經(jīng)濟(jì)觀察網(wǎng)記者 老盈盈  9月Taper（縮減購(gòu)債規(guī)模）沒有落地并不意外，但美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)Taper實(shí)施概率非常大，平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生甚至稱這是美聯(lián)儲(chǔ)“最后的溫柔”。

9月23日凌晨2時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)公開市場(chǎng)委員會(huì)宣布將聯(lián)邦基金利率目標(biāo)區(qū)間維持在0-0.25%不變，符合市場(chǎng)預(yù)期，并稱“如果進(jìn)展大致如預(yù)期，資產(chǎn)購(gòu)買步伐將很快放緩”。

Delta變異毒株造成疫情反彈，影響美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。但種種跡象表明，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)Taper（縮減購(gòu)債計(jì)劃）的啟動(dòng)或許不受疫情、就業(yè)情況和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的影響。盡管本次議息會(huì)議下調(diào)了美國(guó)全年經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，但美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾也承認(rèn)“復(fù)蘇的步伐超出了預(yù)期”；盡管美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期，但美聯(lián)儲(chǔ)上調(diào)了對(duì)今年失業(yè)率的預(yù)測(cè)值，意味著美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)今年失業(yè)率下降的“期望值”已經(jīng)降低，未來就業(yè)市場(chǎng)的改善不需要特別顯著就可以算是“符合預(yù)期”，也為是Taper的啟動(dòng)奠定了基礎(chǔ)。

Taper靴子年內(nèi)落地概率大

美聯(lián)儲(chǔ)雖然在此次9月議息會(huì)議上繼續(xù)維持“每月購(gòu)買1200億美元的債券——每月800億美元國(guó)債和至少400億美元機(jī)構(gòu)支持債券”不變，延續(xù)了近期幾次會(huì)議的總體基調(diào)，然而，Taper釋放的信號(hào)已經(jīng)很明顯。美聯(lián)儲(chǔ)稱，“如果進(jìn)展大致如預(yù)期，資產(chǎn)購(gòu)買步伐將很快放緩”，而且鮑威爾在此后的講話中也對(duì)Taper著墨較多，“如果經(jīng)濟(jì)走勢(shì)繼續(xù)與預(yù)期一致，可以很容易地在下次會(huì)議上采取緊縮措施。就業(yè)問題取得了實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。如果持續(xù)出現(xiàn)進(jìn)展，縮減購(gòu)債規(guī)模可能很快就會(huì)得到保證，縮減購(gòu)債規(guī)模可能在明年年中左右結(jié)束。”

美聯(lián)儲(chǔ)自6月末起開始進(jìn)行Taper的討論，并提高了對(duì)經(jīng)濟(jì)和通脹形勢(shì)的預(yù)期，被市場(chǎng)視為美聯(lián)儲(chǔ)政策轉(zhuǎn)“鷹”的信號(hào)。當(dāng)時(shí)，市場(chǎng)認(rèn)為8-9月會(huì)釋放縮減購(gòu)債規(guī)模信號(hào)的關(guān)鍵期，屆時(shí)對(duì)金融市場(chǎng)和商品市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生重要的影響，金融市場(chǎng)和商品市場(chǎng)將會(huì)迎來行情的大轉(zhuǎn)向，重點(diǎn)是兩個(gè)時(shí)間點(diǎn)。第一是8月份，鮑威爾在杰克遜霍爾全球央行年會(huì)的講話，當(dāng)時(shí)鮑威爾透露年內(nèi)啟動(dòng)Taper的清晰信號(hào)，但未明確時(shí)間，只是說啟動(dòng)時(shí)機(jī)取決于疫情與美國(guó)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化。第二就是此次的9月美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議。

