鄧宇

當(dāng)前，世界進入到動蕩變革期，不確定性、不穩(wěn)定性增加，全球經(jīng)濟下行或衰退風(fēng)險存在上升的趨勢。關(guān)于經(jīng)濟周期、經(jīng)濟金融危機的討論不絕于耳，以研究銀行危機而獲得2022年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎的本·伯南克（BenShalomBernanke）就花費大量時間研究1929至1933年美國“大蕭條”，以此出版不少專著，頗有心得。2008年全球金融危機——英國經(jīng)濟和歷史學(xué)家亞當(dāng)·圖茲（AdamTooze）稱之為“全球化時代的第一場危機”發(fā)生后，關(guān)于經(jīng)濟周期和金融危機的研究熱度有增無減。圖茲認為，從學(xué)術(shù)角度來看，這場危機是宏觀經(jīng)濟學(xué)危機，從實際角度來說，這場危機是傳統(tǒng)貨幣政策工具的危機，因此也是現(xiàn)代政治的重大危機。以研究“金融不穩(wěn)定論”而聞名的美國經(jīng)濟學(xué)家海曼·明斯基（HymanP.Minsky）則提出了與眾不同的觀點，在其專著《穩(wěn)定不穩(wěn)定的經(jīng)濟：一種金融不穩(wěn)定視角》一書中，明斯基不但重申諸凱恩斯理論的核心觀點，通過自己的方式加以重新解釋，而且嘗試從后凱恩斯理論中逐漸深化經(jīng)濟周期的分析，提出金融制度的重要性，補上了標準凱恩斯理論曾忽視的金融不穩(wěn)定因子。同時，明斯基對金融創(chuàng)新表達了自己的看法，同時圍繞投資擴張與供需模型、政府與私營經(jīng)濟資產(chǎn)負債表等關(guān)系進行了廣泛討論。明斯基雖被稱為凱恩斯學(xué)派的繼承者，但他的研究著述卻有很強烈的個人色彩，其中的許多論點如今具有很強的現(xiàn)實寫照的寓意，也提出了在過去“非主流”如今卻很主流的觀點。本書從許多層面破除了人們過去對經(jīng)濟周期、經(jīng)濟金融危機的解釋“迷信”，而是從根源的發(fā)生機理的視角剖析經(jīng)濟金融危機。環(huán)顧過去，站在大變局時代，如何從歷史經(jīng)驗教訓(xùn)中找到有效應(yīng)對經(jīng)濟金融危機的長期方案而不是短期政策，將是凱恩斯理論范式變革的迫切要求。總而言之，歷史之變、時代之變加快演進，任何一種經(jīng)濟學(xué)派或理論模型都很難保持持久的生命力，必須加以改革創(chuàng)新，經(jīng)歷實踐檢驗。

阻止經(jīng)濟衰退導(dǎo)致的金融不穩(wěn)定

經(jīng)濟學(xué)界對1929至1933年美國“大蕭條”、1970年代歐美通脹危機和2008年全球金融危機的研究可以說是汗牛充棟。每一次重大經(jīng)濟金融危機爆發(fā)后，圍繞危機發(fā)生的原因、趨勢以及應(yīng)對機制的研究便開始大流行，而且這些研究涵蓋政治、經(jīng)濟和金融等各個領(lǐng)域，不同的理論學(xué)派對經(jīng)濟金融危機的概念定義、原因認識以及應(yīng)對方案有較大差異。從某種層面上來說，正是由于經(jīng)濟運行邏輯中穩(wěn)定和不穩(wěn)定的天然因子客觀存在，似乎資本主義的危機不但很難避免，而且層出不窮，幾乎演變成為經(jīng)濟危機或金融危機的周期（即3至5年一次小危機、10年一次大危機）。明斯基對此有自己的看法，盡管他的觀點在1980年代短暫流行過一段時間，但很快就被其他的理論學(xué)派所“湮沒”。究竟如何理解明斯基所說的穩(wěn)定與不穩(wěn)定的經(jīng)濟周期（或指危機）呢？要回答這個問題之前，明斯基在本書詳細地回顧了1975年出現(xiàn)的被其成為“非大蕭條”式的深度衰退。

