經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng) 記者 胡艷明 繼公告開(kāi)展“借入國(guó)債”后，中國(guó)人民銀行（下稱“央行”）再發(fā)布新政策工具。

7月8日早間，央行公告稱，從即日起，將視情況開(kāi)展臨時(shí)正回購(gòu)或臨時(shí)逆回購(gòu)操作，時(shí)間為工作日16:00—16:20，期限為隔夜，采用固定利率、數(shù)量招標(biāo)，臨時(shí)隔夜正、逆回購(gòu)操作的利率分別為7天期逆回購(gòu)操作利率減點(diǎn)20bp（基點(diǎn)）和加點(diǎn)50bp。

正回購(gòu)是央行向市場(chǎng)交易商賣出有價(jià)證券、并約定在未來(lái)特定日期買(mǎi)回有價(jià)證券的交易行為，央行在公開(kāi)市場(chǎng)正回購(gòu)可以降低市場(chǎng)流動(dòng)性；逆回購(gòu)則與之相反。在現(xiàn)有的公開(kāi)市場(chǎng)操作工具中，央行再創(chuàng)設(shè)臨時(shí)正、逆回購(gòu)工具，有何深意？

中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明認(rèn)為，央行創(chuàng)設(shè)新的流動(dòng)性投放和流動(dòng)性回籠工具，便于加強(qiáng)流動(dòng)性管理的精準(zhǔn)性，在關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作搭配臨時(shí)正回購(gòu)或逆回購(gòu)操作，可以更好地穩(wěn)定流動(dòng)性環(huán)境，保證流動(dòng)性不會(huì)出現(xiàn)大的波動(dòng)和風(fēng)險(xiǎn)。

由于央行公告中提及正回購(gòu)，市場(chǎng)擔(dān)憂這是央行開(kāi)啟正回購(gòu)，回收流動(dòng)性的開(kāi)始。國(guó)盛證券固收分析師楊業(yè)偉表示，從公告行文看，關(guān)注重點(diǎn)并非正回購(gòu)，而是此前央行行長(zhǎng)潘功勝闡述的貨幣政策新框架。

平抑資金面大幅波動(dòng)

關(guān)于創(chuàng)設(shè)的新工具，央行公告中稱，旨在保持銀行體系流動(dòng)性合理充裕，提高公開(kāi)市場(chǎng)操作的精準(zhǔn)性和有效性。

正回購(gòu)是央行賣出（抵押）有價(jià)證券、獲取資金，并約定在未來(lái)特定日期買(mǎi)回有價(jià)證券的交易行為。當(dāng)正回購(gòu)發(fā)起的時(shí)候，是給市場(chǎng)“有價(jià)證券”，拿走“現(xiàn)金”的過(guò)程，相當(dāng)于收回流動(dòng)性。央行進(jìn)行正回購(gòu)的操作較為罕見(jiàn)，2008年以來(lái)曾經(jīng)三次重啟正回購(gòu)操作，分別發(fā)生在2013年2月、2014年2月和2015年5月。

天風(fēng)證券固收分析師孫彬彬認(rèn)為，正回購(gòu)重啟，疊加隱性利率走廊上限加點(diǎn)50bp，而下限只減點(diǎn)20bp，在匯率壓力和央行防空轉(zhuǎn)、控制債市利率下限的背景下，結(jié)合近期央行借入國(guó)債等操作，市場(chǎng)對(duì)后續(xù)資金面與債市表現(xiàn)可能有所擔(dān)心。

孫彬彬分析，從本次工具期限設(shè)置為隔夜，以及今年以來(lái)央行操作來(lái)看，央行可能不希望導(dǎo)致市場(chǎng)有過(guò)大波動(dòng)。無(wú)論是對(duì)于資金面調(diào)控，還是7月1日公布“借券”避開(kāi)6月跨季，都在一定程度上體現(xiàn)了央行對(duì)資金和市場(chǎng)的呵護(hù)。

明明表示，歷史上日間流動(dòng)性波動(dòng)較大，尤其在月中、月末、假期前等關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)，市場(chǎng)流動(dòng)性需求較大，本次創(chuàng)設(shè)臨時(shí)正回購(gòu)及逆回購(gòu)操作工具，在下午收盤(pán)前增加流動(dòng)性投放和回籠工具，可以滿足金融機(jī)構(gòu)精細(xì)化管理流動(dòng)性的需求，平抑資金面大幅波動(dòng)。

