經(jīng)濟觀察報 記者 蔡越坤 中國貴州茅臺酒廠（集團）有限責(zé)任公司（以下簡稱“茅臺集團”）首次在公開債券市場發(fā)債的消息甫出，便吸引來眾多投資者的目光。

9月16日，上交所公司債券項目信息平臺顯示，茅臺集團擬面向?qū)I(yè)投資者發(fā)行不超過150億元公司債券。目前已獲得上交所的受理。

這意味著中國A股市值最高的上市公司貴州茅臺（600519.SH）的母公司茅臺集團即將首次登陸債券市場。茅臺集團公布發(fā)債的第二日，9月17日，貴州茅臺跌3.16%，報價1670.52元每股；9月18日，貴州茅臺漲1.47%，報價1695.00元每股。

值得注意的是，茅臺集團此次募集資金的用途為“擬用于對貴州高速公路集團有限公司（以下簡稱‘貴州高速’）股權(quán)收購、償還有息債務(wù)、補充流動資金需求等。”

據(jù)記者了解，對于此次茅臺集團發(fā)債，投資者關(guān)心的核心兩點在于：第一，“不差錢”的茅臺集團為何發(fā)債？第二，2020年二季度，因疫情影響免收通行費導(dǎo)致貴州高速二季度虧損近20億元，茅臺集團為何發(fā)債募資去入股目前虧損的貴州高速？

對此，9月18日，北京一位債券承銷人士對記者分析表示，因為貴州高速在承擔(dān)修路等設(shè)施建設(shè)過程中承擔(dān)了更多的社會責(zé)任、支持貴州地區(qū)經(jīng)濟發(fā)展等功能作用。因此，茅臺集團入股貴州高速具有積極的戰(zhàn)略意義，一是化解地方債務(wù)壓力，二是支持貴州高速的發(fā)展，也是幫助縮小東西部地區(qū)貧富差距。

緣何發(fā)債

作為“白酒之王”的茅臺集團發(fā)債背后的原因成為投資者關(guān)注的焦點之一。

據(jù)茅臺集團募集說明書披露，此次發(fā)債發(fā)行期限為不超過7年期，發(fā)行人主體與債項評級均為AAA。作為此次債券發(fā)行的評級機構(gòu)，中誠信國際信用評級有限責(zé)任公司（以下簡稱“中誠信國際”）認(rèn)為，本次茅臺集團發(fā)行的債券安全性極強，基本不受不利經(jīng)濟環(huán)境的影響，違約風(fēng)險極低。公司信用水平在未來12-18個月內(nèi)將保持穩(wěn)定。

關(guān)于茅臺集團募集資金的用途，募集說明書披露，本次債券發(fā)行規(guī)模不超150億元，扣除相關(guān)發(fā)行費用后，擬用于對貴州高速股權(quán)收購、償還有息債務(wù)、補充流動資金需求等。

此外，茅臺集團收購貴州高速部分股權(quán)事項已獲得《省人民政府關(guān)于省國資委轉(zhuǎn)讓所持貴州高速公路集團有限公司部分股權(quán)的批復(fù)》，批復(fù)同意將貴州省國資委所持貴州高速部分股權(quán)（最終比例以2019年度審計報告確定）轉(zhuǎn)讓給茅臺集團持有，轉(zhuǎn)讓價款150億元。

值得注意的是，此次茅臺集團首次發(fā)債，財務(wù)信息也是首次對外界投資者披露。據(jù)記者查詢，茅臺集團近三年來業(yè)績亮眼，可謂“不差錢”。

據(jù)上述募集說明書披露，茅臺集團最近三年及一期經(jīng)營活動現(xiàn)金流入金額分別為772.01億元、1002.14億元、1163.83億元及545.86億元；凈利潤分別為308.61億元、401.79億元、471.86億元及259.28億元；經(jīng)營活動現(xiàn)金流入規(guī)模較大，營業(yè)收入分別為662.51億元、869.66億元、1003.10億元及528.65億元。