對比1929至1933年的美國“大蕭條”，1975年的深度衰退更傾向于依靠投資拉動而引發(fā)的衰退。雖然說那次危機后，凱恩斯主義開始盛行，“羅斯福新政”更將其聲望提升到新的高度，自此以后大規(guī)模投資成為刺激經(jīng)濟的主要手段。但明斯基卻對此有不同看法，并認為這種以凱恩斯名義為指導(dǎo)的政策尋求鼓勵投資以擴大總需求的作法是錯誤的，不但引起金融不穩(wěn)定性和通貨膨脹，甚至加大不平等。現(xiàn)實境況是，2008年金融危機后各國無一不是通過大規(guī)模刺激政策阻止經(jīng)濟深度衰退，即便在2020年新冠危機時期，史無前例的刺激政策（巨額財政支出+超大規(guī)模量化寬松政策供給）更是屢試不爽。結(jié)果便是，歐美國家通脹數(shù)據(jù)飆升至過去40年以來的新高，被迫進入到“高利率、高債務(wù)、高通脹”的復(fù)雜境地，對全球經(jīng)濟衰退構(gòu)成巨大威脅。明斯基早在1960年代就對這些政策表達了批評，并強調(diào)要關(guān)注就業(yè)和消費政策，而不是簡單地依靠投資。

明斯基在考察1974至1975和1981至1982年的經(jīng)濟衰退周期后，提出“大政府”和最終貸款人所發(fā)揮的作用。他認為，1970年代深度衰退后，“大政府”的救市行動在大幅抬升財政赤字的同時，使得眾多企業(yè)能持續(xù)支付利息，轉(zhuǎn)移支付提高后個人收入也并未在蕭條期下降，反而消費也沒有垮掉，“大政府”穩(wěn)定了就業(yè)和收入，以及現(xiàn)金流（利潤）。同時，政府的緊急救助計劃將最后貸款人的角色作用充分發(fā)揮出來，從而阻止了存貸款危機，防止因經(jīng)濟衰退以及可能發(fā)生的債務(wù)緊縮。但是，無論是“大政府”還是最后貸款人的緊急救助計劃，短期內(nèi)的確阻止經(jīng)濟深度衰退演變成更嚴重的經(jīng)濟危機。但中長期看，明斯基的這些觀點是否仍然奏效尚且還存在諸多爭議。明斯基在分析了這兩次深度衰退后美國政府的抗通脹政策后認為，遏制通脹的手段——傳統(tǒng)的緊縮貨幣政策，不但導(dǎo)致利率上升，并致使金融動蕩（金融混亂）、失業(yè)率上升以及產(chǎn)出下降。

金融深刻影響著經(jīng)濟的穩(wěn)定與不穩(wěn)定

“二戰(zhàn)”后凱恩斯的理論大規(guī)模流行，但后來的這些研究有許多以凱恩斯的名義進行政策指導(dǎo)，其中的許多理論觀點不可避免也存在“斷章取義”或“為我所用”的情形。明斯基認為，簡單的凱恩斯模型認為大量的政府赤字能夠穩(wěn)定并且?guī)椭?jīng)濟擴張，這種模型在簡答的情況下可能適用，但是現(xiàn)實世界中的經(jīng)濟關(guān)系比簡單模型中的變量關(guān)系要復(fù)雜得多。從政府支出的效果來看，明斯基聚焦收入和就業(yè)效應(yīng)兩個層面闡釋“大政府”阻止經(jīng)濟下行的影響機制。傳統(tǒng)的凱恩斯主義即明斯基所稱的標準理論僅僅關(guān)注政府支出的直接和次生影響，包括轉(zhuǎn)移支付和征稅。考慮到當(dāng)時的歷史環(huán)境，1970年代美國的銀行制度逐漸健全，傳統(tǒng)銀行和投資銀行的界限逐漸模糊，銀行的規(guī)模和影響力得以擴大。因此，明斯基拓展傳統(tǒng)的理論，不但考慮其他部門的現(xiàn)金流，而且考慮金融動蕩后的安全資產(chǎn)需求。據(jù)此，明斯基將金融這一因子納入到經(jīng)濟危機的分析之中。