臨時(shí)隔夜正、逆回購(gòu)操作的利率為何分別為7天期逆回購(gòu)操作利率減點(diǎn)20bp和加點(diǎn)50bp？孫彬彬認(rèn)為，上限加點(diǎn)50bp，可能是考慮季末、跨節(jié)等流動(dòng)性緊張階段，不讓資金過(guò)度收緊。下限減點(diǎn)20bp，可以引導(dǎo)資金利率全天走勢(shì)不至于過(guò)低，對(duì)于央行當(dāng)前關(guān)切的防空轉(zhuǎn)、內(nèi)外均衡等考量或有一定意義。

收窄“利率走廊”

中國(guó)貨幣政策框架正在進(jìn)入轉(zhuǎn)型時(shí)刻，央行行長(zhǎng)潘功勝6月19日在陸家嘴論壇中提出，未來(lái)可考慮明確以央行的某個(gè)短期操作利率為主要政策利率，目前看，7天期逆回購(gòu)操作利率已基本承擔(dān)了這個(gè)功能。其他期限貨幣政策工具的利率可淡化政策利率的色彩，逐步理順由短及長(zhǎng)的傳導(dǎo)關(guān)系。潘功勝同時(shí)表示，除了需要明確主要政策利率以外，可能還需要配合適度收窄利率走廊的寬度。

2015年，央行推出利率走廊管理機(jī)制。2015年11月，央行工作論文《利率走廊、利率穩(wěn)定性和調(diào)控成本》指出，中央銀行通過(guò)向商業(yè)銀行提供一個(gè)貸款便利工具和存款便利工具，將貨幣市場(chǎng)的利率控制在目標(biāo)利率附近。這樣，以央行目標(biāo)利率為中心，在兩個(gè)短期融資工具即央行貸款利率與存款利率之間形成了一條“走廊”，存貸款便利利率分別構(gòu)成了這條走廊的下限與上限。

央行借助利率走廊對(duì)目標(biāo)利率進(jìn)行調(diào)控，在公開(kāi)管理上明確上限為常備借貸機(jī)制（SLF）的利率，下限為超額存款準(zhǔn)備金的利率。當(dāng)前利率走廊上下限分別為2.80%和0.35%，利率走廊寬度為245個(gè)基點(diǎn)。

央行公告稱，“臨時(shí)隔夜正、逆回購(gòu)操作的利率分別為7天期逆回購(gòu)操作利率減點(diǎn)20bp和加點(diǎn)50bp”。按目前7天公開(kāi)市場(chǎng)操作利率1.8%計(jì)算，臨時(shí)正逆回購(gòu)利率分別減點(diǎn)20bps和加點(diǎn)50bps，意味著隔夜資金利率走廊目前的區(qū)間是1.6%—2.3%。有分析人士認(rèn)為，央行此舉是收窄利率走廊。利率走廊的寬度將從現(xiàn)有的245個(gè)基點(diǎn)，收窄至70個(gè)基點(diǎn)。

明明認(rèn)為，央行此次工具還有強(qiáng)化逆回購(gòu)操作利率的政策利率基準(zhǔn)作用。本次新增臨時(shí)正回購(gòu)或逆回購(gòu)操作以7天期逆回購(gòu)操作利率為基準(zhǔn)，向下減點(diǎn)20bp、向上加點(diǎn)50bp，形成類似利率走廊的效果，同時(shí)7天逆回購(gòu)操作利率作為政策利率的作用得到進(jìn)一步加強(qiáng)。

明明分析，從2024年以來(lái)，DR001（1天期債券質(zhì)押式回購(gòu)利率）最低點(diǎn)未突破7天逆回購(gòu)利率向下20bp，2016年以來(lái)DR001最高點(diǎn)并未顯著突破7天逆回購(gòu)向上50bp。基于當(dāng)前的7天逆回購(gòu)操作利率（1.8%），臨時(shí)隔夜正回購(gòu)操作利率為1.6%，臨時(shí)隔夜逆回購(gòu)操作利率為2.3%。這一上下限的選擇也是根據(jù)歷史市場(chǎng)運(yùn)行情況而定。而且相比隔夜SLF操作利率2.65%（7天逆回購(gòu)操作利率加點(diǎn)85bp）有所下調(diào)。再結(jié)合臨時(shí)正回購(gòu)操作利率大幅高于超儲(chǔ)利率，類似利率走廊寬度明顯收窄。因此，本次工具創(chuàng)設(shè)后，將保障資金利率平穩(wěn)運(yùn)行，隔夜資金利率將在這一區(qū)間內(nèi)運(yùn)行。