此外，截至2020年6月末，茅臺集團合并報表口徑的流動資產(chǎn)余額為1578.08億元，其中貨幣資金達(dá)283.11億元。如此靚麗的財務(wù)報表又為何選擇在債市來募資呢？

對于通過債市融資，茅臺集團表示，通過本次發(fā)行固定利率的公司債券，有利于鎖定公司財務(wù)成本，避免貸款利率波動風(fēng)險。此外，目前公司資產(chǎn)規(guī)模體量較大，資金需求量較大，通過發(fā)行公司債券，可以拓寬公司融資渠道，有效滿足公司中長期業(yè)務(wù)發(fā)展的資金需求。

對此，上述北京債券承銷人士對記者表示，發(fā)債也是一種資產(chǎn)再分配。盡管茅臺集團賬面上有大量的貨幣資金，如果直接用賬面上資金去收購股權(quán)，可能涉及到直接從銀行或者其他機構(gòu)中提取大量現(xiàn)金，進一步對該機構(gòu)也可能產(chǎn)生影響，進而可能會對其他機構(gòu)產(chǎn)生連帶的作用影響。因此，通過發(fā)債募資，加大直接融資比例，還可以帶動銀行、公募基金等進行債券投資。

貴州高速發(fā)債加速

據(jù)記者了解，作為茅臺集團投資標(biāo)的的貴州高速今年已發(fā)行多期債券募資。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2020年3月份以來，貴州高速已發(fā)行5筆債券，包括3期超短期融資券、1期中期票據(jù)、1期公司債，共募資65億元。而此前，2019年全年共發(fā)行3筆債券，共募資42億元；2018年全年共發(fā)行2筆債券，共募資30億元。

貴州高速《公司債券半年報》披露，2017-2019年及2020年6月，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為 71.84%、70.44%、69.70%及69.89%，總體逐年平穩(wěn)下降。不過，其有息負(fù)債規(guī)模和債務(wù)壓力較大，2017-2019年及2020年6月貴州高速有息負(fù)債規(guī)模分別為2236.77億元、2352.09億元、2465.13億元及2642.92億元。由于貴州高速項目建設(shè)資金主要來自銀行借款等外部融資渠道，且目前仍處于大規(guī)模投資期和投資發(fā)展期，發(fā)行人債務(wù)負(fù)擔(dān)較重。

值得注意的是，受疫情影響，貴州高速今年一季度開始出現(xiàn)虧損。

貴州高速《公司債券半年報》披露，貴州高速2017-2019年及2020年 1-6月的凈利潤分別為3.56億元、3.52億元、2.26億元及-19.81億元。2020年以來虧損的主要原因在于車輛通行費是貴州高速的主要收入之一，而在疫情的影響下，免收通行費導(dǎo)致虧損。

貴州高速的評級報告指出，公司營業(yè)收入主要來源于車輛通行費收入和建材銷售收入，2017-2019年及2020年第一季度，公司營業(yè)收入分別為145.91億元、167.39億元、201.05億元和27.31億元，其中車輛通行費收入分別為87.27億元、95.71億元、101.71億元和8.45億元，占營業(yè)收入比重分別為59.82%、57.18%、50.59%和30.96%。2020年第一季度，受新冠疫情影響，2020年1月下旬至2月中旬高速公路的車流量大幅下降；且經(jīng)國務(wù)院同意，從2月17日起至5月5日，全國收費公路免收車輛通行費，貴州高速通行費收入受到重大影響，營業(yè)收入和毛利分別同比減少19.61%和69.69%，2020年公司經(jīng)營和業(yè)績承壓。