研究發(fā)現(xiàn)，儲蓄與可支配收入之間的比率不斷發(fā)生變化，證明了消費行為并非完全被動，但消費支出和經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)系通常是相對穩(wěn)定的。如果儲蓄率較高，那么支出很快有一個爆發(fā)式增長，儲蓄率便開始下降。從企業(yè)投資的角度來看，企業(yè)投資主要取決于對未來的看法或預(yù)期，政府實際支出主要取決于家庭行為及其經(jīng)濟頭寸。明斯基假設(shè)沒有“大政府”存在，即意味著赤字將因經(jīng)濟下行或衰退而減少，投資的削減則會導(dǎo)致企業(yè)存貨投資減少和可支配收入的減少，由此家庭支出的下降和商業(yè)投資的減少等相互作用，將導(dǎo)致經(jīng)濟進入深度衰退。當(dāng)時的現(xiàn)實環(huán)境不得不考慮金融的因素，深處復(fù)雜金融系統(tǒng)的經(jīng)濟環(huán)境之中，上述的分析將進入到金融系統(tǒng)，明斯基解讀的資產(chǎn)負債表即“一目了然”。1975年經(jīng)濟衰退時期，政府債券和赤字大幅增加，企業(yè)和金融機構(gòu)將獲取安全有效的資產(chǎn)，增加投資組合的流動性。經(jīng)濟深度衰退時期，企業(yè)和金融機構(gòu)購買的政府債券增加，明斯基認為，這即是1975年經(jīng)濟受到威脅時期的一個重要的穩(wěn)定因素。

按照上述分析，經(jīng)濟危機的演變到了1970年代已不再是傳統(tǒng)的、“簡答的”凱恩斯模型，而是隨著經(jīng)濟周期變化，嵌入更加復(fù)雜的金融系統(tǒng)，即表明企業(yè)和政府的資產(chǎn)負債表從另一層面映射在金融資產(chǎn)負債表上，具體體現(xiàn)著金融機構(gòu)的資產(chǎn)負債表，政府支出、企業(yè)投資和家庭部門的儲蓄與金融系統(tǒng)的關(guān)系不斷深化。這一點是明斯基在分析1975年經(jīng)濟衰退后最終貸款人的影響后提出新的觀點。以歷史的維度考察來看，1929至1933年美聯(lián)儲的角色不但十分尷尬，因貨幣政策失范而遭遇困境，而且還未發(fā)展到完全最終貸款人的角色。此后，美聯(lián)儲經(jīng)過改革后，角色的重要性上升。明斯基認為，面對深度衰退，最終貸款人必須迅速采取干預(yù)措施，并確保能夠獲得再融資來防止金融困難演變成一場能夠引致“大蕭條”的相互作用且不斷累積的衰退。然而，這些干預(yù)也增加了成本，包括通脹的爆發(fā)，為防止出現(xiàn)“大蕭條”而引發(fā)的不穩(wěn)定也是其副作用。明斯基在1974年寫道的，“我們經(jīng)濟的基本特征就是金融體系在穩(wěn)固和脆弱之間搖擺，這一搖擺過程是產(chǎn)生經(jīng)濟周期所不可或缺的組成部分。”

有效應(yīng)對金融不穩(wěn)定的“明斯基經(jīng)驗”