市場(chǎng)對(duì)Taper啟動(dòng)時(shí)間與路徑有不同的預(yù)判，基本認(rèn)為Taper或?qū)⒃?1月宣布，12月開始實(shí)施，至2022年中結(jié)束。工銀國(guó)際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家程實(shí)表示，美國(guó)經(jīng)濟(jì)整體恢復(fù)水平超出預(yù)期。盡管聯(lián)儲(chǔ)本次議息會(huì)議下調(diào)了美國(guó)全年經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)，但美國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)由復(fù)蘇階段轉(zhuǎn)向擴(kuò)張階段。正如鮑威爾所闡述“復(fù)蘇的步伐超出了預(yù)期，產(chǎn)出僅在四個(gè)季度后就超過了之前的峰值，不到經(jīng)濟(jì)大衰退后所需時(shí)間的一半。”從占美國(guó)經(jīng)濟(jì)比重最大的消費(fèi)項(xiàng)來看，8月份的最新數(shù)據(jù)顯示美國(guó)零售銷售環(huán)比大幅高于市場(chǎng)預(yù)期，反映了美國(guó)居民部門消費(fèi)支出依舊保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)。因此，經(jīng)濟(jì)整體恢復(fù)情況已經(jīng)為啟動(dòng)Taper提供了穩(wěn)固的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。

近期，Delta變異毒株造成疫情反彈，影響美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程。據(jù)約翰霍普金斯大學(xué)(JHU)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，截至9月22日，美國(guó)累積新冠死亡病例突破67.85萬(wàn)例；美國(guó)疾控中心指出，多種新冠變異病毒正在美國(guó)境內(nèi)傳播，Delta毒株仍是主流毒株，預(yù)計(jì)其感染病例占近期全美新增確診病例的93%。未來在變異病毒的威脅下，疫情在秋冬季節(jié)卷土重來的風(fēng)險(xiǎn)依然需要高度警惕。

居民對(duì)于疫情的擔(dān)憂加劇造成美國(guó)新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期。就業(yè)方面，從非農(nóng)就業(yè)人數(shù)變化來看，美國(guó)8月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增加23.5萬(wàn)人，預(yù)期增加72萬(wàn)人，新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)創(chuàng)2021年1月以來新低，同時(shí)失業(yè)率降至5.2％，為2020年3月以來新低。服務(wù)業(yè)是造成8月非農(nóng)大幅走弱的主要原因。其中，休閑與酒店業(yè)、零售業(yè)的新增非農(nóng)人數(shù)分別為0和-2.9萬(wàn)人，較前值（4.2萬(wàn)與-8千人）減少明顯。

9月議息會(huì)議小幅上調(diào)今年的失業(yè)率至4.8%，較6月預(yù)測(cè)值提升了0.3個(gè)百分點(diǎn)，而維持2022、2023年失業(yè)率預(yù)期的3.8%、3.5%不變。多方認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)失業(yè)率的容忍度有所提升。在平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鐘正生看來，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)今年失業(yè)率下降的“期望值”已經(jīng)降低，這就意味著，未來就業(yè)市場(chǎng)的改善不需要特別顯著就可以算是“符合預(yù)期”，下修失業(yè)率實(shí)質(zhì)上是為美聯(lián)儲(chǔ)宣布Taper做鋪墊！

招商證券宏觀分析師羅云峰也同樣認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)啟動(dòng)Taper的態(tài)度未受疫情的影響而發(fā)生改變，甚至表示僅需一份合理良好、而非超強(qiáng)的非農(nóng)就業(yè)報(bào)告，就能達(dá)到減碼QE的門檻。可見，聯(lián)儲(chǔ)對(duì)當(dāng)前疫情的影響盡管重視，但卻認(rèn)為其不會(huì)阻礙經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的長(zhǎng)期前景，亦不會(huì)對(duì)聯(lián)儲(chǔ)政策正常化進(jìn)度造成干擾。

Taper對(duì)資本市場(chǎng)的影響

議息會(huì)議聲明發(fā)布后，美股標(biāo)普500指數(shù)由4395點(diǎn)左右一度上升約0.5%至4416點(diǎn)高位，10年美債收益率由1.32%一度下探至1.30%下方，美元指數(shù)由93.2上方一度下探接近93.0。非美貨幣美盤中波動(dòng)加劇。歐元兌美元一度上揚(yáng)逾40點(diǎn)，隨后跌破1.17，為8月23日以來首次；英鎊兌美元一度上揚(yáng)超30點(diǎn)，后又跌逾80點(diǎn)。現(xiàn)貨黃金短線下挫后迅速回升，波幅近20美元，隨后急轉(zhuǎn)直下，回吐利率決議公布后的漲幅，最終收跌0.32%，報(bào)1768.18美元/盎司；現(xiàn)貨白銀走勢(shì)相似，但由于亞盤初表現(xiàn)強(qiáng)勁，日內(nèi)仍維持漲勢(shì)，最終收漲0.94%，報(bào)22.66美元/盎司。