另外，貴州高速債券募集報告顯示，貴州高速抵質(zhì)押等受限資產(chǎn)規(guī)模較大。截至2020年3月末，發(fā)行人受限資產(chǎn)合計2818.5億元，占發(fā)行人資產(chǎn)總額的71%。其中收費公路經(jīng)營權(quán)借款質(zhì)押2286億元，試運行公路經(jīng)營權(quán)借款質(zhì)押508.5億元，高速公路收費權(quán)資產(chǎn)受限規(guī)模較大。若發(fā)行人受限資產(chǎn)占比持續(xù)增大，將會影響發(fā)行人的資產(chǎn)使用效率，降低進一步融資的能力。

據(jù)了解，貴州高速隸屬于貴州省交通廳直接管理，作為在貴州省內(nèi)專門從事高速公路規(guī)劃、建設(shè)、經(jīng)營和管理的國有特大型企業(yè)，貴州高速承擔(dān)著貴州省內(nèi)所有國家級高速公路的建設(shè)任務(wù)以及大部分省級高速公路的建設(shè)任務(wù)。在貴州省已通車高速公路中，貴州高速擁有絕大部分路段經(jīng)營權(quán),在全省高速公路行業(yè)中始終處于絕對領(lǐng)先地位。

茅臺“支援”

在貴州高速凈利潤虧損、債務(wù)承壓、抵質(zhì)押受限資產(chǎn)規(guī)模較大等背景下，作為同為貴州省國資委控股的企業(yè)，“不差錢”的茅臺集團出手“支援”。

據(jù)悉，茅臺集團與貴州高速的控股股東均為貴州省國資委，且均持有100%的股權(quán)。

一位債券市場人士認(rèn)為，此次茅臺集團此次發(fā)債入股貴州高速，或是利用茅臺集團優(yōu)質(zhì)的主體信用募集低成本的資金，降低貴州高速的融資成本。據(jù)茅臺集團債券募集說明書披露，從2017年-2019年及2020年6月份，茅臺集團的資產(chǎn)負(fù)債率分別為20.69%、18.78%、19.14%、14.21%。

在茅臺集團發(fā)債擬入股貴州高速之前，貴州茅臺發(fā)布了一則《關(guān)于子公司開展固定收益類有價證券投資的議案》也引起投資者關(guān)注。2020年9月16日，貴州茅臺公告稱，公司控股子公司貴州茅臺集團財務(wù)有限公司（以下簡稱“茅臺財務(wù)公司”）開展固定收益類有價證券投資業(yè)務(wù)，投資總規(guī)模不超過其資本總額的70%。記者查詢啟信寶數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，貴州茅臺持有茅臺財務(wù)51%股份，股權(quán)穿透后，茅臺集團共持有茅臺財務(wù)65.67%的股份。

“固定收益類有價證券投資業(yè)務(wù)”也就是指國債、城投債、公司債等投資。上述公告一出，多位債券市場人士解讀為，茅臺財務(wù)公司可以購買貴州的城投債，一定程度上可以化解貴州地區(qū)的債務(wù)壓力，給市場投資者增加對于貴州城投債的信心。

此外，去年12月，貴州茅臺公告稱，茅臺集團擬通過無償劃轉(zhuǎn)方式將持有的本公司5024萬股股份（占本公司總股本的4.00%）劃轉(zhuǎn)至貴州省國有資本運營有限責(zé)任公司。

2020年9月12日，茅臺集團董事長高衛(wèi)東在一場扶貧論壇上公開表示，茅臺集團的發(fā)展離不開貴州這片土地的饋贈，離不開貴州父老鄉(xiāng)親的支持。茅臺集團在脫貧攻堅這場輸不起的攻堅戰(zhàn)中理應(yīng)主動融入農(nóng)村產(chǎn)業(yè)革命，積極助推地方經(jīng)濟社會發(fā)展。

上述北京債券承銷人士也認(rèn)為，站在更高的層面考慮分析，茅臺發(fā)債支持貴州高速化解債務(wù)并非單一的市場行為，更多的也是支持地方經(jīng)濟發(fā)展。