回顧1929至1933年美國“大蕭條”至今的屢次重大經(jīng)濟金融危機，凱恩斯的理論在持續(xù)演進的同時，其負面效應(yīng)也在加快顯現(xiàn)。明斯基所稱的“大政府”和最終貸款人的角色功能雖然短期內(nèi)能夠阻止經(jīng)濟深度衰退，從而防止出現(xiàn)“大蕭條”，但與此同時，這些干預(yù)措施引發(fā)了新的不穩(wěn)定。如果按照當(dāng)前的實際情況，政府的支出增加和貨幣供應(yīng)的增加造成政府赤字抬升，并引發(fā)通貨膨脹，這一現(xiàn)象印證了明斯基所討論的后凱恩斯主義的正反兩面性。傳統(tǒng)意義上討論的更多的是經(jīng)濟周期的變化，這種變化反映了明斯基對經(jīng)濟危機的判斷，即這些危機折射的是資本主義自身的“失敗”。雖然凱恩斯的理論具有很強的現(xiàn)實政策指導(dǎo)意義，這些政策也比較成功，但同樣也引發(fā)了更加惡化的經(jīng)濟狀況，從不穩(wěn)定到穩(wěn)定，再到不穩(wěn)定的發(fā)展過程中，政策的邊界逐漸模糊，政策的規(guī)模也在持續(xù)擴容，但效率卻在下降，而且副作用越來越大。回頭看明斯基的這些觀點不難發(fā)現(xiàn)，金融不穩(wěn)定已經(jīng)成為影響經(jīng)濟運行的重要因素。

本書的寫作最初停留在1980年代，時隔四十多年后重讀便發(fā)覺其中討論的諸多問題已經(jīng)逐漸從隱性走向顯性，從非主流走向主流。之所以會出現(xiàn)越來越突出的經(jīng)濟不穩(wěn)定以及金融不穩(wěn)定性，除了現(xiàn)實情況的發(fā)展趨于復(fù)雜多變之外，后凱恩斯主義的理論演變或多或少也起到了推波助瀾的作用。新的金融工具和金融的金融機構(gòu)層出不窮，致使金融系統(tǒng)的復(fù)雜性遠遠超出政策干預(yù)的范疇，即便過去屢試不爽的“大政府”和最終貸款人的積極作用，短期內(nèi)或許能很快奏效，但同時會隨著不穩(wěn)定因素的累積而迅速爆發(fā)。明斯基在分析金融不穩(wěn)定問題時，主要討論不同類型的投融資深刻影響經(jīng)濟穩(wěn)定不穩(wěn)定的機理，并從銀行業(yè)資產(chǎn)負債表結(jié)構(gòu)變遷來考察金融不穩(wěn)定背后的邏輯。明斯基指出，由于商業(yè)企業(yè)、金融機構(gòu)和家庭的逐利活動，成為金融系統(tǒng)引發(fā)制度變革的推動力。1966年出現(xiàn)的信貸危機可表明，這種金融不穩(wěn)定性再次顯現(xiàn)出來。

明斯基從兩個層面分析了金融不穩(wěn)定發(fā)生的原因。其一，投融資內(nèi)部的不穩(wěn)定性。內(nèi)部融資比重的增加和銀行短期融資行為，在有利的投資環(huán)境持續(xù)一段時間后，投資的融資成本將增加，融資的供給彈性可能變得缺乏，短期利率將很快提升，期限長的資產(chǎn)價格隨之上漲，將引發(fā)投融資不穩(wěn)定。明斯基認為，只要金融市場屬于投資決定機制的一部分，都會存在某些強大的內(nèi)部不穩(wěn)定力量。其二，銀行業(yè)資產(chǎn)組合的不穩(wěn)定性。以貨幣為債務(wù)的銀行放貸行為（銀行融資）主要基于債務(wù)融資業(yè)務(wù)來充實資本金，銀行業(yè)作為富于創(chuàng)新的逐利行業(yè)，在不確定環(huán)境下，這種行為必然會增大不均衡的壓力，從而導(dǎo)致金融不穩(wěn)定。對此，明斯基提出兩個思路：一是對銀行杠桿率設(shè)置一定限制，將銀行所有者權(quán)益的增長控制在與無通脹的經(jīng)濟增長相適應(yīng)的水平；二是指引和控制金融創(chuàng)新活動，并通過對不同類別的資產(chǎn)設(shè)定不同的權(quán)益權(quán)重率來保證銀行保持一定的資本充足率。

