉現(xiàn)象得到緩解

2023年2月末，狹義貨幣（M1）余額65.79萬億元，同比增長5.8%，較上期下降0.9個百分點；廣義貨幣（M2）余額275.52萬億元，同比增長12.9%，較上期提高0.3個百分點，再超市場預期，創(chuàng)自2016年3月以來的新高。可見，在疫情影響消退，節(jié)后國內經濟正式全面恢復，國內貨幣政策環(huán)境較為寬松，在政策性開發(fā)性金融工具配套融資加快投放以及財政前置發(fā)力等政策支持下，信貸規(guī)模大幅多增，同時較強的信貸派生能力以及財政前置的發(fā)力共同支撐M2同比增速大幅走高。我們預測2月末M2同比增長12.5%，高于市場預期均值12.3%，低于實際值0.4個百分點，主要是低估了2月強勁的信貸規(guī)模。

從M2-M1增速來看，2月末M2與M1的同比增速差為7.1%，增速剪刀差較上期提高1.2個百分點。結合1月的走勢，2月末剪刀差擴大主要是因為春節(jié)假日的影響，通常節(jié)前企業(yè)會將大量的定期存款轉為活期存款，用于節(jié)前發(fā)放各種薪資、獎金等，導致1月M1增多，但節(jié)后又存在活期存款回流的現(xiàn)象，即大量活期存款轉為定期，由此形成今年1-2月增速差較大波動的原因，但從整體趨勢來看，貨幣存款活期化在持續(xù)提升，企業(yè)投資獲利在快速恢復。

從社融-M2增速來看，2月末社融-M2的同比增速為-3.0%，較上期減少0.2個百分點，增速差有所降低。自2022年4月以來社融擴張速度持續(xù)弱于貨幣擴張速度，且增速差在持續(xù)擴大，預示著資金流動性持續(xù)充裕。自今年以來，穩(wěn)經濟政策持續(xù)落地生效，信貸需求持續(xù)擴張，社融恢復相應得到提升，2月份兩者之差開始縮減，預計未來金融市場資金空轉現(xiàn)象將有所緩解。

未來展望：宏觀經濟進入全面恢復階段，信貸規(guī)模穩(wěn)步提升，M2維持寬松不變

信貸規(guī)模：預計未來信貸規(guī)模將穩(wěn)步提升，信貸結構逐漸完善。2023年隨著新一輪穩(wěn)增長政策再次落實，大規(guī)模專項債也將積極前置發(fā)力，而且2022年年底出臺了一系列穩(wěn)地產政策，房地產融資環(huán)境預計也將大幅改善，整體宏觀環(huán)境有利于信貸規(guī)模擴張。

M2：預計未來M2同比增速繼續(xù)維持高位運行。隨著節(jié)后國內經濟恢復的全面啟動，偏寬松的貨幣政策仍將助力宏觀經濟穩(wěn)定恢復，加之今年上半年基數(shù)較低，未來M2同比增速仍將保持高位運行，但會出現(xiàn)逐月緩慢回落的趨勢。

北京大學國民經濟研究中心簡介：

北京大學國民經濟研究中心成立于2004年。掛靠在北京大學經濟學院。依托北京大學，重點研究領域包括中國經濟波動和經濟增長、宏觀調控理論與實踐、經濟學理論、中國經濟改革實踐、轉軌經濟理論和實踐前沿課題、政治經濟學、西方經濟學教學研究等。同時，本中心密切跟蹤宏觀經濟與政策的重大變化，將短期波動和長期增長納入一個綜合性的理論研究框架，以獨特的觀察視角去解讀，把握宏觀趨勢、剖析數(shù)據(jù)變化、理解政策初衷、預判政策效果。

中心的研究取得了顯著的成果，對中國的宏觀經濟政策產生了較大影響。其中最具有代表性的成果有：（1）推動了中國人口政策的調整。中心主任蘇劍教授從2006年開始就呼吁中國應該立即徹底放棄計劃生育政策，并轉而鼓勵生育。（2）關于宏觀調控體系的研究：中心提出了包括市場化改革、供給管理和需求管理政策的三維宏觀調控體系。（3）關于宏觀調控力度的研究：2017年7月，本中心指出中國的宏觀調控應該嚴防用力過猛，這一建議得到了國務院主要領導的批示，也與三個月后十九大報告中提出的“宏觀調控有度”的觀點完全一致。（4）關于中國經濟目標增速的成果。2013年，劉偉、蘇劍經過縝密分析和測算，認為中國每年只要有6.5%的經濟增速就可以確保就業(yè)。此后不久，這一增速就成為中國政府經濟增長速度的基準目標。最近幾年中國經濟的實踐也證明了他們的這一測算結果的精確性。（5）供給側研究。劉偉和蘇劍教授是國內最早研究供給側的學者，他們在2007年就開始在《經濟研究》等雜志上發(fā)表關于供給管理的學術論文。（6）新常態(tài)研究。劉偉和蘇劍合作的論文“新常態(tài)下的中國宏觀調控”（《經濟科學》2014年第4期）是研究中國經濟新常態(tài)的第一篇學術論文。蘇劍和林衛(wèi)斌還研究了發(fā)達國家的新常態(tài)。（7）劉偉和蘇劍主編的《尋求突破的中國經濟》被譯成英文、韓文、俄文、日文、印地文5種文字出版。（8）北京地鐵補貼機制研究。2008年，本課題組受北京市財政局委托設計了北京市地鐵運營的補貼機制。該機制從2009年1月1日開始被使用，直到現(xiàn)在。

中心出版物有：（1）《原富》雜志。《原富》是一個月度電子刊物，由北京大學國民經濟研究中心主辦，目的是以最及時、最專業(yè)、最全面的方式呈現(xiàn)本月國內外主要宏觀經濟大事并對重點事件進行專業(yè)解讀。（2）《中國經濟增長報告》（年度報告）。該報告主要分析中國經濟運行中存在的中長期問題，從2003年開始已經連續(xù)出版14期，是相關年度報告中連續(xù)出版年限最長的一本，被教育部列入其年度報告資助計劃。（3）系列宏觀經濟運行分析和預測報告。本中心定期發(fā)布關于中國宏觀經濟運行的系列分析和預測報告，尤其是本中心的預測報告在預測精度上在全國處于領先地位。

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