美聯(lián)儲(chǔ)正式宣布Taper對(duì)市場(chǎng)有多大影響？鐘正生認(rèn)為，可以大致分“容易級(jí)別”和“困難級(jí)別”兩種情形；前者就是如果 4季度美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇重新加快，市場(chǎng)與美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)于Taper的預(yù)期進(jìn)一步凝聚，美聯(lián)儲(chǔ)“乘勝追擊”宣布Taper，屆時(shí)市場(chǎng)反應(yīng)程度有限。鐘正生認(rèn)為這一情形的概率較大，預(yù)計(jì)4季度美國(guó)就業(yè)將加快復(fù)蘇；但是如果美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇繼續(xù)不及預(yù)期甚至環(huán)比下滑，市場(chǎng)懷疑美聯(lián)儲(chǔ)能否如期Taper；美聯(lián)儲(chǔ)雖然需要照顧市場(chǎng)情緒，但更需要保證美聯(lián)儲(chǔ)的信譽(yù)及政策的可預(yù)見性，美聯(lián)儲(chǔ)大概率仍會(huì)按時(shí)宣布Taper，但不同的是，此時(shí)市場(chǎng)波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)較大。

“在一般情景假設(shè)下，我們預(yù)料Taper的啟動(dòng)將不會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生過多的影響。這主要是因?yàn)槊缆?lián)儲(chǔ)在新的貨幣政策框架下，圍繞Taper的啟動(dòng)計(jì)劃已經(jīng)對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行了充分的溝通和前瞻指引。因此，市場(chǎng)對(duì)Taper的預(yù)期將提前反映在價(jià)格波動(dòng)之中并被市場(chǎng)逐步消化。”程實(shí)表示，Taper的啟動(dòng)實(shí)質(zhì)上并不會(huì)改變當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性的根本性狀況。當(dāng)前市場(chǎng)流動(dòng)性泛濫，導(dǎo)致市場(chǎng)利率持續(xù)低位，而超低利率和強(qiáng)監(jiān)管的雙重影響反過來又促使流動(dòng)性回流安全資產(chǎn)（繼續(xù)購(gòu)買國(guó)債或進(jìn)入回購(gòu)市場(chǎng)）。

程實(shí)預(yù)測(cè)了Taper對(duì)股票和外匯市場(chǎng)的影響。從股市來看，如果Taper能在年內(nèi)啟動(dòng)，他認(rèn)為對(duì)股市的影響不會(huì)很大。這是因?yàn)楦嗟恼{(diào)整在Taper啟動(dòng)前已經(jīng)消化。但如果Taper延遲落地（即年內(nèi)無法落地），這意味著美國(guó)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的阻力加大，這種意外或不確定性的預(yù)期將對(duì)市場(chǎng)信心產(chǎn)生沖擊，從而導(dǎo)致股票市場(chǎng)產(chǎn)生更大的波動(dòng)。股市回調(diào)的力度要看Taper延遲的具體時(shí)間及縮減額度。簡(jiǎn)言之，Taper延遲操作時(shí)間越久，縮減資產(chǎn)購(gòu)買額度越大，對(duì)股市的影響沖擊就越大。

從外匯市場(chǎng)來看，啟動(dòng)Taper短期將利好美元。在利率平價(jià)影響下，更多的資本將回流美國(guó)市場(chǎng)，美元需求提高將有利于推動(dòng)美元上漲。但中長(zhǎng)期來看，美元上漲的動(dòng)力依舊需要考慮經(jīng)濟(jì)增速，通脹預(yù)期影響以及歐元后期的表現(xiàn)。

最后，美聯(lián)儲(chǔ)明確切割加息與Taper之間的聯(lián)系，這將進(jìn)一步弱化Taper對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生的短期沖擊。“2013年時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的伯南克誤將Taper與加息緊密聯(lián)系起來，導(dǎo)致市場(chǎng)引發(fā)縮減恐慌（Taper Tantrum）。因此，為避免2013年的縮減恐慌對(duì)資本市場(chǎng)帶來的沖擊影響，鮑威爾已多次明確Taper結(jié)束與啟動(dòng)加息之間并無關(guān)聯(lián)。加息是否提前首要考慮的是未來美國(guó)經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的具體狀況而非Taper的影響。”程實(shí)稱。