如何判斷是否身處存在“明斯基風(fēng)險”

明斯基在很長一段時間被稱為“非主流經(jīng)濟學(xué)家”。經(jīng)濟學(xué)者亨利·考夫曼（HenryKaufman）認為，20世紀70年代末期和80年代貨幣主義逐步取代凱恩斯主義后，明斯基的深刻見解又一次未得到應(yīng)有重視。中文版序言中，經(jīng)濟學(xué)者吳曉靈同樣認為，直到明斯基1996年去世，他仍然被歸為非主流經(jīng)濟學(xué)家，其主要思想沒有得到應(yīng)有的重視。但是，盡管明斯基的諸多思想觀點或許存在較大爭議，但其著作（《穩(wěn)定不穩(wěn)定的經(jīng)濟》《資產(chǎn)價格崩潰的時刻》等）的某些觀點有深刻的理論和現(xiàn)實意義。明斯基曾在1974年提出，我們所處的經(jīng)濟特征就是金融體系在穩(wěn)固和脆弱之間搖擺，這一搖擺過程是產(chǎn)生經(jīng)濟周期所不可或缺的組成部分。如今，經(jīng)濟環(huán)境的不確定性仿佛成為常態(tài)，金融不穩(wěn)定的潛在風(fēng)險和挑戰(zhàn)愈發(fā)突出。“明斯基時刻”被諸多經(jīng)濟學(xué)者一再談?wù)摚冶３纸鹑诜€(wěn)定性逐漸成為中央銀行的主要職能。

之前，安聯(lián)首席經(jīng)濟學(xué)家LudovicSubran指出，我們擁有所謂“明斯基時刻”的所有因素，即明斯基此前所描述的一種狀況——債務(wù)積累之后發(fā)生的資產(chǎn)價格急劇下跌，流動性緊縮將變得普遍。觀察2020年后的全球經(jīng)濟金融狀況，可以發(fā)現(xiàn)金融不穩(wěn)定正出現(xiàn)兩個趨勢：其一，局部銀行危機的發(fā)生概率在上升，中小銀行的流動性危機或潛在危機存在擴散的可能。2023年以來，歐美局部銀行破產(chǎn)事件已經(jīng)將金融不穩(wěn)定性暴露出來。其二，通脹的粘性增強，抗擊通脹的難度越來越大，歐美國家不但為此前的大規(guī)模干預(yù)付出巨大代價，而且通脹風(fēng)險存在蔓延的勢頭，連續(xù)大規(guī)模激進加息的溢出風(fēng)險也在擴大。雖然說歐美經(jīng)濟暫且還未出現(xiàn)快速下行，局部金融風(fēng)險也暫時得以解除，但并不意味著金融不穩(wěn)定性問題已經(jīng)解決。明斯基在書中寫道：“資本主義金融所固有的不平衡趨勢將再次把金融體系推向脆弱的邊緣。”現(xiàn)實可見，這一論斷仍具有很強的啟發(fā)性。由于金融市場與資產(chǎn)泡沫、投資投機具有內(nèi)生性，因而極易誘發(fā)金融危機。

宏觀政策雖有正效應(yīng)，但也存在負效應(yīng)，需要付出成本和代價。雖然各界普遍認為財政與貨幣政策協(xié)調(diào)配合至關(guān)重要，但究竟如何實現(xiàn)最優(yōu)宏觀政策組合卻并未有比較確切的答案。政策試錯、反復(fù)調(diào)整以及預(yù)期不穩(wěn)定的風(fēng)險增加，既可能動搖市場主體信心，也可能引發(fā)新的經(jīng)濟和金融不穩(wěn)定。面對經(jīng)濟下行壓力，全球主要經(jīng)濟體的宏觀政策邏輯存在趨同性，但鑒于經(jīng)濟周期、產(chǎn)業(yè)周期和市場結(jié)構(gòu)有很大差異，宏觀政策的互相模仿和簡單套用不但會造成政策扭曲和經(jīng)濟周期錯位，而且可能掩蓋更深層次的結(jié)構(gòu)性矛盾，制約經(jīng)濟中長期增長。如果僅依靠擴大債務(wù)維系經(jīng)濟增長，不但不可持續(xù)，而且潛藏巨大危機。無論是凱恩斯主義、貨幣主義還是金融不穩(wěn)定假說，這些理論僅是理論模型的某個領(lǐng)域，一旦形成宏觀政策，必須經(jīng)過實踐檢驗，不存在“放之四海而皆準”。即便是明斯基本人，也始終保持對主流經(jīng)濟學(xué)派的批判性反思，由此才能走出經(jīng)濟“迷霧”。因此，反思宏觀政策的目標以及政策組合的有效性，或比政策本身更為要緊。

應(yīng)對經(jīng)濟不穩(wěn)定的宏觀思考

雖然明斯基在生前并非完全主流的經(jīng)濟學(xué)家，其中一些觀點還存在不少的爭議，但明斯基在其諸多研究著述中提供的論斷卻至今仍值得深入思考，而且大量的事實證明了明斯基的預(yù)判是正確的，甚至比他在著述中的預(yù)期還要更加強烈。1990年代后，著名的“明斯基時刻”不但屢屢發(fā)生，而且愈演愈烈。最根本的原因到底是什么呢？如果回到明斯基《穩(wěn)定不穩(wěn)定的經(jīng)濟：一種金融不穩(wěn)定視角》這本書或?qū)⒏畜w會，本書的副標題即給出了很貼切的解釋，如果將其背景置于當(dāng)今世界，那么其論述再合適不過。歷史上多次發(fā)生的經(jīng)濟危機當(dāng)中，銀行業(yè)危機始終伴隨其中，由于金融系統(tǒng)的體制僵化和關(guān)聯(lián)交易的復(fù)雜化，一旦出現(xiàn)信用違約或流動性危機，很容易引發(fā)更大規(guī)模的金融風(fēng)險。之所以會出現(xiàn)明斯基所言的“金融不穩(wěn)定視角”，主要原因在于西方資本主義經(jīng)濟從早期的繁榮后逐漸走向金融深化，因而不同程度導(dǎo)致過度金融化（包括影子銀行等），資金空轉(zhuǎn)、脫實向虛等現(xiàn)象較為普遍，金融的不穩(wěn)定性直接威脅到經(jīng)濟穩(wěn)定。

從兩個層面來看：其一，宏觀政策大起大落，破壞經(jīng)濟穩(wěn)定性。雖然全球經(jīng)濟在經(jīng)歷新冠危機、地緣政治等多重沖擊而出現(xiàn)短暫衰退后很快復(fù)蘇，主要經(jīng)濟體復(fù)蘇增長韌勁較強，但這一復(fù)蘇仍主要依靠大規(guī)模財政刺激和量化寬松政策，這就決定了債務(wù)或貨幣驅(qū)動的經(jīng)濟復(fù)蘇增長將很難持久，僅是權(quán)宜之計和相機抉擇的結(jié)果。一方面是超大規(guī)模刺激政策對經(jīng)濟結(jié)構(gòu)帶來的傷害將逐漸顯現(xiàn)，主要表現(xiàn)在具有粘性的高通脹、迅速上升的高利率以及不斷累積的高債務(wù)，另一方面是刺激政策“易上難下”，導(dǎo)致經(jīng)濟復(fù)蘇的脆弱性上升，不穩(wěn)定性增加，存在資產(chǎn)負債表加速衰退的潛在風(fēng)險。1990年代中期日本經(jīng)歷經(jīng)濟泡沫后所推行的多輪刺激政策即是寫照，突出表現(xiàn)為刺激政策無法退出，經(jīng)濟增長依然處于長期停滯，過高的政府債務(wù)僅能勉強維持經(jīng)濟運轉(zhuǎn)，很難抵御外部金融危機或地緣政治危機的沖擊。國際金融協(xié)會數(shù)據(jù)顯示，日本政府債務(wù)占GDP比重從1997年的93.26%上升至2022年的239.87%，增幅超過1.5倍，同期成熟市場的政府債務(wù)占GDP的比重僅為116.45%。顯然，不加節(jié)制的刺激政策貽害無窮。

其二，金融體系對刺激政策嚴重依賴，貨幣政策本末倒置。從全球范圍來看，全球主要經(jīng)濟體的存量債務(wù)占GDP的比重大幅提高，新增債務(wù)持續(xù)增長，大型經(jīng)濟體的債務(wù)赤字仍在擴張，財政刺激政策很難退出，同時財政赤字貨幣化又導(dǎo)致貨幣政策正常化嚴重受阻，反映在歐美央行資產(chǎn)負債表規(guī)模居高不下，仍很難“縮表”，資本市場、金融市場對流動性需求不降反增，貨幣政策傳導(dǎo)效率下降，一旦退出可能引發(fā)流動性危機。以貨幣管理經(jīng)濟，作為中央銀行的“最終貸款人”的角色無限放大。統(tǒng)計顯示，2002年12月至2022年6月美聯(lián)儲、歐洲中央銀行、日本銀行的總資產(chǎn)規(guī)模分別增長約10.3倍、7.8倍、4.9倍，而同期美國、歐盟和日本的經(jīng)濟實際同比的平均增長率卻分別僅為2.0%、1.1%、0.6%。可見，以貨幣驅(qū)動經(jīng)濟增長的效能在不斷減弱，政策一旦退出便導(dǎo)致經(jīng)濟增速很快回落，愈發(fā)凸顯傳統(tǒng)宏觀政策“治標不治本”。1990年代日本經(jīng)歷的“明斯基時刻”令世人感受到經(jīng)濟泡沫的巨大沖擊和持續(xù)的負面影響。

明斯基認為，經(jīng)濟運行本身具有不穩(wěn)定性，周期性資產(chǎn)泡沫和金融危機之間存有必然性。如何擺脫這種不穩(wěn)定雖有難度，但并非沒有解決思路。可以從三條路徑來看：第一，依照歷史經(jīng)驗教訓(xùn)，應(yīng)對危機既要考慮政策的短期效果，財政與貨幣政策應(yīng)配合，做到張弛有度，更要評估負面效應(yīng)和外溢風(fēng)險，維護金融穩(wěn)定的關(guān)鍵還在于防止過度金融化，促進實體經(jīng)濟增長。第二，無論是金融創(chuàng)新、監(jiān)管改革，還是面對新經(jīng)濟、新模式，宏觀政策應(yīng)保持杠桿與風(fēng)險的平衡。至于市場，往往在過度樂觀和自滿之后便會陷入崩潰。因此，市場也應(yīng)學(xué)會敬畏風(fēng)險、遵守底線（或上限）的理念。第三，政府、市場和社會關(guān)系應(yīng)明確邊界、功能，發(fā)揮三方力量，既要防止市場失靈而破壞社會穩(wěn)定，也要防范政府失靈，扭曲市場資源配置的功能，重新激發(fā)社會創(chuàng)新活力。

客觀而言，經(jīng)濟穩(wěn)定是非常態(tài)，而不穩(wěn)定則是常態(tài)，關(guān)鍵在于如何把握經(jīng)濟發(fā)展規(guī)律。任何一項政策都不能“脫嵌”于社會，否則便會放大不穩(wěn)定，引發(fā)新的危機。因此，與其糾葛于政府失靈或市場失靈，不如思考下一步如何深化改革，破除制度障礙，回歸經(jīng)濟發(fā)展的本源，將經(jīng)濟增長的成果轉(zhuǎn)換為社會公眾福利，驅(qū)動財政、貨幣和金融回歸正常化，減少對非常規(guī)政策工具的依賴，轉(zhuǎn)而向改革要紅利。